Величина потерь местных бюджетов: анализ факторов

Проанализируем влияние различных факторов на величину дополнительных потерь регионов и муниципалитетов, связанных с налогообложением доходов по их ценным бумагам, на примере купонной облигации с ежегодной уплатой процентов по схеме финансовой ренты постнумерандо и погашением номинала в конце срока обращения. Для упрощения предположим, что участниками рынка являются только юридические лица, что позволит устранить искажающий эффект влияния сделок с физическими лицами, доходы которых не облагаются налогом, на рыночную стоимость ценных бумаг.

До введения налога на доходы по субфедеральным ценным бумагам рыночная стоимость такой ценной бумаги (P0) будет равна:

, (1)

где N – номинальная стоимость ценной бумаги;

rt – купонная ставка процента для периода (года) t;

n – срок до погашения ценной бумаги, лет;

 – коэффициент дисконтирования, определяемый по формуле:

, (2)

где i – рыночная ставка процента для данного типа ценных бумаг.

После введения налогообложения процентного дохода по ставке , абсолютная величина членов потока платежей по ценной бумаге уменьшится на (1 – ), что приведет к уменьшению рыночной стоимости подпадающих под налогообложение субфедеральных ценных бумаг. Новая рыночная стоимость для рассматриваемой ценной бумаги будет равна:

. (3)

Определим относительную величину падения стоимости субфедеральных ценных бумаг вследствие введения налогообложения процентных доходов по ним. Как упоминалось выше, величина падения стоимости служит показателем дополнительных потерь местных органов власти от введения налога, поскольку она соответствует текущей оценке дополнительных процентных выплат, необходимых для обеспечения прежнего объема заимствований региона или муниципального образования.

Относительная величина падения рыночной стоимости вследствие налогообложения для рассматриваемого типа субфедеральных ценных бумаг () составит:

. (4)

Анализ формулы (4) позволяет сделать следующие выводы:

относительные потери местных органов власти от введения налогообложения субфедеральных ценных бумаг прямо пропорциональны ставке налогообложения;

увеличение срока обращения ценных бумаг, эмитируемых субъектами Федерации и органами местного самоуправления, при прочих равных ведет к увеличению относительных потерь от налогообложения;

чем выше равновесная рыночная норма доходности и оценка рискованности вложений, тем большими будут относительные потери эмитентов субфедеральных ценных бумаг вследствие налогообложения.

На рис. 2 приведены кривые зависимости величины относительных потерь эмитентов субфедеральных ценных бумаг вследствие налогообложения процентных доходов от срока до погашения эмитированных ценных бумаг.

На рис. 2 видно, что величина относительных потерь нарастает по мере увеличения срока обращения ценной бумаги, приближаясь к верхней границе - ставке налогообложения процентного дохода. Причем чем выше рыночная норма доходности (учитывающая и рискованность вложений в данную ценную бумагу), тем больше темп прироста относительных потерь эмитента.

Таким образом, наибольшие потери от налогообложения процентных доходов по субфедеральным ценным бумагам возникают в случае эмиссии ценных бумаг на длительные сроки в условиях высокой рыночной процентной ставки, а также тогда, когда доверие к субфедеральным ценным бумагам падает, что отражается на величине рисковой надбавки к рыночной норме доходности. Данные условия в точности соответствуют ситуации, сложившейся на рынке субфедеральных ценных бумаг после августовского кризиса 1998 г. и сохранившейся по сегодняшний день.

Единственным перспективным направлением развития рынка субфедеральных ценных бумаг является эмиссия облигаций с длительным сроком обращения, предназначенных для финансирования региональных и муниципальных инвестиций, а также облигаций, обеспеченных доходами по конкретным проектам. Уровень процентной ставки на финансовом рынке достаточно высок, а учитывая преобладающую оценку любых субфедеральных ценных бумаг РФ как высокоспекулятивных и, следовательно, рискованных, эмитенты могут получить необходимые кредитные ресурсы только под высокую доходность займов.

Из проведенного исследования может быть сделан вывод о том, что на сегодняшний день принятая в РФ система налогообложения ценных бумаг субъектов Федерации и муниципальных образований существенно ухудшает условия привлечения ими кредитных ресурсов, тормозит развитие рынка субфедеральных ценных бумаг и тем самым препятствует решению многих актуальных проблем местных финансов. В то же время действующая система налогообложения ставит краткосрочные займы в лучшее положение по отношению к долгосрочным, то есть косвенным образом стимулирует выпуск ценных бумаг не для решения проблем регионального и местного развития, а для финансирования дефицитов местных бюджетов. Это неминуемо приведет к общенациональному долговому кризису.