Чистая текущая стоимость проекта

Прежде чем объяснять суть метода расчета чистой текущей стоимости, введем понятие "чистого дохода" или "чистого потока денежных средств" [net cash flow, NCF].

Эффективность инвестиций определяется, прежде всего, соотношением результатов осуществления проекта (в виде поступлений от продажи производимой продукции) и затрат, необходимых для достижения этих результатов. При этом выбор конкретной схемы финансирования затрат должен быть признан вторичным, "внешним" обеспечением его деятельности.

Разность между "чистыми" притоками и оттоками денежных средств (то есть, потоками без учета источников финансирования) представляет собой чистый доход проекта (ЧД) на данном отрезке срока жизни. Как правило, он формируется за счет прибыли от операций (ПО) и амортизационных отчислений (АО) за вычетом инвестиционных затрат (ИЗ) и налоговых выплат (Н):

ЧД = ПО + АО - ИЗ - Н. (16)

Две положительные составляющие чистого потока денежных средств олицетворяют собой: в первом случае (прибыль) - доход от текущей деятельности, во-втором (амортизация) - возмещение первоначальных инвестиций в постоянные активы.

Так как при определении величины прибыли от операций не учитываются проценты за кредиты (см. табл. 1), чистый доход представляет собой ту сумму, в пределах которой могут осуществляться платежи за привлеченные источники финансирования (как собственные, так и заемные) без ущерба для основного капитала проекта.

Если накопленная в течение всего срока жизни сумма чистых доходов отрицательна, это свидетельствует об убыточности проекта, то есть о его неспособности полностью возместить инвестированные средства, не говоря уже о выплате хотя бы минимальной ренты потенциальным инвесторам.

Интерес представляет, прежде всего, сопоставление суммарного чистого дохода с полными инвестиционными издержками. Таким образом потенциальный инвестор (акционер или ссудодатель) может определить максимально возможный общий уровень доходности вложенного капитала.

С другой стороны, для владельца проекта или собственника более значимым будет расчет чистого дохода с учетом того, что часть последнего будет направлена на выплату процентов и погашение внешней задолженности.

Расчет чистых доходов в первом случае производится с помощью специальной формы (см. табл. 5)**.

Чистые доходы для собственного капитала (с точки зрения владельцев проекта) определяются так, как показано в табл. 6. Важно отметить, что денежные средства, вкладываемые учредителями предприятия или акционерами (увеличение собственного капитала), и выплаты по кредитам, осуществляемые за счет собственных средств проекта, рассматриваются как отток, то есть, затраты капитала.

Табл. 5. Примерная форма для расчета чистых доходов (для инвестиционных издержек)

 

 

Наименование позиций	Номер интервала планирования
Выручка от реализации	0.0	500.0	1000.0	2000.0
ИТОГО ПРИТОК	0.0	500.0	1000.0	2000.0
Инвестиционные издержки	-1000.0	-169.3	-82.7	-194.2
Операционные затраты	0.0	-285.0	-420.0	-740.0
Налоги	0.0	-37.4	-153.2	-378.3
ИТОГО ОТТОК	-1000.0	-491.8	-655.9	-1312.5
ЧИСТЫЙ ПОТОК ДЕН. СРЕДСТВ	-1000.0	8.2	344.1	687.5
То же нарастающим итогом	-1000.0	-991.8	-647.7	39.8

Табл. 6. Примерная форма для расчета чистых доходов (для собственного капитала)

 

 

Наименование позиций	Номер интервала планирования
Выручка от реализации	0.0	500.0	1000.0	2000.0
ИТОГО ПРИТОК	0.0	500.0	1000.0	2000.0
Инвестиции в пост. капитал:
увелич. собств. капитала	-400.0	0.0	0.0	0.0
выплаты по кредитам	0.0	-48.0	-344.2	-374.8
=== Итого	-400.0	-48.0	-344.2	-374.8
Операционные затраты	0.0	-285.0	-420.0	-740.0
Налоги	0.0	-37.4	-153.2	-378.3
ИТОГО ОТТОК	-400.0	-370.4	-917.4	-1493.1
ЧИСТЫЙ ПОТОК ДЕН. СРЕДСТВ	-400.0	129.6	82.6	506.9
То же нарастающим итогом	319.1	-400.0	-270.4	-187.9

Вернемся к методам дисконтирования.

Учитывая соображения, высказанные в главе 3.3, для того, чтобы адекватно оценить проект с точки зрения эффективности использования инвестированных средств, нужно все потоки будущих поступлений и платежей привести в сопоставимый вид с учетом влияния фактора времени. Пересчет указанных величин на один - "сегодняшний" - момент времени, каковым является момент начала осуществления проекта, производится с помощью коэффициентов приведения [discount factor, DF = фактор дисконтирования]. Значения этих коэффициентов для каждого интервала планирования проекта рассчитываются при заданной величине ставки сравнения (RD) с использованием модифицированной формулы сложных процентов:

DF(Y) = 1 / (1 + RD) ^ Y, (17)

где Y - порядковый номер интервала планирования (при условии, что за нулевой принят интервал начала осуществления проекта, то есть, DF(0) = 1)***.

После того, как все значения чистых потоков денежных средств проекта будут умножены на соответствующие коэффициенты DF, подсчитывается их сумма.

Полученная величина представляет собой показатель чистой текущей (приведенной) стоимости [net present value, NPV = чистая настоящая ценность] проекта:

NPV = NCF(0) + NCF(1)*DF(1) +... + NCF(n)*DF(n), (18)

где NCF - чистый поток денежных средств.

Экономический смысл чистой текущей стоимости можно представить как результат, получаемый немедленно после принятия решения об осуществлении данного проекта - так как при ее расчете исключается воздействие фактора времени.

Положительное значение NPV считается подтверждением целесообразности инвестирования денежных средств в проект, а отрицательное, напротив, свидетельствует о неэффективности их использования. Очевидно, что из двух вариантов осуществления проекта должен быть выбран тот, у которого показатель NPV будет больше.

Значительное влияние на итоговый результат расчета, а, следовательно, и на его интерпретацию, будет оказывать выбор ставки сравнения. Кроме того, как очевидно, чем дальше отнесены во времени (относительно нулевого интервала) планируемые поступления и платежи, тем меньшее влияние они оказывают на величину показателя NPV за счет экспоненциального роста знаменателя в формуле (17).

Некоторые компоненты инвестиционного проекта могут иметь определенную стоимость и после окончания срока жизни последнего. Это относится, прежде всего, к остаточной стоимости постоянных активов и оборотному капиталу (величина последнего включает в себя стоимость запасов, незавершенной и готовой продукции, а также счета к получению за вычетом краткосрочных обязательств).

Необходимость учета конечной, остаточной или ликвидационной стоимости [salvage value] проекта обусловлена тем, что она представляет собой капитал, аккумулированный в неликвидной (неденежной) форме и потенциально способный приносить прибыль.

При определении ликвидационной стоимости предполагается, что все имущество может быть реализовано по ценам не ниже цены приобретения или создания, с учетом уже начисленного износа.

Как правило, момент расчета ликвидационной стоимости столь отдален от начала осуществления проекта, что эта величина не может оказать существенного влияния на принимаемое решение. Если же она представляет собой значительную сумму, ее дисконтированное значение обязательно должно добавляться к текущей стоимости проекта.

Остаточная стоимость проекта в примере, используемом в этой книге для иллюстрации применения методов оценки, согласно данным балансового отчета (см. табл. 3), составляет 1509.1 денежных единиц. Из этой суммы надо вычесть накопления свободных денежных средств из табл. 2 в размере 212.9 денежных единиц, поскольку они уже включены в суммарный чистый доход. В данном случае учет ликвидационной стоимости позволит существенно увеличить показатели NPV проекта.

Расчет чистой текущей стоимости проекта для данных, приводимых в табл. 5 и с учетом ликвидационной стоимости, представлен ниже.

Табл. 7. Расчет чистой текущей стоимости проекта (для инвестиционных издержек)

 

 

Наименование позиций	Номер интервала планирования	Ликвид. стоимость
Чистые потоки ден. средств	-1000.0	8.2	344.1	687.5	1296.2
То же нарастающим итогом	-1000.0	-991.8	-647.7	39.8	1336.0
Коэффициент приведения при ставке сравнения 10%	1.000	0.909	0.826	0.751	0.683
Текущая стоимость чистых потоков	-1000.0	7.5	284.4	516.5	885.3
То же нарастающим итогом	-1000.0	-992.5	-708.1	-191.6	693.7
Коэффициент приведения при ставке сравнения 30%	1.000	0.769	0.592	0.455	0.350
Текущая стоимость чистых потоков	-1000.0	6.3	203.6	312.9	453.8
То же нарастающим итогом	-1000.0	-993.7	-790.1	-477.1	-23.3

Одним из основных факторов, определяющих величину чистой текущей стоимости проекта, безусловно, является масштаб деятельности, проявляющийся в "физических" объемах инвестиций, производства или продаж. Отсюда вытекает естественное ограничение на применение данного метода для сопоставления различающихся по этой характеристике проектов: большее значение NPV не всегда будет соответствовать более эффективному варианту капиталовложений. В подобных случаях рекомендуется использовать показатель рентабельности инвестиций, называемый также коэффициентом чистой текущей стоимости [net present value ratio, NPVR].

Указанный показатель представляет собой отношение чистой текущей стоимости проекта к дисконтированной (текущей) стоимости инвестиционных затрат [present value of investment, PVI]:

NPVR = NPV / PVI. (19)

Внутренняя норма прибыли

Для использования метода чистой текущей стоимости проекта нужно заранее устанавливать величину ставки сравнения. Это, как было показано выше, представляет собой определенную проблему и в большой степени зависит от оценки экспертом каждой из компонент в формуле (15). Поэтому более широкое распространение получил метод, в котором субъективный фактор сведен к минимуму, а именно - расчет внутренней нормы прибыли или окупаемости [internal rate of return, IRR].

Если графически изобразить зависимость чистой текущей стоимости проекта (NPV) от коэффициента дисконтирования (RD), то будет видно, что кривая пересекает ось абсцисс в некоторой точке (см. диаг. 1). Значение RD, при котором NPV обращается в ноль, и называется "внутренней нормой прибыли" проекта.

Диаг.1 Зависимость чистой текущей
стоимости от выбора ставки сравнения

Форма кривой, подобная приведенной на графике, соответствует проектам с инвестициями, осуществляемыми в начале жизненного цикла. В принципе возможна ситуация, когда точек пересечения будет несколько - например, в случае проектов с двумя разнесенными во времени фазами инвестирования. В этом случае рекомендуется ориентироваться на наименьшее из имеющихся значений IRR.

Формальное определение внутренней нормы прибыли заключается в том, что это - та ставка сравнения, при которой сумма дисконтированных притоков денежных средств равна сумме дисконтированных оттоков. При расчете этого показателя предполагается полная капитализация получаемых чистых доходов, то есть, все образующиеся свободные денежные средства должны быть либо реинвестированы, либо направлены на погашение внешней задолженности.

Интерпретационный смысл показателя IRR состоит в определении максимальной ставки платы за привлекаемые источники финансирования проекта, при которой последний остается безубыточным. В случае оценки эффективности общих инвестиционных затрат, например, это может быть максимальная процентная ставка по кредитам, а при оценке эффективности использования собственного капитала - наибольший уровень дивидендных выплат.

С другой стороны, значение IRR может трактоваться как нижний гарантированный уровень прибыльности инвестиционных затрат. Если он превышает среднюю стоимость капитала в данном секторе инвестиционной активности и с учетом инвестиционного риска данного проекта, последний может быть рекомендован к осуществлению.

Наконец, третий вариант интерпретации состоит в трактовке внутренней нормы прибыли как предельного уровня окупаемости (доходности) инвестиций, что может быть критерием целесообразности дополнительных капиталовложений в проект.

Внутренняя норма прибыли находится обычно методом итерационного подбора значений ставки сравнения при вычислении чистой текущей стоимости проекта. Специальные микрокалькуляторы, а также все деловые пакеты программ для персональных компьютеров, включая табличные процессоры, содержат встроенную функцию для расчета IRR.

Объективность, отсутствие зависимости от абсолютных размеров инвестиций и богатый интерпретационный смысл делают показатель внутренней нормы прибыли исключительно удобным инструментом измерения эффективности капиталовложений.

В практике оценки применяются также некоторые модификации этого метода, связанные с учетом различных темпов капитализации доходов.

 

 

20. Метод оценки эффективности инвестиций по приведенным затратам.

Существуют ситуации, когда инвестору на выбор предоставляются несколько вариантов реализации одного инвестиционного решения. Чаще всего в качестве вариантов выступают различные подходы к тех­нологическим процессам производства одного и того же вида продук­ции. Инвестор принимает решение о реализации инвестиционного проекта по производству товара А и сталкивается с проблемой выбора технологии при прочих равных условиях. Выбор наиболее эффективного варианта инвестиционного реше­ния следует осуществлять исходя из минимума приведенных затрат. Смысл приведенных затрат заключается в том, что данный метод учи­тывает текущие затраты по производству конкретных видов продук­ции в расчете на год, а также полные капитальные затраты на реали­зацию ИП. Особенность метода заключается в том, что затраты йа капитальные вложения равными долями распределяются на опреде­ленное количество лет реализации проекта, заданное инвестором. Об­ратимся к формуле расчета приведенных затрат: 3i + Ея х К(> min, (б) где 3. — текущие затраты на производство конкретного вида продук­ции в расчете на 1 год по j'-му варианту реализации ИП, руб.; К. — пол­ные капитальные затраты на реализацию 1-го варианта ИП, руб.; Еы — норматив эффективности капитальных вложений, установленный ин­вестором, %. В случае если инвестор желает вернуть единовременные затраты на реализацию проекта за срок не менее 5 лет, норматив эффективности капитальных вложений составит 20%. Следует обратить внимание на то, что в показатель 3; не включают­ся амортизационные отчисления по основным средствам по данному инвестиционному проекту, так как в качестве показателя амортиза­ции выступает произведение (Ея х Kt). К внедрению принимается тот вариант инвестиционного проекта, у которого сумма приведенных затрат минимальна в расчете на год. В данном случае может возникнуть замечание: инвестору при оценке эффективности инвестиционного проекта приходится пренебрегать показателями выручки и акцентировать внимание лишь на затратных пока­зателях проекта. Заметим, что игнорирование выручки допустимо только тогда, когда ее значения применительно ко всем альтернативам одинако­вы. Это будет иметь место в том случае, если конкурирующие друг с дру­гом инвестиции одинаково воздействуют на шансы на рынке сбыта или различны лишь в технологических аспектах при реализации проекта. Ме­тод расчета приведенных затрат применяется при оценке эффективности инвестиционных проектов, реализация которых направлена на снижение издержек производства, и увеличения выпуска продукции при этом не происходит; или расчет приведенных затрат осуществляется на сопоста­вимый выпуск продукции для всех альтернативных вариантов ИП. Данный метод наиболее целесообразно внедрять при реализации инвестиционных проектов, направленных на замену изношенных фондов, совершенствование технологии изготовления продукции, внедрение новых способов организации рабочих мест и новых методов управления. Пример 4. Инвестору предложено три варианта реализации инвестиционного решения по производству продукции А. Доходы от использования инвестиционного проекта при реализации любого из вариантов одинако­вы. Текущие затраты по производству продукции А, э также капитальные вложения по каждому варианту реализации проекта приведены в табл. 3.8. Норматив эффективности капитальных вложений, заданный инвестором, £ - 20%. Рассчитаем сумму приведенных затрат по каждому варианту реализа­ции ИП: Вариант 1. 6740 тыс. руб. + 20% х 12 000 тыс. руб. - 9140 тыс. руб. Вариант 2. 9500 тыс. руб. + 20% х 8000 тыс. руб. - 11100 тыс. руб. Вариант 3. 6500 тыс. руб. + 20% х 15 000 тыс. руб. - 9500 тыс. руб. Исходя из расчетов приведенных затрат по каждому варианту инвес­тиционного проекта к реализации следует принять вариант 1, так как значение приведенных затрат минимально по сравнению с другими про­ектами.

 

 

⇐ Предыдущая12345678

Поделиться:

Воспользуйтесь поиском по сайту: