 |
Оценка инвестиционного проекта
|
|
|
|
При проведении оценки инвестиционного проекта эксперту приходится решать ряд вопросов, которые могут быть сведены к следующему базовому перечню:
· Можем ли мы реализовать такой проект? Соответствуют ли правовые, организационные и технологические аспекты нашего проекта требованиям, которые вероятнее всего предъявит нам жизнь?
· Обеспечен ли проект финансированием в достаточном объеме, и достаточно ли мы защищены от финансовых рисков?
· Является ли этот проект эффективным, достаточно ли привлекательна для нас прибыль от его реализации?
· Приемлемы ли риски?
Пропустив задачи других направлений анализа, рассмотрим подход, который применяется при анализе того, является ли инвестиционный проект достаточно прибыльным для инвестора. Традиционно, для такой оценки проекта применяется анализ дисконтированных денежных потоков проекта, на основе которых рассчитывается группа стандартных показателей. Как будет показано ниже, существует целый ряд случаев, охватывающих значительную долю проектов, когда применять эти показатели в чистом виде не удобно, зато на помощь приходят методики и подходы из другой сферы — оценки бизнеса.
Классический подход
Для оценки эффективности инвестиционных затрат проекта традиционно используют следующие показатели:
· дисконтированный срок окупаемости (Pay-Back Period, PBP);
· чистая текущая стоимость (Net Present Value, NPV);
· внутренняя норма рентабельности (Internal Rate of Return, IRR).
Именно этот набор показателей приводится в резюме бизнес-плана инвестиционного проекта и используется заинтересованными сторонами для оценки коммерческой привлекательности инвестиционной идеи. Базой для расчета показателей эффективности являются так называемые чистые денежные потоки (Net Cash-Flow, NCF), включающие в себя выручку от реализации, текущие и инвестиционные затраты, прирост потребности в оборотном капитале и налоговые платежи. Название «чистые потоки» говорит о том, что потоки не учитывают схему финансирования — вложение собственных средств и привлечение кредитных ресурсов. Без этого вложения денежный поток проекта будет, естественно, получаться отрицательным на начальном этапе и накопленные денежные средства будут выглядеть так, как это показано на рис. 1.
|
|
|
Рис. 1.
На этом графике инвестора интересует несколько значений. Во-первых, это срок окупаемости проекта. Такой срок определяется по времени, требующемуся для того, чтобы суммарные чистые доходы проекта сравнялись с его затратами. На графике это точка, в которой NCF нарастающим итогом выйдет на положительные значения. В нашем примере — в 2012 году. Но ни один инвестор не согласится расстаться с сегодняшними деньгами в пользу будущих, достаточно отдаленных доходов, если эти доходы будут лишь покрывать инвестиции. Поэтому в оценке эффективности проекта всегда используются дисконтированные денежные потоки, в которых NCF каждого года уменьшается на величину ставки дисконтирования по формуле
,
где i — номер года проекта, а d — ставка дисконтирования. То есть, будущие денежные потоки «обесцениваются» для инвестора с годовыми темпами, равными ставке дисконтирования.
В результате, для нашего случая окупаемость проекта смещается на 2014 год.
Принцип расчета PBP всегда сводится к построению графика и нахождении точки, в которой накопленный дисконтированный NCF выходит на положительные значения.
Другой важный показатель проекта, NPV, хотя и виден очень хорошо на графике денежных потоков, обычно рассчитывается по формуле. Суть NPV — чистый доход, который принесет проект с учетом дисконтирования. На графике это то значение, которой принимает накопленный дисконтированный NCF проекта к моменту окончания расчетов (в примере — около 500). Формула же NPV выглядит так:
|
|
|
где NCFi — чистый денежный поток i -го года, а N — общее число лет.
Если в отношении срока окупаемости единых критериев приемлемости не существует, то анализ проекта по уровню NPV выглядит существенно проще. Любое положительное значение NPV считается показателем хорошей эффективности проекта. При этом конкретная величина NPV указывает не на прибыль инвестора (хотя название показателя и переводят иногда как «чистый приведенный доход»), а на «сверхприбыль», т.е. на тот дополнительный доход, который будет получен инвестором сверх ожидаемого.
Расчета NPV, как правило, достаточно для принятия решений по проекту. Но его значение выглядит не очень показательным, из него может быть понятно, что проект выгоден и привлекателен, но трудно оценить — насколько привлекателен. Поэтому в помощь NPV применяют третий стандартный показатель — внутренняя норма рентабельности.
Внутренняя норма рентабельности проекта (IRR) — это такое значение ставки дисконтирования d, при котором NPV становится равным 0. То есть IRR показывает, какое максимальное требование к годовому доходу на вложенные деньги инвестор может закладывать в свои расчеты так, чтобы проект еще выглядел привлекательным. Например, если для финансирования проекта используются деньги банка, то IRR продемонстрирует максимальную величину процентной ставки по кредиту, которую теоретически способен окупить проект.
Рассчитать значение IRR по формуле невозможно, этот показатель всегда находится подбором. Например, для отображенного выше денежного потока значение чистого дохода без учета дисконтирования составило 3300, а по мере увеличения ставки будущие доходы все меньше перекрывали начальные инвестиции и, как показано на рис. 2, при ставке 20% величина NPV стала равна нулю. Это и есть значение IRR данного проекта.
Рис. 2.
Итак, с точки зрения классических представлений об оценке инвестиционных проектов, необходимо рассчитать три показателя: NPV, PBP и IRR. При этом инвестора должны устроить значения окупаемости проекта и IRR, а величина NPV должна быть больше нуля.
|
|
|
Ставка дисконтирования
В основе всех описанных расчетов лежало дисконтирование прогнозируемых денежных потоков. Для того, чтобы провести его, необходимо выбрать ставку дисконтирования. Смысл ставки дисконтирования — отражение в расчетах влияния стоимости денег. Иногда уже этого определения бывает достаточно для того, чтобы принять решение о ее величине. Например, если проект будет финансироваться полностью за счет средств банковского кредита, то ставка дисконтирования равна процентной ставке по кредиту.
В более сложном случае, когда инвестируемый капитал взят из разных источников, расчет ставки дисконтирования усложняется, но не значительно. Теперь, вместо процентов по кредитам, в расчете используется понятие средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of Capital, WACC). Этот показатель рассчитывается так:
где:
kкр — доля кредитных средств в источниках финансирования,
kск — доля собственных средств акционера,
rкр — ставка процентов по кредиту,
rкр — доход на собственный капитал, требуемый акционером.
Получается, что каждая компонента капитала закладывает в стоимость денег проекта долю, пропорциональную доле самого источника капитала.
Фактически, через этот механизм расчета ставки дисконтирования учитывается требование каждого из инвесторов проекта к своим доходам на вложенные средства. Любопытно, что понятие WACC пришло в оценку инвестиционных проектов с фондового рынка, где оно активно применяется при анализе стоимости акций компаний.
Здесь мы впервые встречаемся с применением элементов, которые чаще встречаются в оценке бизнеса, для расчета эффективности инвестиционных проектов. Дальше мы увидим насколько тесно переплетены эти темы.
|
|
|
