 |
Ставки доходности рискованных активов
|
|
|
|
Процентные ставки представляют собой обещанные ставки доходности по инструментам с фиксированным доходом, которые по своей сути являются договорными обязательствами эмитента перед их владельцами. Однако не всем активам присуща какая-либо определенная ставка доходности. Например, если вы инвестируете капитал в недвижимость, акции или произведения искусства, вам не гарантируются конкретные выплаты в будущем. Теперь давайте рассмотрим, как измеряются ставки доходности по рискованным активам такого рода.
Если вы инвестировали капитал в какие-либо паевые ценные бумаги, например в обыкновенные акции, то ваш доход (return) на вложенный капитал будет поступать из двух источников. Первый — дивиденды, которые платит в денежной форме акционеру фирма-эмитент данных ценных бумаг. Эти дивидендные выплаты не оговариваются контрактом, и, следовательно, их нельзя назвать процентными. Дивиденды выплачиваются по усмотрению совета директоров фирмы.
Вторым источником дохода от вложенного акционером капитала является прирост рыночного курса акции за время, пока ею владеет акционер. Этот тип дохода называют приростом капитала (capital gain). Если же акционер несет убытки от падения курса, то тогда говорят о потере капитала (capital loss). Продолжительность периода владения акциями для определения размера дохода на вложенный капитал может составлять как всего один день, так и несколько десятилетий.
Чтобы проиллюстрировать, как измеряется уровень дохода на инвестированный капитал, предположим, что вы приобрели акции по цене 100 долл. за одну акцию. Через день курс этих акций поднялся до 101 долл., и вы их продали. Ваша ставка доходности на вложенный капитал за один день составила 1% — показатель прироста капитала на одну акцию (1 долл.), поделенный на цену ее покупки (100 долл.).
|
|
|
Теперь представьте, что вы владеете приобретенными акциями в течение года. На конец года по акциям начисляются дивиденды в размере 5 долл. на одну акцию и цена акции становится 105 долл. Таким образом, доходность на вложенный капитал за один год, r, составит:
R = (цена акции в конце периода - начальная цена акции + денежные дивиденды)
начальная цена акции
Для нашего примера мы имеем:
r = (105 долл. -100 долл. + 5 долл.) = 0,10 = 10%
100 долл.
Обратите внимание, что мы можем представить общую доходность вложенного капитала как сумму следующих компонентов: дивидендного дохода и изменения цены акций:
r = Денежные дивиденды + Конечная цена акции – Начальная цена акции
Начальная цена акции
Начальная цена акции
r = Компонент дивидендного дохода + Компонент изменения цены
r = 5% +5% = 10%
А каким же образом вы можете оценить ставку доходности, если решите не продавать свои акции?
Ответ заключается в следующем: ставка доходности по инвестициям в ценные бумаги (или ставка доходности ценных бумаг) определяется одним и тем же способом независимо от того, продаете вы их или нет. Повышение курса акций на 5 долл. в той же мере является частью вашего дохода на вложенный капитал, как и дивиденды в размере 5 долл. Ваше решение сохранить у себя акции и не продавать их никоим образом не изменит тот факт, что по истечении года вы могли бы реально продать их по цене 105 долл. Следовательно, независимо от того, решите ли вы реализовать свой доход в виде прироста капитала, продав ценные бумаги, или реинвестировать его (не продавая), ставка доходности составляет 10%3.
Контрольный вопрос 2.14
Вы приобрели акцию за 50 долл. В течение года на нее начисляются дивиденды в денежной форме в размере 1 долл., и вы планируете, что курс этих ценных бумаг на конец года составит 60 долл. Какую ставку доходности вы ожидаете получить? Если реальный курс ценных бумаг по истечении года составит всего 40 долл., какова будет ваша реальная ставка доходности?
|
|
|
Рыночные индексы и стратегия индексирования
Существует множество ситуаций, в которых может пригодиться наличие критерия, позволяющего обобщенно выразить курсы ценных бумаг. Например, акционерам может понадобиться индикатор для оценки текущей стоимости,их инвестиций или некий эталонный критерий, на основе которого они могли бы оценивать рентабельность своих инвестиций. В табл. 2.2 представлен перечень основных фондовых индексов применительно к ценным бумагам, находящимся в обращении на важнейших национальных фондовых биржах, о которых обычно в первую очередь сообщается в финансовой прессе.
Таблица 2.2. 0сновные фондовые индексы в мире
| Страна | Индексы |
| США | Dow Jones Index, Standard & Poor's 500 |
| Япония Великобритания Германия Франция Швейцария Европа, Австралия, Дальний Восток | Nikkei, Topix FT-30, FT-100 DAX CAC 40 Credit Suisse MSCI, EAFE |
Индексированием называют инвестиционную стратегию, цель которой заключается в том, чтобы привязать динамику доходности инвестированного капитала к определенному биржевому (фондовому) индексу. В основе индексирования лежит простая истина: все инвесторы, взятые вместе и вложившие свой капитал в ценные бумаги, не могут добиться для своих вложений рентабельности большей, чем доходность всего фондового рынка. Применяя стратегию индексирования, менеджер пытается воспроизвести в своем инвестиционном фонде структуру инвестиций, на основе которой был получен индекс, выбранный в качестве ориентира. Он включает в пакет акций своего фонда все ценные бумаги, на основе цен которых рассчитывается данный индекс, а в случаях, если база этих индексов слишком велика, то только те, которые вошли в репрезентативную выборку. При этом не предпринимается попыток использовать метод "активного" управления денежными средствами либо сделать ставку на отдельные ценные бумаги или отрасли экономики в стремлении "опередить" индекс-ориентир. Следовательно, индексирование — это пассивная инвестиционная стратегия, которая опирается на широкую диверсификацию и низкую торговую активность с ценными бумагами портфеля.
|
|
|
Конечно, всегда будут существовать активно управляемые фонды с более высокими показателями, чем у фондов со стратегией индексирования. Это может быть, например, результатом везения. Некоторым управляющим инвестиционными портфелями просто волей случая удается обеспечить исключительные прибыли на вложенный капитал и даже поддерживать высочайшую рентабельность инвестиций на протяжении довольно длительной "полосы везения". Кроме того, есть менеджеры, которые обладают действительно выдающимися способностями и навыками, благодаря чему инвестированные ими капиталы определенный период времени приносят огромные прибыли. Проблема инвестора при выборе фондов, руководство которых придерживается активной стратегии управления, заключается в том, что заранее очень трудно определить, какой из них будет оставаться лидером на протяжении длительного времени. Преимущество стратегии индексирования с точки зрения уровня издержек инвестора
С 1926 года фондовый рынок США обеспечивает инвесторам среднегодовую доходность на инвестированный капитал в размере 12%. Эта цифра, однако, не учитывает издержки, которые проявляются в следующей форме.
• Затраты фонда (плата управляющему фонда, сбор на распространение информации о фонде и текущие расходы).
• Издержки по операциям с портфелем ценных бумаг (оплата услуг брокеров за совершение сделки и другие коммерческие издержки).
В фонде, средства которого вложены в наиболее распространенные акции, среднегодовой коэффициент затратности фонда (показатель отношения затрат фонда к общей сумме инвестиций) равняется 1,34%. К тому же менеджеры таких традиционных взаимных фондов, как правило, характеризуются высокой степенью активности в управлении портфелем. По данным UpperAnalyticalServices, Inc., в среднем коэффициент оборачиваемости активов составляет 76% в год. Торговые издержки при таком обороте могут добавить к затратам фонда от 0,5% до 1% ежегодно. В совокупности необходимость покрывать затраты фонда и торговые издержки забирают в типичном фонде у инвестора значительную долю дохода. А фонды, взимающие комиссионные за торговые операции, уменьшают прибыль еще сильнее.
|
|
|
Одним же из основных преимуществ фонда со стратегией индексирования являются именно низкие расходы. В таких фондах взимаются минимальные комиссионные за управление, текущие издержки могут быть очень небольшими, а издержки по проведению портфельных операций — минимальными. Более того, поскольку оборот акций в портфеле фондов со стратегией индексирования значительно менее активен, чем в фондах с активным управлением, существует сильная тенденция (но ни в коем случае не гарантия), что такие фонды начисляют и распределяют среди акционеров только весьма скромные доходы от прироста капитала (если вообще их это делают). Поскольку эти начисления облагаются налогом, то как можно более длительная отсрочка подобных выплат в данном случае является явным преимуществом индексированных фондов.
Со временем некоторые биржевые индексы обогнали показатели фондов, оперирующих с наиболее распространенными акциями. В приведенной ниже таблице сравниваются суммарная доходность (рассчитанная на основе суммирования капитального прироста и дохода), измеренная с помощью индекса Wilshire 5000 (показатель всего фондового рынка США), и показатели фондов, оперирующих с наиболее распространенными акциями и придерживающихся активной инвестиционной стратегии.
iCyMMapHacQCTfcnu1! лет, 30 сентябряМЭЭб года)111''':':1'" 1'/::•1 ЖКЙЙ|
Итоговый показатель
Среднегодовой показатель
Индекс Wilshire* 5000
Среднестатистический фонд, оперирующий с наиболее распространенными акциями
+272,52% +237,63%
+14,06% +12,94%
"•Доходность по индексу сокращена на 0,3% в год с тем, чтобы отразить приблизительные издержки индексированного фонда.
Источник. Аналитическая служба Upper Analytical Services, Inc.
В табл. 2.3. перечислены ставки доходности по различным классам активов в мире. Каждый из этих показателей измеряется в валюте соответствующей страны.
ЙТ|блйид.|Яндик
Фондовый Процентные ставки Валютные курсы
рынок
(% в год)
за1
долл.
Страна
Изменение
Кратко
Долгосрочные
Последняя
Год назад
Изменение
за 1 год (%)
срочные
дата
за 1 год (%)
Австралия
+7,5
4,80
5,38
1,59
1,50
+6,0
Великобритания
+4,0
5,31
4,53
0,61
0,60
1,7
Канада
-11,2
4,88
5,22
1,52
:1,42
+7,0
Дания
-21,3
3,32
4,29
6,75
6,96
-3,0
.Япония
-2,1
0,07
1,81
118,00
130,00
-9,2
Швеция
-3,3
3,17
4,39
8,16
7,95
+2,6
|
|
|
'Швейцария
+1,4
1,29
2,54
1,45
1,49
-2,7
;США
+19,6
4,81
5,10
-
-
.11 европейских
+6,2
3,04
3,89
0,91
0,93
-2,2
стран
Мир
+13,6
Источник. The Economist, 17 марта, 1999, стр. 111. ©1999 The Economist Newspaper Group, Inc. Воспроизведено с разрешения. Дальнейшее воспроизведение запрещено, www. economist. corn
Так, например, в табл. 2.3 показано, что курс акций в США за период с марта 1998 года по март 1999 года в среднем поднялся на 19,6%, а в Японии — упал на 2,1%. ттобы сравнить эффективность показателей этих двух стран, необходимо привести Рассматриваемые показатели к одной и той же денежной единице.
Курс доллара в иенах за этот же период снизился на 9,2%. Следовательно, не учитывая дивидендов в денежной форме, начисленных на акции, американские акции, которые стоили в марте 1998 года 1 млн долл., к марту 1999 года поднялась бы в цене до 1,196 млн долл. Портфель ценных бумаг в марте 1998 имел стоимость 130 млн иен (1,196 млн долл. х 130 иена/доллар), а в марте 1999 года — 141,128 млн иен (1,196 млн долл. х 118 иена/доллар). Следовательно, в иенах капитализация фондового рынка США выросла всего на 8,56%. Таким образом, снижение курса доллара к иене частично компенсирует различную эффективность японского и американского фондовых рынков. В последней строке таблицы указан процент изменения мирового фондового индекса, который отражает общую долларовую стоимость акций разных стран4.
|
|
|
