 |
Проблемы мотивации: свобода в операциях с денежными средствами
|
|
|
|
В первой главе мы рассматривали противоречие между интересами менеджеров и акционеров корпораций. Когда у управленческого персонала есть большая свобода действий в вопросах использования денежных средств фирмы, существует стремление направлять их для инвестирования в проекты, не ведущие к повышению благосостояния акционеров. В качестве примеров можно привести инвестиции, которые хотя и имеют отрицательную величину NPV, повышают престиж фирмы или имидж самих менеджеров. Весьма действенным способом устранения этой психолого-мотивационной проблемы, связанной со свободой в определении направлений инвестирования, может оказаться наличие у фирмы заимствований определенных размеров.
Необходимость погашать долговые обязательства фирмы вынуждает ее менеджеров использовать на эти цели деньги фирмы в соответствии с заранее составленным календарным планом выплат процентов и основной суммы долга. Выпуск облигаций для выкупа акций может, таким образом, оказаться способом увеличения богатства акционеров за счет снижения объема свободных средств, находящихся в распоряжении менеджеров.
| Контрольный вопрос 16.10 |
| Какая психолого-мотивационная проблема порождается свободой распоряжения деньгами фирмы и как выпуск долговых обязательств может помочь в ее преодолении? |
Конфликты между акционерами и кредиторами
Ранее мы обсудили расходы, которые несет фирма в связи с тем, что она оказывается в зоне финансовой несостоятельности, и показали, как они ограничивают уровень заемного капитала. Однако существует также проблема, связанная с согласованием интересов акционеров (и действующих в их интересах менеджеров) с интересами кредиторов в тех случаях, когда у фирмы имеется большой объем долговых обязательств. Психолого-мотивационная проблема возникает в связи с тем, что акционеры слабо заинтересованы в уменьшении размера потерь, которые несет фирма в случае банкротства. Менеджеры, действующие в интересах акционеров, должны в связи с этим стремиться к использованию более рискованных инвестиций, повышающих благосостояние акционеров за счет кредиторов.
|
|
|
Предположим, например, что имеющиеся на данный момент активы фирмы равняются 100 млн. долл. Фирма также имеет долговые обязательства номинальной стоимостью 104 млн. долл., срок выплаты по которым наступает через год. Управленческий персонал стоит перед выбором: купить на 100 млн. долл. безрисковых казначейских векселей со сроком погашения через год и с процентной ставкой 4% или инвестировать в венчурный бизнес, который через год будет стоить либо 200 млн. долл., либо эти средства полностью пропадут.
Даже в том случае, если вероятность того, что новое предприятие окажется успешным, очень мала, управленческий персонал (действуя в интересах акционеров) выберет участие в рискованном предприятии. Причина состоит в том, что если будут куплены казначейские векселя, то курс акций фирмы упадет до нуля. Если у фирмы есть некоторый шанс, независимо от того, насколько он мал, повысить свою стоимость до величины, превышающей 104 млн. долл. через год, то акции будут сейчас иметь некоторую стоимость. В этом примере кредиторы фирмы несут весь риск, связанный с участием в венчурном бизнесе, а акционеры получают весь выигрыш, связанный с возможным ростом стоимости фирмы вследствие успеха.
Таким образом, в ряде случаев, покупая корпоративные долговые обязательства, кредиторы могут столкнуться с проблемами морального характера. На фирмах с большим объемом заемного капитала менеджеры могут стремиться к такому перераспределению активов фирмы, которое приведет к фактическому снижению совокупной стоимости фирмы (размера всего пирога). Целью их действий является рост курса акций (размера той части капитала фирмы, которая приходится на акционерный капитал). Поскольку кредиторы отдают себе отчет в том, что в определенных неблагоприятных условиях менеджеры могут оказаться вынужденными поступать описанным выше образом, кредиторы будут стремиться уменьшить объем предоставляемых ими средств.
|
|
|
| Контрольный вопрос 16.11 |
| Какой вид инвестиций может повысить благосостояние акционеров фирмы за счет ее кредиторов? |
СОЗДАНИЕ НОВЫХ ВОЗМОЖНОСТЕЙ ДЛЯ ЗАИНТЕРЕСОВАННЫХ СТОРОН
Третий путь, ведущий к увеличению стоимости фирмы в связи с принятием решений по вопросам структуры капитала, состоит в создании для определенной части заинтересованных в успехе фирмы лиц новых возможностей, которые в противном случае были бы доступны для них по более высокой цене или же недоступны вообще. Идея состоит в том, что за счет варьирования своих обязательств можно увеличить стоимость компании без каких-либо изменений в объеме или составе своих текущих активов.
В качестве примера создания таких возможностей для заинтересованных лиц можно привести использование пенсионных обязательств в качестве одной из форм финансирования корпорации. Формирование пенсионных сбережений самими работниками фирмы имеет двоякий результат. С одной стороны, они участвуют в создании пенсионных накоплений, а с другой — акционеры фирмы привлекают квалифицированных сотрудников и в совокупности тратят меньше средств на их оплату, чем это было бы при отсутствии пенсионной программы. Однако создание для инвесторов новых финансовых инструментов обычно более эффективно осуществляется фирмами специализирующимися на предоставлении услуг в области финансов.
| Контрольный вопрос 16.12 |
| Каким образом наличие у фирмы пенсионного плана может повышать благосостояние ее акционеров? |
ФИНАНСОВЫЕ РЕШЕНИЯ НА ПРАКТИКЕ
В решениях по вопросам финансирования всегда присутствуют компромиссы, зависящие от конкретных условий, в которых работает фирма. Например, фирма, не платящая налог на прибыль вследствие понесенных убытков, должна определиться с тем, что ей выгоднее: выигрыш из-за отсутствия налогов или расходы, которые она несет в связи с бедственным финансовым положением. В свою очередь, компания, имеющая сильную финансовую позицию, решает другие проблемы по оптимизации своего финансового состояния. Мы уже рассмотрели некоторые основные случаи, когда решения в области финансов сказываются на положении владельцев и менеджеров фирмы; перейдем теперь к рассмотрению конкретных примеров.
|
|
|
Ниже описаны пять различных ситуаций, в которых находятся компании, и пять различных методов финансирования бизнеса. Читателю предлагается найти метод финансирования, который представляется ему наиболее подходящим для каждого случая. Наши ответы кратко описаны в табл. 16.7.
Таблица 16.7. Подбор методов финансирования исходя из условий работы компании
| Компания | Метод финансирования | Причины |
| On Oil Company | Облигации с варрантами | В случае обнаружения нефти стоимость акций компании Orr увеличится и для финансирования необходимых инвестиций можно будет привлечь новый акционерный капитал |
| Gormeh Foods, Inc. | Аренда | Отсутствие возможностей для дополнительных займов Аренда дает возможность финансирования с привлечением заемного капитала, обеспеченного взятым в аренду оборудованием |
| Bombay Textile Company | Факторинг | Вместо того чтобы нести издержки в связи с управлением дебиторской задолженностью, более эффективной оказывается их передача фактор-фирме |
| Holey's Burger Queen | Займы от друзей и родственников | Отсутствует возможность получить заем от любого кредитного учреждения в связи с отсутствием собственного значительного капитала Предоставить капитал в этой ситуации могут только хорошие знакомые и родственники |
| Lee Productions | Обыкновенные акции | Затраты на оплату услуг финансового посредника при финансировании с привлечением заемного капитала могут оказаться очень большими |
Пять компаний
|
|
|
Orr Oil Company
Компании Orr Oil Company необходимо 10 млн. долл. для финансирования пробного бурения в Новой Гвинее. Если его результаты окажутся успешными, то компании понадобится дополнительно 10 млн. долл. для разработки месторождения. Обыкновенные акции Orr Oil Company в настоящее время продаются по 10 долл. на акцию а прибыль составляет 2 долл. на одну акцию. Акции аналогичных компаний нефтедобывающей промышленности характеризуются коэффициентом цена/прибыль (Р/Е) равным 10 — 12. Коэффициент задолженности (debt ratio) Orr Oil составляет 25%, в то время, как среднее значение для данной отрасли промышленности равно 40%. Общая стоимость активов в соответствии с данными последнего балансового отчета равнялась 105 млн. долл.
Gormeh Foods, Inc.
Эта компания владеет сетью гастрономов на юго-востоке США. Она принадлежит пяти сестрам Гормех, каждая из которых является собственником 20 процентов акций. Компания является прибыльной, но быстрый рост привел к тому, что она оказалась в сложной финансовой ситуации. Вся недвижимость заложена, товарный запас используется для обеспечения банковского кредита, а дебиторская задолженность взимается на условиях факторинга посторонними компаниями. При совокупных активах в 15 млн. долл. компании в настоящий момент необходимо дополнительно 2 млн. долл. для покупки машин в отдел доставки продуктов.
Bombay Textile Company
Компания Bombay Textile Company производит одежду из хлопка в Индии и экспортирует около половины произведенной продукции, поставляя ее небольшим магазинам в Сингапуре. Строительство фабрики и приобретение оборудования частично профинансированы за счет государственного кредита, и это единственный долгосрочный заем. За необходимое сырье и материалы компания расплачивается деньгами, а покупателям в Сингапуре предоставляет 60-дневную отсрочку платежа. Недавний рост экспорта до 5 млн. долл. в год привел к необходимости получения дополнительного финансирования в размере 500000 долл.
Holey's Burger Queen
Девис Холи в течение пяти лет проработал водителем такси в Филадельфии и скопил 50000 долл. для заключения договора франчайзинга с Burger Queen. Корпорация Burger Queen требует, чтобы каждый из предпринимателей, работающих с ней на основе франчайзинга, инвестировал в предприятие не менее 100000 долл., после чего сама корпорация обеспечивает заемный капитал для финансирования недостающей части. Холи недавно узнал, что работающий недалеко от него на основе франчайзинга с Burger Queen предприниматель собирается продать свое дело за 250000 долл., и Холи хочет приобрести его.
Lee Productions
Lee Productions — это небольшая независимая киностудия, недавно привлекшая внимание благодаря неожиданному успеху своего фильма Red Tide Rising. В настоящее время киностудией владеют 10 человек. Они хотят увеличить в два раза количество новых фильмов, производимых на студии. Недавно киностудия стала корпорацией и теперь собирается привлечь 10 млн. долл. от внешних инвесторов.
|
|
|
