Валютного и денежного рынков

Компания-продавец, имея "длинную" валютную позицию (т.е. нетто-требования в определенной иностранной валюте), потенциально подвержена риску обесценения этой валюты относительно отече­ственной. В этом случае фирма может применить форвардное хед­жирование следующим образом:

а) продать иностранную валюту на срок, согласованный со сро­ком ее будущих валютных поступлений. Данная операция осу­ществляется посредством заключения форвардного контракта на продажу иностранной валюты за отечественную (или другую ино­странную валюту, если в последней предполагается необходимость в будущем);

б) получить иностранную валюту через соответствующий срок в качестве оплаты за экспортную продажу;

в) отчислить полученную иностранную валюту в качестве опла­ты форвардного обязательства и получить предварительно уста­новленную (по форвардному контракту) сумму отечественной ва­люты.

В то же время компания, имеющая "короткую" валютную по­зицию (т.е. нетто-обязательства в некоторой иностранной валю­те), потенциально подвержена риску удорожания такой иностран­ной валюты относительно отечественной. Эта фирма купит ино­странную валюту, необходимую для будущих платежей, на фор­вардном рынке. Для этого она заключит соответствующий сроч­ный контракт с банком или биржевым брокером.

Действуя таким образом, компания (либо банк, например, при операциях кредитования и получения займа) в обоих случаях за­фиксирует в единицах отечественной валюты стоимость будущего инвалютного денежного потока (поступлений или платежей). На­пример, форвардно продавая будущие поступления от своей про­дажи по торговому контракту, фирма X трансформирует валют­ную деноминацию в 100 млн. нем. марок своих будущих поступ­лений из немецких марок в отечественную валюту (в данном слу­чае - доллары). Тем самым она элиминирует валютный риск.

Теперь предположим, что базовый спот-курс немецкой марки (на момент заключения торгового контракта) следующий: DEM 1 = USD 0,50, а годовой форвардный курс - DEM 1 = USD 0,48, т.е. немецкая марка котируется с форвардным дисконтом в 4%. В этом случае форвардная продажа 100 млн. нем. марок обеспе­чит гарантированные поступления 48 млн. дол. на 31 декабря (без­относительно к уровню будущего спот-курса).

Без хеджинга фирма Х имеет дополнительные активы в 100 млн. нем. марок, стоимость которых, пересчитанная в долларах, будет колебаться вслед за изменениями спот-курса "доллар/марка". Фир­ма будет иметь незакрытую (т.е. спекулятивную) "длинную" ва­лютную позицию, несущую риск снижения курса марки. Так, если спот-курс марки к 31 декабря снизится до 0,45 дол. за марку, то фирма Х сможет конвертировать полученные 100 млн. нем. марок лишь в 45 млн. дол. Тем самым она лишится 3 млн. дол. по срав­нению с гарантированными поступлениями в 48 млн. дол. при условии хеджирования сделки с помощью форвардной операции.

В то же время при благоприятном изменении (в данном случае повышении) курса немецкой марки фирма получит дополнитель­ную прибыль от поддержания открытой валютной позиции по сравнению с величиной поступлений, обеспечиваемых закрытием позиции с помощью форвардной операции. Так, если спот-курс немецкой марки к 31 декабря увеличится до 0,55 дол. за марку, то фирма Х сможет конвертировать полученные 100 млн. нем. марок в 55 млн. дол. Тем самым она дополнительно получит 7 млн. дол. по сравнению с гарантированными поступлениями в 48 млн. дол. при условии хеджирования сделки с помощью форвардной операции.

Если фирма не захочет поддерживать открытую валютную по­зицию и прибегнет к форвардному хеджингу, то форвардный кон­тракт создаст дополнительные обязательства фирмы в немецких марках, покрывающие по срочности и по валютной деноминации активы в этой валюте. Таким образом, дополнительные активы и обязательства в немецких марках, созданные соответственно пер­воначальным торговым контрактом на продажу товара за иностран­ную валюту и затем форвардным валютным контрактом на прода­жу инвалютных поступлений, компенсируют (или уничтожат) друг друга. Этим элиминируется риск снижения стоимости иностран­ной валюты против отечественной. В итоге фирма остается с нет­то-активами (т.е. требованиями на будущие поступления), выра­женными в отечественной валюте, на сумму в 48 млн. дол. Такая "длинная" позиция компании (а в сходной ситуации, и банка - при предоставлении кредита в иностранной валюте и его покры­тии через форвардную продажу) будет подвержена риску инфля­ционного обесценения отечественных денег, а кроме того, она может иметь высокую альтернативную стоимость (т.е. быть под­верженной процентному риску), однако фирма тем самым защи­тит себя от валютного операционного риска. В то же время вмес­то покрытия будущих валютных поступлений с помощью фор­вардного контракта на продажу инвалюты фирма может исполь­зовать инструменты денежного рынка для той же цели.

Денежно-рыночный хеджинг включает одновременные заимст­вование и инвестирование в двух различных валютах с целью по­крытия будущих инвалютных денежных потоков. Продолжая наш пример, предположим, что процентные ставки по немецким мар­кам и долларам равны 15 и 10,4% соответственно.

Тогда, используя денежно-рыночный хеджинг, фирма Х осу­ществит такую последовательность операций:

а) заимствует (в банке или эмитировав коммерческие бумаги) 86,957 млн. нем. марок (100 млн. нем. марок / 1,15) на 1 год;

б) конвертирует заимствованные марки в 43,478 млн. дол. (по спот-курсу на день подписания контракта в 0,5 дол. за немецкую марку);

в) инвестирует эти доллары на 1 год (на банковский депозит или в рыночные ценные бумаги) под 10,4% годовых;

г) получит в конце года 48 млн. дол. (43,478 млн. дол. ´ 1,104) от своих долларовых инвестиций;.

д) получит от фирмы Y 100 млн. нем. марок в качестве платежа за товары;

е) использует их для возврата основного долга и процентных платежей банку (или покупателям коммерческих бумаг).

В этом случае денежные потоки фирмы по операциям заимство­вания и кредитования точно покрывают денежные потоки фирмы по торговой и конверсионной операциям. В итоге фирма Х по­лучит 48 млн. дол. в качестве поступлений на свой банковский счет (т.е. фирма останется с нетто-"длинной" позицией в 48 млн. дол. активов, которые являются результатом ее долларовых инвести­ций).

Заметим, что равенство нетто-денежных потоков от рассмотрен­ных двух типов хеджинга не является обязательным. В нашем примере процентные ставки, форвардные и спот-курсы были вы­браны так, чтобы поддерживался паритет процентных ставок. В ином случае существуют возможности для покрытого процент­ного арбитража, а следовательно, необходимость выбора более де­шевого метода хеджирования из двух уже описанных.

Кроме того, одним из способов хеджирования валютного конт­рактного риска является использование опционов на продажу или покупку иностранной валюты. Подробно этот инструмент рас­сматривается в гл. 3. Здесь мы определим лишь некоторые общие правила, которым обычно следует фирма (банк) при выборе меж­ду валютными опционными и форвардными (фьючерсными) кон­трактами для хеджинговых целей, а именно:

а) если точно известна величина будущих платежей в иностран­ной валюте, то заключают форвардный (фьючерсный) контракт на покупку соответствующей иностранной валюты; если эта ве­личина с точностью неизвестна, то покупают колл-опцион на ва­люту (т.е. опцион на покупку соответствующей иностранной ва­люты);

б) если точно известна величина будущих поступлений в ино­странной валюте, то заключают форвардный (фьючерсный) кон­тракт на продажу соответствующей иностранной валюты; если эта величина с точностью неизвестна, то покупают пут-опцион на валюту (т.е. опцион на продажу соответствующей иностранной валюты);

в) если величина будущих инвалютных потоков известна лишь частично, то используют форвардный (фьючерсный) контракт на покупку или продажу иностранной валюты для хеджирования из­вестной величины денежного потока от валютных операций, а опционный контракт покупают для хеджирования максимальной величины неопределенного остатка.

При этом предполагается, что целью фирмы (банка) является снижение риска, а не спекуляция на предполагаемом направле­нии движения или на колеблемости валютных курсов. Кроме того, предполагается, что форвардные (фьючерсные) опционные кон­тракты правильно оцениваются на рынке. Так, на эффективном рынке ожидаемая стоимость любого из этих контрактов должна быть близка к нулю. Любой другой результат приведет к возмож­ности получения арбитражных прибылей, а существование таких прибылей привлечет арбитражеров. Попытки последних получить прибыль из неравновесных котировок вернут эти котировки к их равновесным уровням.

Далее, фирма может управлять своим валютным операцион­ным риском, не прибегая к инструментам форексного или денеж­ного рынков, а посредством включения соответствующих условий в торговый контракт (так называемые "перенос риска на контр­агента", "разделение риска"), а также с помощью неттинга риска. Охарактеризуем эти способы хеджинга.