 |
Укрупненная оценка устойчивости инвестиционного проекта. Премия за риск
|
|
|
|
Устойчивость инвестиционного проекта в целом (без учета схемы его финансирования) при возможных изменениях условий его реализации может быть укрупненно проверена по результатам расчетов экономической и коммерческой эффективности базового сценария его реализации путем анализа динамики денежных потоков. Входящие в расчет денежные потоки при этом исчисляются только по инвестиционной и операционной деятельности.
В целях обеспечения устойчивости проекта при формировании базового сценария рекомендуется использовать умеренно пессимистические прогнозы технико-экономических параметров проекта и параметров экономического окружения (цен, ставок налогов).
Для этого рекомендуется предусматривать:
· резервы средств на дополнительные инвестиционные и операционные расходы, возникающие в связи с возможными ошибками проектной организации, пересмотром проектных решений в ходе строительства, непредвиденными задержками платежей за поставленную продукцию и т. п.;
· увеличение сроков выполнения отдельных видов строительных, монтажных и иных работ в связи с непредвиденными задержками строительства;
· уменьшение проектных объемов производства и реализации продукции в связи с возможным отказом технологического оборудования и потерями продукции при ее доставке потребителю;
· расходы на замену некачественной продукции и возмещение ущерба от ее потребления. Это важно для проектов, предусматривающих производство товаров народного потребления или материалов для потенциально опасных объектов.
При соблюдении этих требований проект рекомендуется рассматривать как устойчивый в целом, если он имеет достаточно высокие значения интегральных показателей, в частности положительное значение NPV. В этих расчетах часто рекомендуют увеличивать норму дисконта на величину премии за риск.
|
|
|
Чем выше инвестор оценивает риск проекта, тем более высокие требования он предъявляет к его доходности. В расчетах это отражается путем увеличения нормы дисконта – включения в нее поправки на риск (премии за риск).
Норма дисконта, учитывающая риск (или требуемая норма прибыли) – это максимальная из таких норм дисконта, при использовании которых хотя бы одно альтернативное и доступное инвестору направление вложений, имеющее тот же риск, что и данный проект, обеспечит ему получение неотрицательного интегрального дисконтированного эффекта.
Премия за риск определяется для каждого участника с учетом его функций, обязательств перед другими и обязательств других участников перед ним. Она равна нулю, если доход данного участника гарантирован независимо от результатов реализации проекта (например, при гарантии оплаты выполненных им работ, а также в случае, когда получение дохода застраховано). Премия за риск увеличивается, если независимо от характера проекта данный участник не располагает проверенной информацией о платежеспособности и надежности других экономических субъектов, которые должны совместно с ним участвовать в финансировании проекта или оплачивать производимую им продукцию (работы, услуги).
Важно учесть, что риск проекта для разных его участников различен и оценивается ими по-разному. Так, кредитор может считать проект рискованным (по аналогии с другими ранее кредитовавшимися проектами в соответствующем секторе экономики), в то время как заемщик – безрисковым (в связи с предусмотренными в проекте мерами по снижению различных видов риска, которые кредитор может либо "не разглядеть" в проектных материалах, либо не оценить). Поэтому, дисконтируя денежные потоки по займу, кредитор и заемщик будут использовать разные нормы дисконта.
|
|
|
Существующие методические подходы к установлению премии за риск можно разделить на две группы: кумулятивные и агрегированные. При кумулятивных методах во главу угла ставится задача возможно точнее оценить и отразить в величине премии за риск отдельные виды рисков (факторы риска). При агрегированных методах отдельным факторам риска внимание не уделяется, они направлены только на установление нормы дисконта исходя из минимальной дополнительной информации.
При использовании кумулятивного метода в величине премии за риск в общем случае учитываются три типа рисков, связанных с реализацией инвестиционного проекта:
· страновой риск;
· риск ненадежности участников проекта;
· риск неполучения предусмотренных проектом доходов.
Страновой риск обычно усматривается в возможности:
· конфискации имущества либо утери прав собственности при выкупе их по цене ниже рыночной или предусмотренной проектом;
· непредвиденного изменения законодательства, ухудшающего финансовые показатели проекта (повышение налогов, ужесточение требований к производству или производимой продукции по сравнению с предусмотренными в проекте);
· несвоевременного или неполного погашения иностранных займов, предоставленных государству или под государственную гарантию, а также действий государства, препятствующих погашению иностранных займов участниками проекта (например, введение ограничений по конвертации иностранной валюты);
· смены персонала в органах государственного управления, трактующих законодательство непрямого действия.
Уровень странового риска во многом определяет ее инвестиционный климат, и необходимость его учета при оценке эффективности инвестиционных проектов отмечается многими специалистами.
Рейтинги стран мира по уровню странового риска инвестирования в них публикуются специализированной рейтинговой фирмой BERI (Германия), Ассоциацией швейцарских банков, аудиторской корпорацией Ernst and Young. Премия за страновой риск оценивается экспертно по данным этих рейтингов и согласно мировой статистике может составлять до 200% нормы дисконта, исчисленной с учетом всех остальных, кроме странового риска, факторов.
|
|
|
При более точной оценке страновой риск подразделяется на социально-экономический, внутриэкономический и внешнеэкономический. Каждый из этих видов риска оценивается в баллах пофакторно. Однако переход от балльных оценок риска к количественной оценке премии за соответствующий риск производится экспертно.
Размер премии за страновой риск снижается в условиях предоставления проекту федеральной (и в меньшей степени региональной) поддержки, а также когда проект реализуется на условиях соглашения о разделе продукции.
При оценке региональной и бюджетной эффективности проекта страновой риск не учитывается. В расчетах общественной и коммерческой эффективности страновой риск учитывается только по проектам, осуществляемым за рубежом или с иностранным участием. В расчетах эффективности участия предприятий в проекте и эффективности инвестирования в акции предприятия учет странового риска необходим.
В ряде случаев страновой риск дифференцируется внутри страны по регионам – при этом говорят об инвестиционной привлекательности или об "инвестиционном климате" региона.
Риск ненадежности участников проекта. Этот тип риска обычно усматривается в возможности непредвиденного прекращения реализации проекта, обусловленного:
· нецелевым расходованием заемных средств;
· финансовой неустойчивостью фирмы, реализующей проект (недостаток собственных оборотных средств, отсутствие достаточных активов для имущественного обеспечения кредитов и т. п.);
· недобросовестностью, неплатежеспособностью, юридической недееспособностью других участников проекта (например, строительных организаций, поставщиков сырья или потребителей продукции), их ликвидацией или банкротством. Этот риск наиболее существен по отношению к малым предприятиям.
Размер премии за риск ненадежности участников проекта определяется каждым конкретным участником проекта с учетом своих функций и принятых обязательств, а также обязательств других участников перед ним. Обычно премия за этот вид риска составляет не более 75% безрисковой нормы дисконта, однако ее величина существенно зависит от того, насколько детально проработан организационно-экономический механизм реализации проекта, насколько учтены в нем опасения участников проекта. В частности, размер премии:
|
|
|
· уменьшается, если один из участников предоставляет другому имущественные гарантии выполнения своих обязательств;
· увеличивается, если независимо от характера проекта данный участник не располагает проверенной информацией о платежеспособности и надежности других участников проекта, которые должны оплачивать производимые им работы (продукцию, услуги) или совместно участвовать в финансировании проекта.
Индексация размеров платежей одного участника другому снижает риск последнего, но повышает риск плательщика. На протяжении периода реализации проекта риск ненадежности участников не остается стабильным: вначале он относительно велик, затем, по мере укрепления взаимоотношений между контрагентами, он снижается. В этой связи на более поздних шагах расчетного периода соответствующая составляющая премии за риск уменьшается.
Риск неполучения предусмотренных проектом доходов (несистематический риск). Данный тип риска обусловлен прежде всего техническими, технологическими и организационными решениями проекта, а также случайными колебаниями объема производства и цен на продукцию и ресурсы. Такой риск возрастает, если право собственности на сооружаемый объект может быть оспорено. В случае, когда доходы по проекту оказываются меньше запроектированных, участникам проекта может оказаться невыгодным его продолжение, а при еще меньших доходах их вложения в проект оказываются менее выгодными по сравнению с альтернативными направлениями вложений. С другой стороны, в этой ситуации может оказаться невозможным погасить займы полностью и вовремя. Таким образом, неполучение запроектированных доходов сопряжено с рисками не только для участников проекта, но и для кредиторов, которые учитывают этот риск, повышая ставку кредитного процента (причем тем больше, чем меньше ликвидность создаваемых по проекту активов).
Премия за этот вид риска определяется с учетом технической реализуемости и обоснованности проекта, детальности проработки проектных решений, наличия необходимого научного и опытно-конструкторского задела и представительности маркетинговых исследований. На значения премии за несистематический риск зависит от новизны используемой техники или технологии, неизученности каких-либо процессов или явлений (от спроса на продукцию до запасов полезных ископаемых).
|
|
|
Премию за несистематический риск рекомендуется определять пофакторным расчетом, суммируя влияние учитываемых факторов в соответствии с таблицей 11.1.
Премия за данный вид рисков также имеет тенденцию к снижению на протяжении расчетного периода. Так, риск, связанный с новизной применяемой технологии или трудностями ее освоения, может быть высоким до ввода предприятия в эксплуатацию. Однако после того как предприятие введено, такой риск существенно уменьшается.
Недостатком кумулятивных методов является невозможностью адекватно отразить особенности организационно-экономического механизма реализации проекта. Поэтому по двум вариантам проекта, различающимся организационно-экономическим механизмом, эти методы дадут одинаковые размеры премии за риск. Между тем, если в одном варианте предусмотрены страхование имущества, санкции за нарушение сроков строительства или резерв свободных денежных средств, а в другом – нет, то риск по таким вариантам разный и норма дисконта для первого должна быть выше.
Таблица 11.1 – Влияние отдельных факторов на величину премии за риск
| Факторы и их градация | Прирост премии за риск, % |
| 1) Необходимость проведения НИОКР с заранее неизвестными результатами силами специализированных научно-исследовательских и/или проектных организаций: · продолжительность НИОКР менее 1 года · продолжительность НИОКР свыше 1 года: а) НИОКР выполняется силами одной специализированной организации б) НИОКР носит комплексный характер и выполняется силами нескольких специализированных организаций | 3 – 6 7 – 15 11 – 20 |
| 2) Характеристика применяемой технологии: · традиционная · новая | 2 – 5 |
| 3) Неопределенность объемов спроса и цен на производимую продукцию: · существующую · новую | 0 – 5 5 – 10 |
| 4) Нестабильность (цикличность, сезонность) производства и спроса | 0 – 3 |
| 5) Неопределенность внешней среды при реализации проекта (горно-геологические, климатические и иные природные условия, агрессивность внешней среды и т. п.) | 0 – 5 |
| 6) Неопределенность процесса освоения применяемой техники или технологии. Наличие у участника возможности обеспечить соблюдение технологической дисциплины | 0 – 4 |
|
|
|
