Система защиты от враждебных действий

В качестве примера можно рассмотреть поэтапное выстраивание сис­темы защиты от враждебных действий конкурентов в холдинге «Сиб­нефть»⁷¹.

АО «Сибнефть» было создано в 1995 г., однако приватизация АО как холдинга завершилась в 1997 г. с консолидацией порядка 90% акций хол­динга у «группы акционеров». С этого момента фактически начались за­щитные действия новых владельцев (если абстрагироваться от методов «защиты» их интересов при приватизации), прежде всего направленные на установление контроля за финансовыми потоками (центрами прибыли, тра­диционно отделенными от собственности).

1) Наведение порядка с выпусками ценных бумаг дочерними АО (т.е.
формальное «закрытие» приватизации путем регистрации отчета о выпуске
ценных бумаг). Практика пересмотра итогов приватизации затрагивала
прежде всего те АО, которые не зарегистрировали первый (приватизацион­
ный) выпуск или он был зарегистрирован, но прошло менее 1 года (Закон
«О защите законных прав и интересов инвесторов» в 1999 г. установил срок
исковой давности по отношению к выпускам ценных бумаг в 1 год). При
этом любые корпоративные действия (дополнительная эмиссия, увеличение
номинала за счет переоценки, конвертация и т.д.) создают некий запас
прочности с точки зрения исков по отношению к первому выпуску.

2) Создание команды как минимум из трех человек, которые соответ­
ственно специализируются на корпоративном управлении, финансах и мар­
кетинге (отслеживание всех товарных путей внутри купленного АО).

3) Инвентаризация и создание реестра собственности. Отсутствие по­
следнего ограничивает корпоративный маневр, в частности реорганизации

⁷¹ Использован достаточно откровенный материал начальника отдела ценных бумаг АО «Сибнефть» (Тужилин, 2001). Очевидно, что за рамками данного описания ос­таются такие типичные для многих крупных холдингов специфические проблемы, как лоббирование остаточных приватизационных сделок (их «защита» от конкурен­тов), урегулирование легальными и иными методами проблем с прежним менедж­ментом дочерних компаний (прежде всего вывод активов), региональными властя­ми и криминальными структурами и др. Что касается дополнительных эмиссий, размывающих доли прочих акционеров, то оценка ситуации со всей очевидностью зависит от позиции конкретной заинтересованной стороны.

путем присоединения дочерних обществ. Так, для проведения реорганиза­ции необходимо осуществить перерегистрацию активов или своих прав на активы с одного общества на другое, но сделать это возможно только в том случае, если все права (на землю, здания, оборудование и т.д.) четко закре­плены. Вместе с тем в планах приватизации многие активы очень часто от­сутствовали, и в настоящее время достаточно трудно зарегистрировать имущество, которое на различных правах принадлежало обществу, но не было закреплено в инвентарных карточках⁷².

4) Вексельные программы дочерних обществ. Вывод значительной
части активов АО посредством выпуска векселей на практике осуществить
значительно проще, чем через эмиссию акций или облигаций. Если выпуск
эмиссионных ценных бумаг является публичным событием, требующим
законодательно установленных процедур, то выпуск векселей фактически
не контролируется (не регистрируется, хотя такие попытки со стороны Бан­
ка России имели место в 90-е гг.). Соответственно, подход к дочерним АО
должен состоять в том, что они не имеют своих вексельных программ, но
участвуют в вексельных программах холдинга или находятся по стопро­
центным контролем последнего.

5) Логика строительства вертикально интегрированного нефтяного
холдинга полного цикла - от геологоразведки до распределения продуктов
(что является редкостью в США и Европе) обосновывается, во-первых, на­
личием еще советских жестких интеграционных связей, во-вторых, сохра­
нением конкуренции между несколькими структурами такого типа, в-
третьих, необходимостью создания прибыльного холдинга. Прибыльность,
в свою очередь, является оптимальным способом обеспечения экономиче­
ской независимости от возможных враждебных действий по отношению к
компании.

В этой системе возникает позитивное отношение к процессингу и тол­лингу, которые исключают возможность неподконтрольных менеджменту холдинга действий на уровне заводов и добывающих компаний, а также обеспечивают «оптимизацию» налогов и доходов холдинга.

6) Увеличение долей в дочерних компаниях. Одним из важных инст­
рументов стало постановление правительства 1997 г. № 254, разрешающее
реструктуризацию задолженности путем выпуска контрольного пакета ак-

⁷² С аналогичной проблемой столкнулись, например, ТНК при реорганизации хол­динга, РАО «ЕЭС России» при инвентаризации имущества (прав собственности) АО-энерго.

ций или трехлетнего выпуска облигаций. Разрешение на выпуск дополни­тельной эмиссии позволяло увеличить долю в дочерних компаниях. Напри­мер, «Сибнефть» провела дополнительную эмиссию в «Ноябрьскнефтегаз» на основании погашения недоимки в федеральный бюджет 1,8 трлн руб. По сути, было произведено размывание долей миноритарных акционеров. По­сле падения фондового рынка в процессе развертывания кризиса холдинг выкупил более 20% акций у «Объединенного банка», который выступал первичным покупателем акций указанной дополнительной эмиссии.

С точки зрения общих тенденций важно не только то, что скупка акций дочерних компаний и консолидация порядка 2/3 акционерного капитала характерны для всех нефтяных холдингов, но и то, что этот порог является преддверием перехода на единую акцию. Это было необходимо как для проведения изменений в устав, так и для достижения стартовой позиции (51%) по Указу №1403.

7) Финансовая отчетность. Вопрос о консолидированной отчетности
по стандартам GAAP ставился в 1997 г. Такой переход рассматривался вла­
дельцами как не только предпосылка для выхода на западные рынки, но и
как способ ужесточения контроля менеджмента и собственного предпри­
ятия⁷³.

8) Листинг на бирже. Общая стратегия после 1997 г. сводилась к тому,
чтобы повышать ликвидность акций холдинга на рынке (несмотря на ми­
нимальный free flow - количество свободно торгуемых бумаг) и снижать
ликвидность/выводить с рынка акции дочерних компаний. Этим достига­
лись две цели: разворот инвесторов к акциям холдинга и рост капитализа­
ции холдинга (в том числе, для этого выпускались еврооблигации); защита
дочерних компаний от враждебного поглощения заметно затрудняется при
низкой ликвидности акций дочерних компаний.

9) Управляющая компания. В 1998 г. функции единоличного исполни­
тельного органа (генеральных директоров) дочерних компаний были пере­
даны АО «Сибнефть». Данное решение рассматривалось как не самая ра­
циональная защитная мера. С точки зрения холдинга, специализированная
фирма - управляющая компания является более предпочтительной для вы­
полнения функций внешнего управления. Это связано с тем, что, во-первых,
возможны сделки заинтересованности, во-вторых, внешние управляющие

⁷³ «Золотое правило: если аудитор при анализе предприятий не находит никаких нарушений и воровства на уровне менеджмента, значит он плохо искал» (Оp. cit., с. 20).

позволяют проводить решения и нести за них ответственность, которые невозможны в рамках холдинга, в-третьих, достаточно 51% для проведения такого решения. Такую схему, тем не менее, удалось реализовать только в 2001 г.

10) Опыт борьбы с корпоративным шантажом и дальнейшая консоли­дация акций. В 1998 г. (после дополнительной эмиссии 1997 г., размывшей доли миноритариев) холдинг вступил в борьбу с владельцем пакета более 20% акций «Ноябрьснефтегаз» К.Да ртом. Очевидная позиция холдинга состояла в том, что все иски Дарта представляют собой тривиальный «greenmail», направленный на получение премии к цене пакета.

В этом контексте интересно защитное (в данном случае для «Сибнеф­ти») действие нормы российского антимонопольного законодательства о контроле сделок, объектом которых является более 20% акций. Так, Анти­монопольный комитет направлял запрос в CSFB на предмет подтверждения владения Дартом 20% акций. Такое подтверждение означало бы в данном случае нарушение антимонопольного законодательства, и CSFB заявил об утрате баз данных за август 1997 г. и невозможности представить выписку.

В 1997-1998 гг. всем акционерам дочерних обществ «Сибнефти» была разослана оферта - предложение обменять акции, принадлежащие дочер­ним компаниям, на акции головной компании (с некоторой доработкой за­тем использована «ЮКОСом»). Удобство такой формы состояло в том, что в случае оферты не вставал вопрос об оценке акций и об условиях, в кото­рых действует холдинг (по сути, это предложение одного акционера друго­му обменять его акции). Такой обмен позволял без допэмиссии и дополни­тельных затрат поменять акции холдинга на акции дочерних компаний и увеличить долю холдинга в дочерних компаниях. Приемлемость для акцио­неров зависела от реальности условий или вынужденности такого шага.

Данная стратегия рассматривалась как часть корпоративной борьбы с Дартом. Суд по иску и жесткие переговоры с Дартом по поводу обмена па­кетов проходили в ситуации, когда была высока вероятность отказа в реги­страции дополнительных эмиссий «Сибнефти», связанных с обменом, со стороны ФКЦБ РФ. Это и произошло в июле 1998 г. Однако, уже в невы­годной для Дарта (в условиях общих его потерь в России) ситуации финан­сового кризиса осенью 1998 г., регистрация эмиссии произошла. При этом, по версии «Сибнефти», никакой доплаты за обмен Дарт не получил, произ­ведя обмен за два дня до его окончания на предложенных условиях. Это несколько противоречит утверждению «Сибнефти», что наибольшие потери понесли миноритарные российские акционеры, получившие в декабре 1998 -

январе 1999 г. существенно меньший капитал, нежели при возможном об­мене до августа 1998 г.

11) Единая акция. Как было показано выше, путь к единой акции со­стоял из нескольких этапов:

• скупка без увеличения ликвидности и цены акций дочерних
компаний,

• обмен акций на акции холдинга за счет дополнительной эмис­
сии,

• обмен в рамках оферты,

• консолидация акций дочерних компаний.

Переход на единую акцию связан с тем, что без него невозможно по­вышение капитализации холдинга⁷⁴, а акции дочерних компаний останутся затратными владениями (миноритарии внутри общества являются не инве­сторами, а только собственниками). Значительный рост капитализации «Сибнефти» в 1999 г. связывается как с обменом акций, так и с запуском программы ADR 1 -го уровня.

Завершающим этапом стала консолидация акций компании (хотя еще осенью 2000 г. ФКЦБ заявляла о неприемлемости существующей практики консолидации, направленной на вытеснение «чужих» акционеров). В ком­пании «Сибнефть» необходимость консолидации акций дочерних компаний обосновывалась тем, что остающиеся мелкие акционеры (менее 5% акций) не отреагировали на предложение перейти на единую акцию и фактически недоступны. Консолидация в этой ситуации является способом трансфор­мации миноритарных акционеров в кредиторов (через предложение о вы­купе дробных пакетов). В декабре 2000 г. решение о консолидации акций было принято собранием акционеров АО «Сибнефть-Омский нефтеперера­батывающий завод» (72 акции). Аналогичное решение принято в АО «Сиб-нефть-Омскнефтепродукт». Мелким акционерам, тем не менее, был пред­ложен выбор: получение денежной компенсации за дробные пакеты, обмен акций на акции холдинга (т.е. «Сибнефть») до завершения консолидации, создание консорциума «дробных» акционеров, совместно владеющих не­сколькими акциями. При доведении доли в дочерних компаниях до 100% предполагалась их реорганизация в ЗАО или ООО, чем резко упрощаются процедуры управления и расширяются возможности материнской компании по манипулированию активами.

⁷⁴ Без этого «холдинг - это столы, стулья и финансовые потоки» (Op. сit., с. 21).

В целом необходимо заметить, что в 2000 г. возникавшие между ком­паниями и мелкими акционерами конфликты по поводу перехода на единую акцию (в основном касательно коэффициентов обмена) чаще всего реша­лись конструктивно и на стадии переговоров. Первой из российских нефтя­ных компаний переход на единую акцию начала НК «ЛУКОЙЛ», затем «Сургутнефтегаз», «ЮКОС» и «Сибнефть». К началу 2001 года «Сибнефть» консолидирована почти полностью, а НК «ЛУКОЙЛ» и «Сургутнефтегаз» смогли осуществить эту процедуру только с частью дочерних компаний. Интересно отметить, что по мере консолидации активов дочерних компа­ний возрастали формальная прозрачность и открытость компаний по отно­шению к мелким акционерам (видимо, первичной здесь является консоли­дация). Так, «ЮКОС» и «Сибнефть» приняли кодексы корпоративного управления, ввели «независимых директоров». НК «ЮКОС» заявила о пе­реходе на международную финансовую отчетность и исключила из устава положение об объявленных акциях.

12) Осенью 2001 г. завершилась реорганизация группы «акционеров «Сибнефти» (группы Абрамовича)». Все активы группы (88% акций «Сиб­нефти», 50% акций «Русского алюминия», 26% акций «Аэрофлота» и др.) переданы в управление учрежденной самой группой в Лондоне компании «Millhouse Capital». Предполагается, что компания будет выступать по до­веренности на управление пакетами акций как представитель собственника, однако не сможет участвовать в непосредственном управлении самими компаниями (т.е. вариант имущественного траста).

Источники

Аистова М.Д. (2002): Реструктуризация предприятий: вопросы управ­ления. Стратегии, координация структурных параметров, снижение сопро­тивления преобразованиям. М., Альпина, 2002.

Андреева Т. (2001): Организационные аспекты слияний и поглощений: западный опыт и российские реалии // Экономические стратегии, 2001, № 5-6 и www. a ltrc.ru.

Беленькая О. (2001): Анализ корпоративных слияний и поглоще­ний // Управление компанией, 2001, № 2 и http://www.e x-ecutive.ru/publications/aspects/article_ 927/.

Бендукидзе К. (2001): Вертикальная интеграция работает только на не­совершенных рынках // Эксперт, 2001, № 1-2. С. 32-33.

Блейк Э., Ф. Леви (1998): Мифы о реструктуризации в России // Рынок ценных бумаг, 1998, № 6. С. 24-27.

Брейли Р., С. Майерс (1997): Принципы корпоративных финансов. М., ОЛИМП-БИЗНЕС, 1997.

Варламова А.Н. (2000): Правовое регулирование конкуренции в Рос­сии. М., ЮрИнфоР, 2000.

Владимирова И. (1999): Слияния и поглощения компаний // Менедж­мент в России и за рубежом, 1999, № 1.

Волков А., Привалов А. (2001): А ну-ка, отними! // Эксперт, 2001, № 1-2. С. 28-29.

Ганеев Р.Ф. (2002): Реорганизация акционерных обществ // Электрон­ный журнал www.p rofconsult.ru.

Грэй Ч. В., Р. Дж. Хэнсон (1994): Корпоративные отношения в Цен­тральной и Восточной Европе. Уроки рыночной экономики развитых стран // Корпоративное управление и права акционеров. М., п. 1.3.

Законопроекты (2001): Проекты Федерального закона «О реорганиза­ции и ликвидации коммерческих организаций» и Федерального закона «О внесении и изменений и дополнений в Гражданский кодекс Российской Федерации», в Федеральный закон «Об акционерных обществах», в Феде­ральный закон «Об обществах с ограниченной ответственностью», в Феде­ральный закон «О производственных кооперативах» и в Федеральный закон «О государственной регистрации юридических лиц». Пояснительная запис-

ка. Подготовлены сотрудниками и экспертами Министерства экономиче­ского развития и торговли, ноябрь 2001.

Звоненко Д. П. (1998): Реорганизация акционерного общества: права заинтересованных лиц // Финансовая Россия, № 31-33.

Иванов Ю. (2001): Слияния, поглощения и разделение компаний. М.: Альпина, 2001.

Камстра М. (1998): Макроэкономические факторы интеграции компа­ний // Эксперт, 1998, № 46. С. 24.

Кобяков А. (1997): Капитализм в стиле вестерн // Эксперт, 1997, № 49. С. 78-79.

«Коммерсантъ» (2000): Реструктуризация компаний, альянсы, слияния, поглощения. Материалы конференции. М., октябрь 2000.

«Коммерсантъ» (2001): Успешная реструктуризация предприятий. Проблемы и практика решений. М., октябрь 2001.

Кулагин М. И. (1997): Избранные труды. М.: Статут, 1997.

Леонов Р. (2000): «Враждебные поглощения» в России: опыт, техника проведения и отличие от международной практики // Рынок ценных бумаг,

2000, № 24. С. 35-39.

Львов Ю.А., Русинов В. М., Саулин А. Д., Страхова О.А. (2000): Управление акционерным обществом в России. М.: Новости, 2000.

Ляпина С. (1998): Слияния и поглощения - признак развитой рыночной экономики // Рынок ценных бумаг, 1998, № 8. С. 17-20.

ОЭСР (1999): Принципы корпоративного управления ОЭСР.

ОЭСР (2002): Белая книга по вопросам корпоративного управления в России. Париж, 2002.

Радыгин А. (2001): Собственность и интеграционные процессы в кор­поративном секторе: некоторые новые тенденции // Вопросы экономики,

2001, №5. С. 26-45.

Радыгин А., Сидоров И. (2000): Российская корпоративная экономика: сто лет одиночества? //Вопросы экономики, 2000, № 5. С. 45-61.

Рубченко М. (2001): А ведь предупреждали! // Эксперт, 2001, № 25. С. 36-37.

Рубченко М. (2002): Прорабы реформы // Эксперт, 2002, № 4. С. 32.

Рудык Н. (2000): Мотивы слияний и жестких поглощений // Вестник НАУФОР, 2000, № 5. С. 38-42; № 6. С. 40^3.

Рудык Н. (2001): Защита от жесткого поглощения - http://www. brcor-poration.r u/Finance/002.h tm#5.

Рудык Н.Б., Семенкова Е. В. (2000): Рынок корпоративного контроля: слияния, жесткие поглощения и выкупы долговым финансированием. М.: Финансы и статистика, 2000.

РЦБ (2001): Враждебные поглощения. Материалы специального семи­нара журнала «Рынок ценных бумаг» и компании «ИнтерФинанс АВ» // Рынок ценных бумаг, 2001, № 11. С. 8-17.

Савицкий К., Покровский В. (2000): Мир слияний и поглощений // Рынок ценных бумаг, 2000, № 19. С. 54-56.

Саркисянц А. (1998): Слияние, банкротство и фондовый рынок // Де­ловой экспресс, 1998, № 13. С. 7.

Толковый словарь терминов по корпоративным отношениям и ценным бумагам. М.: Московский общественный комитет по правам акционеров, 1994.

Тужилин А. (2001): Создание в группе компаний системы защи­ты от враждебных действий конкурентов // Рынок ценных бумаг, 2001, № 11. С. 18-21.

Хмыз О. (2002): Инвестиционные стратегии многонациональных кор­пораций // Управление компанией, 2002, № 1. С. 65-70.

Храброва И.А. (2000): Корпоративное управление: вопросы интегра­ции. М.: Альпина, 2000.

Чиркова Е.В. (1999): Действуют ли менеджеры в интересах акционе­ров? Корпоративные финансы в условиях неопределенности. М.: ОЛИМП-БИЗНЕС, 1999.

Altman E., J. Bencivenga (1995): A Yield Premium Model for the High Yield Debt Market. «Financial Analysts Journal». September-October. Р. 49-56.

Andrade G., M. Mitchell, E. Stafford (2001): New Evidence and Perspec­tives on Mergers. «Journal of Economic Perspectives». Vol. 15, May.

Andrade G., S.Kaplan (1998): How Costly Is Financial (Not Economic) Distress? Evidence from High Leveraged Transactions That Became Distressed. «Journal of Finance». Vol. 53, October. Р. 1443-1494.

AschP. (1970): Economic Theory and the Antitrust Dilemma. New York: Wiley.

Asquith D. (1988): Evidence on Theories of Volume, Bid-Ask Spreads, and Return Premia Among NASDAQ Targets of Tender Offer Bids. University of California, Los Angeles.

Barron's (1985): Dictionary of Financial and Investment Terms. 3d еd.

Baums T. (1994):Corporate Governance in Germany - System and Recent Developments. I: Aspects of Corporate Governance. Ed. by M. Isaksson, R. Skag. Juristforlaget Stockholm, 1994.

BebchukL., A. Ferrel (1999):Federalism and Takeover Law: the Race to Protect Managers from Takeovers. NBER Working Paper, № 7232. Cambridge, Mass.

BergerP., E. Ofek (1996): Bustup Takeovers of Value-Destroying Diversi­fied Firms. «Journal of Finance». Vol. 51. Р. 1175-1200.

BerkovitchE., M. Narayanan (1993): Motives for takeovers: An empirical investigation. In: «Journal of Financial and Quantitative Analysis», 1993, 28. Р. 347-362.

BerkovitchE., N. Narayanan (1993): Motives for Takeovers. An Empirical Investigation. «Journal of Financial and Quantitative Analysis». Vol. 28, Sep­tember. Р. 347-362.

Bhagat S., A. Shleifer, R. Vishny (1990): Hostile Takeovers in the 1980's: the Return to Corporate Specialization. «Brooking Papers on Economic Activity: Microeconomics». Р. 1-72.

BiddleG., R. Bowen, J.Wallace (1999): Evidence on EVA. «Journal of Applied Corporate Finance». Vol. 12, Summer. Р. 69-91.

Black B., J. Grundfest (1988): Shareholder Goings from Takeovers and Re­structurings between 1981 and 1986: $ 162 Billion is a Lot of Money. «Journal of Applied Corporate Finance». Vol. 1, Spring. Р. 5-15.

Blair M., M. Schary (1992): Industry-Level Pressures to Restructure. Brook-ings Discussion Papers, № 92-3. Washington.

BoltonP., E.-L. von Thadden (1998): Block, Liquidity and Corporate Gov­ernance. «Journal of Finance». Vol. 53. Р. 1-25.

Bradley M., A. Desai, E. Kim (1983): The Rationale Behind Interfirm Ten­der Offers Information or Synergy? «Journal of Financial Economics». Vol. 10. Р. 183-206.

Bradley M., A. Desai, E.Kim (1988): Synergistic Gains from Corporate Acquisitions and Their Division Between the Stockholders of Target and Acquir­ing Firms. «Journal of Financial Economics». Vol. 21. Р. 3^0.

Charkham J. (1994): Keeping Good Company: a Study of Corporate Gov­ernance in Five Countries. Oxford: Clarendon Press.

Chen A., L. Merville (1986): An Analysis of Divestiture Effects Resulting from Deregulation. «Journal of Finance». Vol. 41. Р. 997-1010.

Chung K., F. Weston (1982): Diversification and Mergers in a Strategic Long-Rauge-Planning Framework. In: Mergers and Acquisitions. Еd. by M. Keenan, L. White. Lexington: D.C. Heath.

Coffee J.C. (1988): Shareholders Versus Managers. Oxford University Press.

Cohler C. (1987): The New Economics and the Antitrust Policy. «The Anti­trust Bulletin». Vol. 32. Р. 401-414.

Comment R., G. Jarrel (1987): Two-Tier and Negotiated Tender Offers: The Inprisonment of the Free-Riding Shareholder. «Journal of Financial Economics». Vol. 19. Р. 283-310.

Comment R., G. Jarrel (1995): Corporate Focus, Stock Returns and the Market for Corporate Control. «Journal of Financial Economics». Vol. 37. Р. 67-88.

Copeland T., E. Lemgruber, D. Mayers (1987): Corporate Spinoffs: Multi­ple Announcement and Ex-Date Abnormal Performance. In: Modern Finance and Industrial Economics. Ed. by T. Copeland. New York: B. Blackwell.

CortonG., M. Kahl (1999): Blockholder Identity Equity Ownership Struc­tures, and Hostile Takeovers. NBER Working Paper, № 7123. Cambridge, Mass.

De Angelo A., L. De Angelo, E. Rice (1984): Going Private: Minority Freezeounts and Stockholder Wealth. «Journal of Law and Economics». Р. 367-401.

De Young R. (1997): Bank Mergers, X-Efficiency, and the Market for Cor­porate Control. «Managerial Finance». Vol. 23, № 1. Р. 32—47.

Dietrich J., E. Sorensen (1984): An Application of Logit Analysis to Predic­tion of Merger Targets. «Journal of Business Research». Р. 393-402.

EricsonR. (1998): Restructuring in Transition: Concept and Measurement. Comparative Economic Studies, 40. Р. 103-108.

Fama E. (1970): Efficient Capital Markets: a Review of Theory and Empiri­cal Work. «Journal of Finance». Vol.25. Р. 383—417.

Fama E. (1980): Agency Problems and the Theory of Firms. «Journal of Po­litical Economy». Vol. 88. Р. 288-307.

FamaE. (1991): Efficient Capital Markets II. «Journal of Finance». Vol. 46. Р. 1575-1617.

Franks J., C.Mayer (1998): Ownership and Control of German Corpora­tions. London Business School Working Paper.

Gershenkron A. (1962): Economic Backwardness in Historical Perspective. Cambridge, Mass: Harvard University Press.

Giliberto S., N. Varaiya (1989): The Winner's Curse and Bidder Competi­tion in Acquisitions: Evidence from Failed Bank Auctions. «Journal of Finance». Vol. 44. Р. 59-75.

GompersP., A. Metrick (2001): Institutional Investors and Equity Prices. «Quarterly Journal of Economics». Vol. 66.

Grossman S., O. Hart (1980): Takeover Bids, the Free - Rider Problem, and the Theory of Corporation. «Bell Journal of Economics». Р. 42-64.

Hall B., J. Liebman (2000):The Taxation of Executive Compensation. NBER Working Paper.

Harford J. (1999): Corporate Cash Reserves and Acquisitions. «Journal of Finance». Vol. 54.

Hasbrouck J. (1985): The Characteristics of Takeover Targets. «Journal of Banking and Finance». Vol. 9, №3. Р. 351-362.

Healey P., K. Palepu, R. Ruback (1990): Does Corporate Governance Im­prove After Mergers? «Journal of Financial Economics». Vol. 31. Р. 135-176.

Herzel L., R. Shepro (1990): Bidders and Targets: Mergers and Acquisitions in the U.S. Basil Blackwell, Cambridge, Mass., 1990.

Hite G., M. Vetsuypens (1988): Management Buyouts of Divisions and Shareholder Wealth. Columbia University, New York.

Holderness C., D. Sheehan (1985): Raiders or Saviors? The Evidence on Six Controversial Investors. «Journal of Financial Economics». Vol. 14. Р. 555-579.

HolmstromB. (1989): Agency Costs and Innovation. «Journal of Economic Behavior and Organization». Vol. 12.

HolmstromB., J. Tirole (1993): Market Liquidity and Performance Moni­toring «Journal of Political Economy». Vol. 101. Р. 678-709.

Holmstrom B., S. Kaplan (2001): Corporate Governance and Merger Activ­ity in the U.S.: Making Sense of the 1980's and 1990's. NBER Working Paper, № 8220. Cambridge, Mass.

HolthausenR., D. Larker (1996): The Financial Performance of Reverse Leveraged Buyouts. «Journal of Financial Economics». Vol. 42. Р. 293-332.

Jain P. (1985): The Effect of Voluntary Sell-Off Announcements on Share­holder Wealth. «Journal of Finance». Vol. 40. Р. 209-224.

Jarrel G., J. Brickley, J. Netter (1988): The Market for Corporate Control: the Empirical Evidence Since 1980. «Journal of Economic Perspectives». Vol. 2. Р. 49-68.

JegadeeshN., S. Titman (1993): Returns to Buying Winners and Selling Losers: Implications for Stock Market Efficiency. «Journal of Finance». Vol. 48. P. 65-91.

Jensen M. (1984): Takeovers: Folklore and Science. «Harvard Business Re­view». Р. 109-121.

Jensen M. (1986): Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance and Takeovers. «American Economic Review». Р. 323-329.

Jensen M. (1988): Takeovers: Their Causes and Consequences. «Journal of Economic Perspectives». Р. 21-48.

Jensen M. (1989): Eclipse of the Public Corporation. «Harvard Business Review». Р. 60-70.

Jensen M. (1993): The Modern Industrial Revolution, Exit and the Failure of Internal Control Systems. «Journal of Finance». Vol. 48. Р. 831-880.

Jensen M., K. Murphy (1990): Performance Pay and Top Management In­centives. «Journal of Political Economy». Vol. 98. Р. 225-264.

Jensen M., R. Ruback (1983): The Market for Corporate Control: The Sci­entific Evidence. «Journal of Financial Economics». Vol. 11. Р. 5-50.

Jensen M., W. Meckling (1976): Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure. «Journal of Financial Economics». Vol. 3. Р. 305-360.

JovanovichB., P.Rousseau (2002):The Q-Theory of Mergers. NBER Working Paper, № 8740. Cambridge, Mass.

Kaplan S. (1989): The Effects of Management Buyouts on Operations and Value. «Journal of Financial Economics». Vol. 24. Р. 217-254.

Kaplan S. (1991): The Staying Power of Leveraged Buyouts. «Journal of Financial Economics». Vol. 27. Р. 287-314.

Kaplan S., J. Stein (1993): The Evolution of Buyout Pricing and Financial Structure in the 1980's. «Quarterly Journal of Economics». Vol. 108. Р. 313-357.

KleimanR. (1988): The Shareholder Gains from Leveraged Cash-Outs: Some Preliminary Evidence. «Journal of Applied Corporate Finance». Vol. 1. Р. 46-53.

Klein B., R. Crawford, A. Alchian (1978): Vertical Integration, Appropri­able Rents, and the Competitive Contracting Process. «Journal of Law and Eco­nomics». Vol. 21. Р. 297-326.

Kose J., E. Ofek (1995): Asset Sales and Increase in Focus. «Journal of Fi­nancial Economics». Vol. 37. Р. 105-126.

KPMG (1999): Unlocking shareholder value. The keys to success. Mergers & Acquisitions a global research report 1999. KPMG.

La PortaR., F. Lopes de Silanes, A. Shleifer, A. Vishny (1997): Legal De­terminants of External Finance. «Journal of Finance». Р. 1131-1180.

Lamont O., C. Polk (2002): Does Diversification Destroy Value? Evidence from the Industry Shocks. «Journal of Financial Economics». Vol. 63. Р. 51-77.

Lehn K., A. Poulsen (1988): Leveraged Buyouts: Wealth Created or Wealth Redistributed? In: Public Policy towards Corporate Takeovers. Ed. by M. Weidenbaum, K. Chilton. New Brunswick, NJ: Transaction Publishers.

Levine R., N. Loyaza, T. Beck (2000): Financial Intermediary Development and Economic Growth: Causality and Causes. «Journal of Monetary Economics». Vol. 46. Р. 31-77.

LichtenbergF. (1992): Corporate Takeovers and Productivity. MIT Press.

LichtenbergF., G. Pushner (1992): Ownership Structure and Corporate Per­formance in Japan. NBER Working Paper, № 4092. Cambridge Mass.

LowensteinL. (1985): Management Buyouts. «Columbia Law Review». Vol. 85. Р. 730-784.

MalatestaP. (1983): The Wealth Effect of Merger Activity and the Objec­tive Functions of Merging Firms. «Journal of Financial Economics». Vol. 11. Р. 155-181.

Manne H. (1965): Mergers and the Market for Corporate Control. «Journal of Political Economy». Vol. 73. Р. 110-120.

Manne H. (1967): Our Two Corporate Systems: Law and Economics. «Vir­ginia Law Review». Vol. 53. Р. 259-285.

Markham J. (1955): Survey of Evidence and Findings on Mergers. In: Busi­ness Concentration and Price Policy. Princeton, NJ: NBER Princeton University Press.

MarrisR., D.Mueller (1991): Corporation, Competition and the Invisible Hand. «Journal of Economic Literature». Vol. 18. Р. 32-64.

Martin K., J. McConnel (1991): Corporate Performance, Corporate Take­overs, and Management Turnover. «Journal of Finance». Vol. 46. Р. 671-688.

Matsusaka J. (1993): Takeover Motives During the Conglomerate Merger Wave. «Rand Journal of Economics». Vol. 24. Р. 357-379.

Mian S., J. Rosenfeld (1993): Takeover Activity and the Long-Run Perform­ance of Reverse Leveraged Buyouts. «Financial Management». Vol. 22. Р. 46-57.

Mikkelson W., R. Ruback (1985): An Empirical Analisys of the Interfirm Equity Investment Process. «Journal of Financial Economics». Vol. 14. Р. 523-553.

Mitchell M., H. Mulherin (1996): The Impact of Industry Shocks on Take­over and Restructuring Activity. «Journal of Financial Economics». Vol. 35. Р. 193-229.

Mitchell M., K. Lehn (1990): Do Bad Bidders Make Good Targets? «Jour­nal of Applied Corporate Finance». Vol. 3. Р. 60-69.

Monopolkomission (1986): Gesautwirtschaftliche Chancen und Risiken Wachsender Unternehmensgrossen. Baden-Baden: Nomos.

Montgomery С (1994): Corporate Diversification. «Journal of Economic Perspectives». Vol. 8. Р. 163-178.

Moody J. (1904): The Truth about the Trusts. New York: Moody Publishing Company.

Morck R., A. Shleifer, R. Vishny (1988): Management Ownership and Mar­ket Valuation: an Empirical Analysis. «Journal of Financial Economics». Р. 293-315.

Morck R., B. Yeng, W. Yu (2000): The Information Contents of Stock Markets: Why Do Emerging Markets Have Synchronous Price Movements? «Journal of Financial Economic». Vol. 58. Р. 215-260.

Morck R., M. Nakamura (1999): Banks and Corporate Control in Japan. «Journal of Finance». Vol. 54. Р. 319-339.

Mueller D., еd. (1980): The Determinants and Effects of Mergers. Oel-geschlager, Gunn and Hain: Cambridge.

Muller J., R. Hochreiter (1976): Stand und Entwicklungstendenzen der Und-ternehmenskonzentration in der Bundesrepublick. Gottingen: Schwartz.

Murphy K. (1985): Corporate Performance and Managerial Remuneration: An Empirical Analysis. «Journal of Accounting and Economics». Vol. 11. Р. 11-42.

Muscarella C., M. Vetsuypens (1990): Efficiency and Organizational Change: A Study of Reverse LBOs. «Journal of Finance». Vol. 45. Р. 1389-1414.

Neale A. (1966): The Antitrust Laws of the United States of America. Cam­bridge: Cambridge University Press.

PalepuK. (1986): Predicting Takeover Targets: A Methodological and Em­pirical Analysis. «Journal of Accounting and Economics». Vol. 8. Р. 3-35.

Pittman R. (1997): Competition Law in Central and East Europe: Five Years Later. 1997.

Pound J. (1988): Proxy Contests and the Efficiency of Shareholder Over­sight. «Journal of Financial Economics». Р. 237-265.

RadyginA. (1996): Securities Markets Development and its Relationship to Corporate Governance in Russia. OECD: DAFFE/MC/EW (96)25, 1996. Р. 2-79.

RadyginA. (1999): Ownership and Control in the Russian Industry. OECD/World Bank Global Corporate Governance Forum. OECD: Paris, 1999.

Rappaport A. (1990): The Staying Power of the Public Corporation. «Har­vard Business Review». Р. 96-104.

Ravenskraft D., F. Scherer (1987): Mergers, Sell-offs and Economic Effi­ciency. Washington: Brookings.

RoeM. (1993): Takeover Politics. In: The Deal Decade. Еd. by M. Blair. Washington: Brookings.

Roll R. (1986): The Hubris Hypothesis of Corporate Takeovers. «Journal of Business». Vol. 59. Р. 197-216.

Ross S. (1977): The Determination of Financial Structure: The Incentive -Sygnalling Approach. «Bell Journal of Economics». Vol. 8. Р. 23—40.

RubackR. (1986): An Overview of Takeover Defences. Working Paper, № 1836-86. Sloan School of Management, MIT. September. 1986. Tab. 1-2.

SchipperK., A. Smith (1986): A Comparison of Equity Carve-Outs and Eq­uity Offerings: Share Prices Effects and Corporate Restructuring. «Journal of Financial Economics». Vol. 15. Р. 153-186.

Schwert W. (1996): Markup Pricing in Mergers and Acquisitions. «Journal of Financial Economics». Vol. 41. Р. 153-192.

Schwert W. (1999): Hostility in Takeovers: In the Eyes of the Beholder? NBER Working Paper, № 7085. Cambridge, Mass.

Scott J. (1977): On the Theory of Conglomerate Mergers. «Journal of Fi­nance». Vol. 32. Р. 1235-1250.

Shiller R. (1981): Do Stock Prices Move Too Much to Be Justified by Sub­sequent Changes in Dividends? «American Economic Review». Vol. 71. Р. 421-436.

Shiller R. (1984): Stock Prices and Social Dynamics. «Brookings Papers on Economic Activity». Vol. 2. Р. 457^98.

Shivdasani A. (1993): Board Composition. Ownership Structure, and Hos­tile Takeovers. «Journal of Accounting and Economics». Vol. 16. Р. 167-198.

ShleiferA., L. Summers (1988): Breach of Trust in Hostile Takeovers. «Corporate Takeovers: Causes and Consequence». Еd. by A. Auerbach. Chicago: Chicago University Press.

ShleiferA., R. Vishny (1986): Large Shareholders and Corporate Control. «Journal of Political Economy». Vol. 94. Р. 461-488.

Shughart W., R. Tollison (1984): The Random Character of Merger Activ­ity. «Rand Journal of Economics». Vol. 15. Р. 500-509.

Smith A. (1990): Corporate Ownership Structure and Performance: The Case of Management Buyouts. «Journal of Financial Economics». Vol. 27. Р. 143-164.

Spruill C. (1983): Conglomerates and the Evolution of Capitalism. Southern Illinois University Press: Carbondale.

StapletonR. (1982): Mergers, Debt Capacity, and the Valuation of Corpo­rate Loans. In: Mergers and Acquisitions. Еd. by M. Keenan, L. White, D.C. Health: Lexington.

Stigler G. (1950): Monopoly and Oligopoly by Merger. «American Eco­nomic Review». Р. 68-96.

Stigler G. (1950): Monopoly and Oligopoly by Merger. In: American Eco­nomic Review, 1950, Vol. 50. Р. 23-34.

Tirole J. (1999): Corporate Governance. CEPR Discussion Paper, № 2086. London.

Travlos N. (1987): Corporate Takeover Bids, Methods of Payment, and Bidding Firms' Stock Returns. «Journal of Finance». Vol. 42. Р. 943-963.

WalklingR. (1985): Predicting Tender Offer Success: a Logistic Analysis. «Journal of Financial and Quantitative Analysis». Р. 461-478.

WalklingR., M. Long (1984): Agency Theory, Managerial Welfare, and Takeover Bid Resistance. RAND. «Journal of Economics». Р. 54-68.

WarfieldT., J. Wild, K. Wild (1995): Managerial Ownership, Accounting Choices, and Informativeness of Earnings. «Journal Accounting and Economics». Vol. 20. Р. 61-91.

Weston F., K. Chung, S. Hoag (1990): Mergers, Restructuring, and Corpo­rate Control. Prentice - Hall.

Who owns whom. United Kingdom and Republic of Ireland. Links between parent companies, their subsidiaries and associates. V., 1980. Part: UK Parents.

You V., R. Caves, M. Smith, J. Henry (1986): Mergers and Bidders' Wealth: Managerial and Strategic Factors. In: The Economics of Strategic Planning. Еd. by L.G. Thomas. Lexington: Lexington Books.

⇐ Предыдущая123456

Поделиться:

Воспользуйтесь поиском по сайту: