 |
Методы доходного и нормативно-доходного подхода к определению рыночной стоимости предприятий
|
|
|
|
Научно, экономически, юридически и социально обоснованная (настоящая, действительная, реальная, объективная) рыночная стоимость предприятия состоит из двух соответствующим образом обосновываемых слагаемых: рыночной стоимости непосредственно самого предприятия с учетом нематериальных активов и инфраструктуры, если таковая имеется, а также рыночной стоимости земельного участка, на котором оно расположено и который ему принадлежит на правах земельной собственности. Внимательное и непредвзятое ознакомление с доходным подходом к определению стоимости предприятий в его современном виде, размышления на эту тему, вызывают глубокую озабоченность чрезвычайно низким уровнем теоретической и практической обоснованности, справедливости, адекватности получаемых на его основе оценок, неограниченными возможностями манипулирования, мистификации результатов работы оценщика при таком подходе как в сторону занижения, что встречается чаще, так и в строну завышения. И то, и другое, как правило, делается в порядке коррупции в интересах заказчика оценочных работ за дополнительную плату, получившую собственное название – «откат».
При доходном подходе сегодня используют два метода определения стоимости предприятий. В тех случаях, когда предприятия имеют разработанные и утвержденные бизнес-планы работы на те или иные периоды календарного времени до ожидаемого конца срока их использования по назначению, в существующих учебниках и научной литературе по оценочной деятельности рекомендуется применять и применяется на практике метод дисконтирования соответствующих ожидаемых (прогнозируемых) годовых доходов. При отсутствии у оцениваемых предприятий таких бизнес-планов в указанных публикациях предлагается использовать и практически используется метод прямой капитализации капитализируемых доходов этих предприятий, полученных преимущественно за последний полный год их работы либо усредненных за несколько последних лет. Существующий теоретический метод доходного подхода, состоящий в том, что стоимость предприятия определяется только на основе ожидаемых будущих доходов, которые оцениваемый объект может принести до окончания срока его жизнедеятельности является принципиально ошибочным, так как при таком подходе игнорируется тот очевидный факт, что предприятие является имущественным комплексом, что оно обычно не витает в воздухе, а стоит на дорогостоящей земле и, кроме того, величину его стоимости в значительной степени образуют нематериальные активы, особенно в той их части, которая в современных системах бухгалтерского учета и отчетности предприятий не оценивается. Анализ общеизвестных случаев продажи конкретных предприятий и компаний в нашей стране и за рубежом, и, в частности, тех, которые относятся к объектам высоких технологий, показывает, что их рыночная цена, за счет стоимости имевшейся у них земельной и латентной нематериальной собственности намного, иногда в десятки раз превышала их бухгалтерскую балансовую стоимость, подсчитанную затратным методом.[17]
|
|
|
Наибольшее число недостатков-неопределенностей при использовании его для определения стоимости предприятий имеет метод дисконтирования капитализируемых доходов:
1) отсутствует однозначное представление о том, какими конкретно капитализируемыми доходами должен заниматься оценщик (совокупными доходами, чистыми доходами с учетом или же без учета той или иной доли амортизационных средств, прибылью до уплаты или же после уплаты налогов и процентов и т.д.);
|
|
|
2) сегодня в условиях рыночной и особенно переходной экономики часто бывает неизвестно, что будет завтра. Прогнозировать доходы на те или иные по продолжительности отдельные периоды календарного времени, как минимум на пять лет вперед, – это примерно то же самое, что «строить воздушные замки»;
3) для прогнозов будущих доходов за базу обычно принимают фактический доход за последний отчетный год, а он, в силу, например, неудовлетворительного уровня менеджмента на предприятии, может во много раз, и даже на порядок, отличаться от возможного в нормальных условиях организации производства и труда при наличии квалифицированной управленческой команды;
4) в переходных экономиках инфляционные процессы крайне нестабильны, не исключены кризисы и дефолты, поэтому прогнозы уровней инфляции для ожидаемых доходов предприятия ненадежны;
5) отдельной графой можно выделить определение ставок дисконтирования будущих доходов. Для этой цели разработаны и используются примерно 15 методов, если не больше. В конечном итоге побеждает метод экспертных оценок совокупного риска невыхода на прогнозируемые доходы при повседневной экономической деятельности предприятий. По литературным источникам сейчас эта ставка находится в пределах 30-35%, но со временем может быть снижена до 25%. Интересно отметить, что фактическая ставка дисконтирования сегодня в 3,5-5,5 раз отличается от величины безрисковой ставки капитализации доходов. При таком положении оценка текущей стоимости предприятия оказывается равной сумме годовых значений прогнозируемой для него фактической прибыли за вычетом налогов и процентов всего лишь за 3,5 и 4 года работы этого предприятия в будущем, что вряд ли соответствует его действительной стоимости;
6) при использовании метода дисконтирования капитализируемых доходов не учитываются стоимости большей части нематериальных активов и земельного участка предприятия;
7) результаты оценки стоимости предприятия, полученной методом дисконтирования доходов, не учитывают его интегральный (физический, моральный и экономический) износ, а также существующий баланс кредиторской и дебиторской задолженностей предприятия, а также ряд других факторов, влияющих на величину оценки его стоимости.
|
|
|
Концептуальная формула для определения оценки текущей стоимости предприятия (Осп) методом дисконтирования доходов в общем виде выглядит следующим образом:
Осп = Ди/(1 + Кд), (2.1)
где Ди – поток капитализируемого дохода предприятия в i-том периоде календарного времени;
Кд – ставка (коэффициент) дисконтирования потока Ди;
П – число рассматриваемых периодов календарного времени (лет) работы предприятия.
Считается, что метод дисконтирования доходов при оценивании стоимости предприятий целесообразно применять в следующих случаях:
1) при ожидании, что будущие доходы будут существенно отличаться от текущих;
2) при наличии экономических обоснований оценок размеров ожидаемых в будущем доходов;
3) оцениваемый объект находится в стадии строительства илиnже только что построен;
4) потоки доходов и расходов оцениваемого объекта носят сезонный характер.
Аналогичные недостатки-неопределенности характерны и для метода прямой капитализации дохода предприятия, применяемого для определения его стоимости, правда, за исключением двух наиболее одиозных моментов: при этом методе отпадает необходимость использования сомнительных прогнозов потоков будущих доходов и ожидаемых уровней их инфляции. Все остальные недостатки, естественно, остаются. Степень достоверности получаемых ставок капитализации и дисконтирования капитализируемых доходов примерно одинаковы.
Общий вид концептуальной формулы для получения оценки стоимости предприятия (Осп) методом прямой капитализации капитализируемого дохода:
Осп = Дкс/Кк, (2.2)
где Дкс – среднегодовое за ряд последних лет либо фактическое за последний отчетный год значение капитализируемого дохода предприятия;
Кк – ставка (коэффициент) капитализации дохода Дкс.
Формально по рекомендуемой формуле метода прямой капитализации доходов предприятия получается, что если по каким-то причинам оно временно, например, в течение последнего года не работало, то его стоимость при нулевом доходе также равна нулю.
|
|
|
Предполагается, что этот метод наиболее эффективен для объектов, имеющих стабильные годовые доходы (т.е., когда ожидается, что будущие доходы предприятия будут примерно равны текущим или темпы их возможного роста могут быть достоверно просчитаны), а также для предприятий с однозначно определенной и стабильной арендной платой на многие годы вперед. Считается, что метод прямой капитализации доходов отличается простотой расчетов и отражает сложившуюся рыночную конъюнктуру. Однако этот метод не рекомендуется применять при отсутствии надежной информации о результатах достаточного количества уже совершившихся аналогичных рыночных сделок. Таким образом, получается, что для оценивания стоимости предприятий, каждый случай продажи которых обычно уникален, применять этот метод нельзя.[18]
При использовании фактических значений ожидаемых доходов или фактического значения капитализируемого дохода для определения стоимости оцениваемых предприятий оценивают не реальную стоимость предприятия, а стоимость, которая напрямую увязывается с уровнем профессиональной состоятельности и эффективности работы его управленческой команды. Нормативно-доходный метод является усовершенствованным вариантом метода прямой капитализации капитализируемого дохода, суть рационализации которого, применительно к производственно-технической базе предприятия, состоит в замене фактического (текущего или же среднегодового) значения капитализируемого дохода нормативным значением этого дохода. Несмотря на элементарность, примитивность такого шага, существенно пересматривается экономико-математическая модель оцениваемого предприятия. Случайная цифра капитализируемого текущего дохода, практически не зависящая от основополагающих паспортных технико-экономических характеристик оцениваемого предприятия, заменяется экономико-математической моделью этого предприятия, которая учитывает его производственные возможности в нормальных условиях производства и труда, а также структуру и стоимость стоимостеобразующих видов его имущества.
Концептуальная формула для определения стоимости предприятия, отражающая суть этого метода, имеет вид:
Осп = N нп Дн-ч Мкд (1 - Ии) - Фоп + Осзуп, (2.3)
где Nнп – нормативная номинальная производственная мощность (производственный потенциал) оцениваемого предприятия, нормо-часы (нормо-ч)/год; Дн-ч – фактическая (рыночная) доходопроизводительность этого предприятия в расчете на один нормо-час его работы по капитализируемому доходу, денежные единицы (д.е.)/н-ч;
|
|
|
Мкд – стоимостной мультипликатор (капитализатор) капитализируемого дохода предприятия, т.е. коэффициент пересчета этого дохода в номинальную стоимость предприятия;
Ии – интегральный износ предприятия, характеризующий совокупность его физического, морального и экономического износа;
Фоп – финансовые обязательства оцениваемого предприятия, д.е.;
Осзуп – рыночная или же нормативная оценка стоимости земельного участка предприятия, д.е.
Таким образом, капитализация нормативного, а не фактического капитализируемого дохода предприятия позволяет исключить влияние на величину Осп существующего на момент проведения оценочных работ уровня профессиональной состоятельности (профпригодности) его управленческой команды, что повышает степень объективности получаемой оценки Осп.
Для определения значений показателя физического износа предприятия Иф предлагается использовать соотношение:
Иф = Апн - Аин / Апо, (2.4)
где Апн – амортизационные средства, начисленные на момент проведения оценочных работ, тыс. д.е.;
Аин – амортизационные отчисления, к моменту оценочных работ использованные по прямому назначению, тыс. д.е.;
Апо – общая сумма амортизационных отчислений предприятия, ожидаемая за весь срок его службы, тыс. д.е.
Следовательно, экономический износ предприятия может быть не функциональным, частично функциональным и полностью функциональным, в зависимости от того, какого типа его структурные рабочие места (СРМ) оказались утраченными. Если были утрачены только некоторые универсальные СРМ, большая часть которых еще осталась, то в таком случае наблюдается не функциональный экономический износ предприятия. При утрате отдельных универсальных и специализированных СРМ имеет место частично функциональный износ, а при закрытии только специализированных СРМ – полностью функциональный экономический износ предприятия, особенно тогда, когда утраченные СРМ последнего типа были в единственном числе. Иногда в случаях возникновения полностью функционального экономического износа предприятия, связанные с ними потери продуктивности приходится компенсировать за счет выполнения выпавших видов работ и изготовления выпавшей номенклатуры деталей на стороне по существующим расценкам на эти работы.[19]
Нормативно-доходный метод определения величины Осп пригоден для применения на любой стадии существования предприятия: в проекте, в только что построенном состоянии, на стадии освоения производственной мощности, в состоянии производственной, торговой или сервисной зрелости, на завершающем этапе своего жизненного цикла, перед перепрофилированием или окончательной ликвидацией. При этом величина Осп никогда, ни при каких обстоятельствах не может иметь и не имеет нулевого значения. Как минимум, рыночная стоимость оцениваемого предприятия не может быть меньше разницы между стоимостью его земельного участка и сметными затратами на ликвидацию и утилизацию подлежащих слому его строительных конструкций и списанных машин, оборудования и организационно-технической и технологической оснастки в той стадии, когда сносимое предприятие становится обременением занимаемого им земельного участка. В настоящее время определение ставки капитализации и соответствующего ей мультипликатора для каждого конкретного предприятия производят как методом экспертных оценок, так и по результатам специального структурного анализа цен состоявшихся торговых сделок по продаже-покупке предприятий на рынке этих объектов.
Поэтому, нормативно-доходный метод может давать заниженные оценки стоимости оцениваемых предприятий в тех случаях, когда стоимость производственной недвижимости и движимости этих предприятий оказывается существенно неадекватной их производственным и производительным возможностям, т.е. когда фактические значения удельных капитальных вложений в строительство этих объектов по тем или иным причинам значительно, а то и в разы превышают действующие для таких предприятий нормы удельных капитальных вложений. Например, если для сооружения данных предприятий используются самые качественные и дорогие строительные материалы, предусмотрены дорогое санитарно-техническое оборудование, современные отопительные и вентиляционные системы, кондиционеры, наблюдаются некоторые архитектурные излишества, имеются спортивные сооружения, сауны, бассейны, комнаты для фитотерапии, психологической разгрузки и т.д. Тогда, естественно, что между доходами предприятия и балансовой стоимостью его имущества пропорциональной связи не существует, поэтому в рассматриваемых случаях оценка стоимости таких предприятий должна производиться не только нормативно-доходным, но и затратным методом и за окончательную оценку следует принимать наибольшую их этих оценок.
3 ПРОЦЕСС ОЦЕНКИ ГОСТИНИЦЫ МЕТОДОМ КАПИТАЛИЗАЦИИ ДОХОДОВ
|
|
|
