 |
Оценка ООО «ХХХ» доходным подходом
|
|
|
|
Метод дисконтированных денежных потоков позволяет провести прямую оценку стоимости предприятия, в зависимости от ожидаемых в будущем доходов. Он предусматривает:
- определение длительности прогнозного периода;
- анализ и прогнозирование валовых доходов;
- анализ и прогнозирование расходов;
- анализ и прогнозирование инвестиций;
- расчет величины денежного потока для каждого прогнозного периода;
- выбор ставки дисконтирования;
- определение стоимости предприятия в остаточный период;
- расчет и суммирование текущей стоимости будущих денежных потоков в прогнозный и остаточный период;
- внесение поправок в итоговый результат.
Стоимость предприятия в остаточный период представляет собой прогнозируемую, так называемую, остаточную стоимость, полученную, например, от возможной перепродажи предприятия.
Остаточная ценность предприятия должна выявляться применительно к такому моменту, когда динамика роста прибылей предприятия стабилизируется.
Согласно методу дисконтированных денежных потоков стоимость предприятия основывается на будущих, а не прошлых денежных потоках. Поэтому важно определить длительность прогнозного периода, в качестве которого берется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются. Весь срок прогнозируемой деятельности предприятия следует разделить на два периода: прогнозный и постпрогнозный. В первом периоде могут наблюдаться значительные колебания в показателях, характеризующих деятельность предприятия (рост и падение объемов продаж, изменение в структуре себестоимости и т.д.). Это наиболее сложный участок прогнозирования, поскольку приходится детально анализировать факторы, влияющие на величину денежного потока и прогнозировать их изменения по отдельности. Кроме того, любые изменения во внешней среде предприятия (потеря заказчика, выход на рынок нового конкурента, изменение законодательства) неизбежно сказываются на объемах продаж и себестоимости продукции предприятия, а именно эти изменения сложнее всего учесть. Под постпрогнозным периодом понимается этап развития предприятия, когда объемы производства и сбыта стабилизируются, изменения в себестоимости относительно невелики, темпы роста предприятия приближаются к среднеотраслевым.
|
|
|
Высокий уровень риска, характеризующий российский рынок инвестиций, делает неоправданным рассмотрение длительного периода в качестве прогнозного. С другой стороны, прогнозный период должен продолжаться до тех пор пока темпы роста денежных потоков не стабилизируются (предполагается, что в остаточный период должны иметь место стабильные долгосрочные темпы роста). Исходя из этого мы выбрали прогнозный период равный 4 годам, включая текущий 2014 год. По окончании этого срока компания должна выйти на стабильные темпы роста.
Внереализационные доходы и расходы были сведены к отчетному году к нулю. Операционных расходов больше производиться не будет, поэтому прочие операционные расходы примем равными по ретроспективному анализу на уровне 0,02% от выручки. Прочие операционные доходы на уровне 0,001% от выручки. Проценты к получению и уплате зависят от количества полученных и предоставленных займов и кредитов, и на основе ретроспективного анализа принимаются на уровне 0,01% и 0,04% от выручки соответственно.
Прогноз амортизационных отчислений основывается на ретроспективных данных и прогнозах капитальных вложений. Каждый год компания списывает устаревшую компьютерную технику и приобретает новую, соответствующую по техническим характеристикам. Учитывая прогнозируемые темпы инфляции и анализ роста цен на ЭВМ, а также тот факт, что компания использует технику в течение 3 лет, составим прогноз капитальных вложений и уровня амортизации.
|
|
|
Таблица 3.12
Прогноз капитальных вложений и амортизации, тыс. руб.
| год | |||||||
| Машины и оборудование, всего по остаточной стоимости | |||||||
| Машины и оборудование, приобретение (кап. вложения) | |||||||
| Машины и оборудование, выбытие по остаточной стоимости | |||||||
| Амортизация за год по оборудованию | |||||||
| Амортизация по зданию | 86,5 | 86,5 | 86,5 | 86,5 | 86,5 | 86,5 | 86,5 |
| Амортизация всего | 238,5 | 312,5 | 536,5 | 526,5 | 546,5 | 575,5 | 603,5 |
Капвложения за счет заемных средств не предполагаются.
Оборотный капитал исчисляется как разница между текущими активами и текущими обязательствами. Величина оборотного капитала в целом по компании составляет около 2% от чистой выручки по основной деятельности и прирастает более чем в 2 раза за год.
Аналогично прогнозируются все остальные необходимые показатели.
Расчет ставки дисконтирования
Ставка дисконтирования - это ожидаемая ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования или, другими словами, ожидаемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.
Вследствие неопределенности или риска, связанного с получением будущих доходов, ставка дисконтирования должна превышать безрисковую ставку дохода, то есть должна обеспечивать премию за риск инвестирования в оцениваемое предприятие.
Ставку дисконтирования можно рассчитать тремя способами:
- модель САРМ;
- метод кумулятивного построения;
- модель WACC. Данный способ применяется для денежного потока для всего инвестированного капитала поэтому не может быть использован в данном случае.
Метод кумулятивного построения наилучшим образом учитывает все виды рисков инвестиционных вложений, связанные как с факторами общего для отрасли и экономики характера, так и со спецификой оцениваемого предприятия. Данный метод применим в случаях, когда фондовый рынок недостаточно развит или акции компании не обращаются на рынке, а предприятие-аналог найти сложно.
|
|
|
Метод основан на экспертной оценке рисков, связанных с вложением средств в оцениваемый бизнес. Ставка дисконтирования рассчитывается путем сложения всех выявленных рисков и прибавления к безрисковой ставке дохода. Инвестиционные вложения в российский рынок характеризуются повышенным уровнем риска, что приводит к более высокой ставке дисконтирования. Общая посылка такова - чем больше риск, тем выше ожидаемая ставка отдачи на вложенный капитал. При этом премия за каждый вид риска определяется в интервале от 0% до 5%. В западной теории оценки определен перечень основных факторов, которые должны быть проанализированы.
Схема расчета ставки дисконтирования представлена в Таблице 3.14.
Таблица 3.14
Расчет ставки дисконтирования
| Безрисковая ставка (%) | |
| + | Страновой риск (%) |
| + | Риск инвестирования средств в оцениваемое предприятие (%) |
| + | Прочие риски (%) |
| = | Итого ставка дисконтирования (%) |
В качестве безрисковой нормы доходности можно брать только доходность по государственным ценным бумагам со сроком погашения, совпадающим с окончанием прогнозного периода, а также имеющим постоянные купоны и погашаемые по номиналу в конце срока. Наличие значительного риска вложения в акции компаний становится очевидным во время фондовых кризисов.
Актив является безрисковым, если инвестор, вложивший в него средства в начале периода, точно знает какова будет его стоимость в конце периода. Таким образом, безрисковый актив должен обладать определенной (фиксированной) доходностью и иметь нулевую вероятность неуплаты. Таким активом может считаться только ценная бумага, выпущенная правительством. В данной работе в качестве безрисковой ставки будет принята доходность к погашению (YTM) ОФЗ ПД (SU25NNNRMFS5) с датой погашения 19.01.2014 г., сложившаяся к моменту закрытия торгов на Московской бирже в последний день торгов 2013 г. YTM=5,8497% годовых.
Таблица 3.15
Пофакторный метод оценки премии за риск
|
|
|
| Вид риска | Вес | Балльная оценка | Значение | |
| А. Оценка социально-политического риска России (страновой риск) | ||||
| Угроза стабильности извне (1 - нет, 10 –чрезвычайно высокая) | 0,02 | 0,08 | ||
| Стабильность правительства (1 - без изменений, 10 - под угрозой смены) | 0,15 | 1,2 | ||
| Характеристика официальной оппозиции (1 -Конструктивная, 10 - деструктивная) | 0,05 | 0,25 | ||
| Влияние нелегальной оппозиции (1 - не существует, 10 – угроза революции) | 0,02 | 0,1 | ||
| Оценка социальной стабильности (1 -стабильность, 10 - крайняя напряженность) | 0,1 | 0,9 | ||
| Отношения работников с управленческим аппаратом (1 - сотрудничество, 10 - частые забастовки) | 0,04 | 0,28 | ||
| Оценка уровня безработицы в следующие 12 месяцев (1 - безработица отсутствует, 10 -превышает 25% от экономически активного населения) | 0,15 | 1,05 | ||
| Равномерность распределения совокупного дохода 1 - равномерное, 10 - резкое расслоение общества) | 0,1 | 0,9 | ||
| Отношение властей к зарубежным инвестициям (1- стимулирование и гарантии, 10 – жесткие ограничения) | 0,05 | 0,25 | ||
| Риск национализации без полной компенсации (1 – практически отсутствует; 10 – очень высок) | 0,1 | 0,8 | ||
| Отношение местной бюрократии (1 – содействующее и эффективное, 10 – коррумпированное и противостоящее) | 0,02 | 0,14 | ||
| Вмешательство правительства в экономику (1 -минимальное, 10 – постоянное и определяющее) | 0,1 | 0,8 | ||
| Государственная собственность в экономике (1 –очень ограниченная, 10 – преобладающая) | 0,08 | 0,72 | ||
| Вероятность вооруженных конфликтов с соседними странами (1 - отсутствует, 10 -конфликты неизбежны) | 0,02 | 0,12 | ||
| ИТОГО | 1,0 | 7,59 | ||
| В. Оценка внутриэкономического риска в России риск ненадёжности участников проекта | ||||
| Общее состояние экономики в следующие 12 месяцев (1 - очень хорошее, 10 – серьезные проблемы) | 0,1 | 0,7 | ||
| Изменение ВНП в сопоставимых ценах (1 - рост более 10 %, 10 - падение более 10 %) | 0,05 | 0,25 | ||
| Ожидаемый рост ВНП в пост. ценах по сравнению с прошлым годом (1 - значительное ускорение, 10 -резкое падение) | 0,05 | 0,2 | ||
| Рост производства промышленной продукции в следующие 12 месяцев (1 - рост более 10 %, 10 -падение более 10 %) | 0,1 | 0,6 | ||
| Рост капиталовложений в следующие 12 месяцев (1 - рост более 10 %, 10 - падение более 10 %) | 0,1 | 0,5 | ||
| Рост потребительского спроса в следующие 12 месяцев (1 - рост более 10%, 10 - падение более 10%) | 0,05 | 0,3 | ||
| Текущая инфляция (1 - более 5, 10 - более 100 %) | 0,05 | 0,25 | ||
| Динамика инфляции в следующие 12 месяцев (1 -существенное замедление, 10 – резкое ускорение) | 0,05 | 0,2 | ||
| Доступ к зарубежному финансированию (1 -доступно, 10 - крайне тяжело получить) | 0,05 | 0,35 | ||
| Наличие/стоимость рабочей силы (1 - избыток дешевой рабочей силы, 10 - нехватка рабочей силы) | 0,05 | 0,4 | ||
| Квалификация, качество рабочей силы (1 -высокое, 10 - квалифицированная рабочая сила практически отсутствует) | 0,05 | 0,4 | ||
| Монетарная политика (1 - мягкая, 10 - жесткая) | 0,05 | 0,25 | ||
| Фискальная политика (1 - стимулирующая спрос, 10 - жесткая) | 0,05 | 0,35 | ||
| Уровень налогообложения (1 - относительно низкий, 10 - крайне высокий) | 0,05 | 0,4 | ||
| Динамика уровня налогов (1 - будут снижаться, 10 – будут повышаться) | 0,05 | 0,4 | ||
| Развитие нефтегазового комплекса (1 – рост более 10%, 10 – падение более 10%) | 0,1 | 0,4 | ||
| Итого | 5,95 | |||
| С. Оценка риска связанного с предприятием | ||||
| Товарная диверсификация деятельности предприятия (1 –большая, 10 – малая) | 0,05 | 0,4 | ||
| Конкурентная среда (1-слабая, 10- сильная) | 0,25 | 2,5 | ||
| Качество управления (1 – хорошее, 10 - плохое) | 0,25 | 0,75 | ||
| Размер компании (1 - маленький, 10 -большой) | 0,05 | 0,25 | ||
| Финансовая структура- источники финансирования (1 – стабильные, 10 -нестабильные) | 0,15 | 1,05 | ||
| Диверсифицированность клиентуры (1 – хорошая, 10 – плохая) | 0,12 | 0,96 | ||
| Уровень и прогнозируемость прибыли (1 –хорошая, 10 – плохая) | 0,13 | 1,17 | ||
| ИТОГО | 7,08 | |||
| ВСЕГО: | 20,62 | |||
| Доходность ОФЗ 25059 на 29.12.2006 г., (% годовых), | 5,8497 | |||
| Ставка дисконтирования | 26,4697 |
|
|
|
Коэффициент дисконтирования составляет 26,4697%.
Далее произведем расчет стоимости ООО «ХХХ» доходным подходом (табл. 3.16).
Денежный поток для собственного капитала = чистая прибыль + амортизация ± изменение собственного оборотного капитала − капвложения ± изменение долгосрочной кредиторской задолженности – проценты по кредиту
Стоимость компании в постпрогнозный период рассчитывается по формуле Гордона:
,
где Rev – стоимость реверсии;
CFn – денежный поток в последний прогнозный период;
Rd – ставка дисконта;
g – долгосрочный темп прироста денежного потока компании.
Темпы ожидаемого долгосрочного роста денежного потока принимаем на уровне 3,9%. Данная величина равна среднему прогнозному темпу роста экономик в странах со стабильным экономическим положением, рассчитана по аналитическим данным Всемирным банком инвестиций (Bank of Investment Settlements – www.bis.com).
Таблица 3.16
Расчет стоимости ООО «ХХХ» доходным подходом, тыс. руб.
| Показатель | Прогнозный год | Пост-прог-нозный период | |||
| 2014 г. | 2015 г. | 2016 г. | 2017 г. | ||
| Валовая выручка | |||||
| Валовые расходы | |||||
| Прибыль отчетного периода | |||||
| Налог на прибыль | |||||
| Чистая прибыль (+) | |||||
| Амортизация (+) | |||||
| Капитальные затраты (-) | |||||
| Изменение долгосрочной кредиторской задолженности (+) | |||||
| Проценты по кредиту (-) | |||||
| Изменение СОК (-) | |||||
| Денежный поток | |||||
| Ставка дисконтирования | |||||
| Коэффициент текущей стоимости | |||||
| Текущая стоимость денежных потоков | |||||
| Сумма текущих стоимостей ДП | |||||
| Темпы ожидаемого долгосрочного роста денежного потока, % | |||||
| Стоимость реверсии | |||||
| Текущая стоимость от реверсии | |||||
| Стоимость собственного капитала |
Расчет реверсии по формуле Гордона: ________________________________________________________________________________________________________________________________________руб.
Стоимость объекта оценки, полученная доходным подходом составляет _________________________________________ рублей.
|
|
|
