 |
Пример из практики BPL: Commonwealth Trust
|
|
|
|
Пример из практики BPL: Commonwealth Trust
11 февраля 1959 г.
Типичная ситуация
Чтобы вы могли лучше понять наш метод работы, я думаю, будет полезно рассмотреть конкретную операцию, осуществленную в 1958 г. В прошлом году я уже говорил о нашем крупнейшем вложении, на которое приходится 10–20 % активов разных товариществ. Я подчеркивал нашу заинтересованность в падении этой акции или как минимум в сохранении ее цены примерно на одном уровне, чтобы мы могли еще больше увеличить нашу позицию. В связи с этим не исключено, что данная операция приведет к снижению нашей относительной результативности на бычьем рынке.
Речь шла об акции компании Commonwealth Trust Company из Юнион‑ Сити, штат Нью‑ Джерси. В тот момент, когда мы начали приобретать акцию, компания имела внутреннюю стоимость $125 на акцию в соответствии с консервативной оценкой. По понятным причинам эта акция не приносила никаких денежных дивидендов, несмотря на прибыль порядка $10 на акцию. Именно этим в значительной мере объяснялась низкая цена акции, примерно $50. Это позволило нам приобрести долю в хорошо управляемом, прибыльном банке со значительной скидкой по отношению к внутренней стоимости. Руководство отнеслось к нам как к новому акционеру дружелюбно, и риск какого‑ либо безвозвратного убытка кажется минимальным.
Commonwealth принадлежала на 25, 5 % более крупному банку (активы Commonwealth составляли порядка $50 млн – почти половину активов банка First National из Омахи), который планировал слияние на протяжении многих лет. Слиянию мешали личные мотивы, однако, по некоторым признакам, такая ситуация не должна была существовать вечно. Таким образом, мы получили сочетание:
|
|
|
• очень сильных защитных характеристик;
• хорошей стоимости, растущей приличными темпами;
• свидетельства того, что в конечном итоге эта стоимость будет разблокирована, хотя на это может потребоваться как один год, так и 10 лет. В последнем случае стоимость должна возрасти еще больше, возможно, до $250 на акцию.
Примерно за год мы успешно приобрели около 12 % капитала банка при средней цене $51 за акцию. Нам очевидным образом выгодна ситуация, когда цена акции не меняется. В этом случае стоимость нашего пакета акций увеличивается по мере роста его размера, особенно после того, как мы стали вторым по величине акционером с достаточным объемом голосов, чтобы влиять на любое предложение о слиянии.
Commonwealth имеет всего около 300 акционеров, а с ее акциями, по всей видимости, совершаются в среднем две сделки в месяц. Это дает мне все основания утверждать, что активность фондового рынка очень слабо сказывается на движении цены некоторых наших пакетов акций.
К сожалению, мы столкнулись с конкуренцией при покупке, вызвавшей рост цены до $65, при которой мы не могли ни покупать, ни продавать. В случае неактивной акции очень малое число приказов на покупку способно приводить к таким заметным изменениям цены, вот почему очень важно не допускать никаких «утечек» относительно состава нашего портфеля.
Ближе к концу года нам все же удалось найти особую ситуацию и стать крупнейшим акционером по привлекательной цене, поэтому мы продали наш пакет в Commonwealth по $80 за акцию, хотя в тот момент акция котировалась на рынке примерно на 20 % ниже.
Очевидно, что мы все еще могли бы сидеть с акциями при цене $50 и терпеливо покупать их помаленьку, и я был бы вполне доволен такой программой, несмотря на наши сравнительно низкие результаты относительно рынка в прошлом году. Ситуации, в которых нам удается получать хорошую реализованную прибыль, подобную прибыли Commonwealth, в значительной мере зависят от стечения обстоятельств. Таким образом, использование результатов любого отдельно взятого года в качестве базы для оценки результативности долгосрочного периода имеет серьезные ограничения. Так или иначе, я считаю, что программа инвестирования в такие недооцененные, хорошо защищенные ценные бумаги является надежнейшим средством получения долгосрочной прибыли.
|
|
|
Могу добавить, что покупатель акции по $80 может рассчитывать на довольно неплохие результаты с течением времени. Вместе с тем относительная недооценка при цене $80 с внутренней стоимостью $135 очень сильно отличается от недооценки при цене $50 с внутренней стоимостью $125, и, на мой взгляд, мы можем найти более достойное применение нашему капиталу в новой ситуации. Наше новое вложение крупнее, чем в Commonwealth, и представляет примерно 25 % активов разных товариществ. Хотя степень недооценки в этом случае не выше, чем у многих других наших ценных бумаг (или как минимум у некоторых), мы являемся крупнейшим акционером, и это дает существенное преимущество при определении срока, необходимого для реализации недооценки. Это конкретное вложение практически гарантирует нам результативность выше индекса Dow Jones в течение всего периода владения.
|
|
|
