Альтернативный метод учета затрат на размещение

В этой главе затраты на размещение, как правило, включались в цену соот­ветствующего источника капитала, что автоматически приводило к увеличению WACC фирмы. Альтернативный метод регулирования затрат на размещение за­ключается в том, чтобы не учитывать их при оценке WACC, но далее в процессе формирования инвестиционного бюджета распределить всю сумму этих затрат среди новых проектов фирмы, и, следовательно, вместо того чтобы увеличить цену капитала, нужно увеличить стоимость проектов.19

При включении затрат на размещение в стоимость будущих проектов вся их сумма, фактически появившаяся до момента их реализации, должна быть тем не менее приписана им, несмотря на то, будет или нет вновь привлеченный капитал использован именно в этих проектах. Когда затраты на размещение включаются в показатель WACC фирмы, они как бы распределяются между текущими и будущими проектами. В действительности альтернативный метод приписывает затраты на размещение лишь определенным проектам, в течение срока эксплуатации которых эти затраты и амортизируются, тогда как традиционный метод амортизирует их бесконечно.20

 

Вопросы для самопроверки

Что такое амортизационный фонд?

Имеет ли амортизационный фонд цену как источник средств? Если да, то какую?

Какова цена источника «отсроченные налоги»?

Как оба эти источника влияют на WACC фирмы и на график МСС?

 

Резюме

 

В этой главе было показано, как оценивается цена капитала фирмы. Основные концепции главы.

• В процессе принятия решений по формированию инвестиционного бюджета в качестве цены капитала следует использовать средневзвешенную цену различных составляющих капитала фирмы (обычно это долгосрочная кредиторская задолженность, привилегированные акции и собственный капитал).

• Цена долгосрочной кредиторской задолженности, являющаяся посленалоговой ценой нового заемного капитала, обычно определяется умножением процентной ставки по кредиту или займу на величину 1 — Т, где Т — предельная ставка налогообложения для фирмы: .

• Цена источника «невыкупаемые привилегированные акции» рассчитывается делением дивиденда по привилегированным акциям на чистую цену выпуска, т. е. цену, которую фирма получает после вычета затрат на размещен) .

• Цена собственного капитала является ценой нераспределенной прибыли до тех пор, пока фирма имеет этот источник, и становится ценой обыкновенных акций нового выпуска, как только фирма исчерпает нераспределенную прибыль.

• Цена нераспределенной прибыли — это та доходность, которую инвесторы требуют от обыкновенных акций фирмы; она может быть оценена одним из трех методов: 1) с помощью модели оценки доходности финансовых активов (САРМ); 2) методом дисконтированного денежного потока (DCF); 3) метод «доходность облигаций плюс премия за риск».

• Применение САРМ предусматривает этапы: 1) оценивается β - коэффициент фирмы; 2) находится премия за риск для фирмы умножением этого коэффициента на рыночную премию за риск и 3) рассчитывается цена источника «нераспределенная прибыль» суммированием премии за риск и безрисковой про­центной ставки:

• В качестве безрисковой процентной ставки лучше всего использовать до­ходность долгосрочных казначейских облигаций.

• Существует три вида ft, которые могут быть использованы в САРМ: 1) историческая, 2) уточненная, 3) фундаментальная.

• Рыночная премия за риск может быть вычислена по фактическим данным (ex post) и по прогнозируемым данным (ex ante).

• При использовании DCF искомое находится из уравнения оценки ак­ций. При постоянном росте дивидендов ожидаемый темп прироста дивиденда и ожидаемая дивидендная доходность складываются: .

• Темп прироста может быть оценен по статистическим данным с исполь­зованием модели оценки прироста нераспределяемой прибыли, g = br, или на основе прогнозов аналитиков.

• Метод «доходность облигаций плюс премия за риск» требует сложения премии за риск и цены заемного капитала фирмы: равно доходности соб­ственных облигаций компании плюс RP.

• Цена источника «обыкновенные акции нового выпуска» выше, чем цена нераспределенной прибыли, так как при продаже этих акций фирма должна осуществить затраты на размещение. Для того чтобы найти цену источника «обыкновенные акции нового выпуска» по модели DCF, цена акции сначала уменьшается на величину затрат на размещение, далее на основе цены, кото­рую фирма получает фактически, рассчитывается дивидендная доходность, по­сле чего добавляется ожидаемый темп прироста: .

• У каждой фирмы есть целевая структура капитала (target capital struc­ture), а оптимальные веса используются при оценке WACC фирмы (6.6).

• Предельная цена капитала (МСС) фирмы является ценой последнего дол­лара вновь привлеченного фирмой капитала. С ростом объемов привлекаемых средств МСС увеличивается. График зависимости предельной цены капитала от величины прироста средств называется графиком МСС.

Концепции, описанные в этой главе, будут широко использоваться на протя­жении всего изложения материала, особенно при описании процессов принятия решений по формированию инвестиционного бюджета (главы 7—10) и процессов принятия решений по формированию структуры капитала (главы 11 и 12).

 

Вопросы

 

6.1. Дайте определение следующих понятий:

а) средневзвешенная цена капитала, WACC;

б) посленалоговая цена заемного капитала, ;

в) цена источника «привилегированные акции», ;

г) цена источника «нераспределенная прибыль», ;

д) историческая β, уточненная β, фундаментальная β;

е) цена источника «обыкновенные акции нового выпуска», ;

ж) затраты на размещение, F;

з) оптимальная структура капитала;

и) график МСС;

к) цена источника «амортизационный фонд»;

л) цена источника «отсроченные к выплате налоги».

6.2. В каком смысле WACC является средней ценой? предельной ценой?

6.3. Каким образом каждый из следующих показателей влияет на цену заемного капитала фирмы, ; на цену собственного капитала фирмы, ; на WACC фирмы? Поставьте в таблице плюс, минус или нуль, если фактор увеличивает, уменьшает или оставляет неизменным соответствующий показатель. Остальные показатели считайте неизменными. Будьте готовы защитить свое мнение, но помните, что однозначный ответ не всегда возможен. Эти вопросы сформулированы для того, чтобы стимулировать мышление и дискуссию.

	Влияние на
			WACC
Ставка налога для корпорации уменьшена	——	——	——
Федеральная резервная система ужесточает условия получения кредита	——	——	——
Фирма увеличивает долю заемного капитала	——	——	——
Доля выплаты дивидендов увеличилась	——	——	——
Фирма удвоила размер капитала, привлекаемого ею за год	——	——	——
Фирма расширяется в новую рисковую область	——	——	——
Фирма сливается с другой фирмой, доходы которой антицикличны с доходами первой фирмы и с рын­ком акций	——	——	——
Рынок акций решительно сужается, и цена акций нашей фирмы падает	——	——	——
Инвесторы становятся более склонными к риску	——	——	——
Фирма является коммунальной службой по электроснабжению. Она делает большие капиталовложе­ния в атомную промышленность. Несколько шта­тов собираются запретить производство атомной энергии	——	——	——

 

Задачи

6.1. Цена заемного капитала. Вычислите посленалоговую цену заемного капитала при следующих условиях:

а) ставка процента — 10%, ставка налога — 0%;

б) ставка процента — 10%, ставка налога — 20%;

в) ставка процента — 10%, ставка налога — 40%.

6.2. Цена нераспределенной прибыли. Последний дивиденд на акцию компании «Krogh» был 1 дол. (D_o = 1 дол.). Акции продаются по цене 20 дол. за акцию. Ожидаемый темп прироста постоянен и равен 5%, Рассчитайте с использованием метода DCF цену нераспределенной прибыли фирмы.

6.3. Расчет WACC. Рыночная стоимость компании «Powell» на 1 января составляла 60 млн. дол. В течение года фирма планирует привлечь и инвестировать в новые проекты 30 млн. дол. Предположим, что краткосрочной задолженности нет. Считается, что приведенная ниже структура капитала фирмы является оптимальной (в млн. дол.):

Заемный капитал............................................……………..
Собственный капитал........................................…………..
Всего.....................................................…………………

Купонная ставка по новым облигациям будет равна 8%, и продаваться они будут по номиналу. Обыкновенные акции, сегодня продаваемые по 30 дол. за акцию, могут быть размещены на таких условиях, что компания получит по 27 дол. за акцию. Требуемая доходность акционеров равна 12%. Она состоит из дивидендной доходности в 4% и ожидаемого постоянного темпа прироста 8%, (Ожидается, что следующий дивиденд будет равен 1.20 дол., следовательно, 1.20 дол.-.30 дол. = 4%). Предполагается, что нераспределенная прибыль за год составит 3 млн. дол. Предельная ставка налогообложения для компании — 40%. (Предположите отсутствие денежного потока, обусловленного амортизацией).

а. Какой объем новых инвестиций может быть выполнен за счет собственного капи­тала для того, чтобы сохранить существующую структуру капитала?

б. Какая величина потребности в собственном капитале должна быть удовлетворена за счет внутренних резервов? за счет эмиссии?

в. Определите цену каждой составляющей собственного капитала.

г. При каком объеме капиталовложений WACC фирмы изменится в сторону увели­чения?

д. Вычислите WACC фирмы, если в качестве источника собственных средств исполь­зуется: 1) только нераспределенная прибыль; 2) нераспределенная прибыль и дополни­тельная эмиссия обыкновенных акций.

6.4. Оценка WACC. Обыкновенные акции «Hunt Manufacturing», которых сейчас выпущено 140000, продаются по цене 50 дол. за акцию. За текущий 1993 г. дивиденд ожидается в размере 50% EPS за год. Так как инвесторы ожидают сохранение прошлых тенденций, темп прироста может быть рассчитан на основе статистических данных о доходности. Ниже приводятся данные о доходе на акцию компании за предыдущие 10 лет (в дол.):

Год....………..
EPS, дол. …….	2.00	2.16	2.33	2.52	2.72	2.94	3.18	3.43	3.70	4.00

Текущая ставка процента по вновь привлекаемому заемному капиталу равна 8%. Предельная ставка налогообложения компании составляет 40%. Структура капитала в рыночной оценке, считающаяся оптимальной, представлена ниже (в млн. дол.):

Заемный капитал..............................................
Собственный капитал..........................................
Всего.......................................................

а. Вычислите посленалоговую цену нового заемного капитала и собственного капи­тала, предположив, что собственный капитал формируется исключительно за счет нерас­пределенной прибыли. Вычислите цену собственного капитала при постоянном росте по формуле .

б. Найдите величину WACC фирмы, не предполагая дополнительной эмиссии обык­новенных акций.

в. Какой объем капитальных вложений может быть сделан до того, как фирме при­дется прибегнуть к эмиссии? (Предположите отсутствие денежного потока амортизация).

г. Какова величина WACC после точки перелома нераспределенной прибыли, если обыкновенные акции нового выпуска продаются по цене 50 дол. за акцию, принося фирме чистыми 45 дол. от каждой?

6.5. Рыночная ценность структуры капитала. Баланс компании «Nelson» выглядит следующим образом (в млн. дол.):

Актив	Пассив
Оборотные средства Основные средства (оста­точная стоимость		Краткосрочные пассивы Долгосрочные пассивы Собственный капитал: Обыкновенные акции (1 млн. штук) Нераспределенная прибыль
Баланс		Баланс

Краткосрочная кредиторская задолженность представляет собой кредиты банков (ставка процента по этому виду задолженности равна 10% — та же, что и по новым кредитам). Долгосрочная кредиторская задолженность представляет собой облигационный заем из 30000 облигаций номиналом 1000 дол., купонной ставкой 6% и сроком погашения 20 лет. Обычная ставка процента по долгосрочному займу, , - 10%. Это текущая доходность к погашению облигации. Обыкновенные акции продаются по цене 60 дол. за акцию. Определите рыночную стоимость структуры капитала фирмы.

6.6. Цена собственного капитала. Доход на акцию (EPS) фирмы «Phillips Tractor» в 1992 г. составил 2.00 дол. В 1987 г. EPS был равен 1.3612 дол. В виде дивидендов компания выплачивает 40% своих доходов, а акции в настоящий момент продаются по цене 21.60 дол. Ожидаемый доход фирмы в 1993 г. составляет 10 млн. дол. Оптимальная рыночная доля заемного капитала в общей сумме источников составляет 60%. Фирма не выпускала привилегированных акций.

а. Вычислите темп прироста доходов фирмы.

б. Вычислите дивиденд на акцию, ожидаемый в 1993 г. Предположите при этом, что темп прироста, вычисленный в пункте «а», остается неизменным.

в. Какова цена нераспределенной прибыли компании, ?

г. Какая сумма нераспределенной прибыли ожидается в 1993 г.?

д. При какой величине общего объема финансирования цена собственного капитал фирмы возрастет? (Предположите отсутствие денежных потоков амортизации).

е. При продаже обыкновенных акций фирма получает чистыми 18.36 дол. от акции. Какова процентная величина затрат на размещение, F? Какова цена источника «обыкновенные акции нового выпуска», ?

6.7. Достоверность методов оценки цены капитала. Только что вы рассчитали цену собственного капитала фирмы «Verbrugge Shipping» с использованием трех методов оценки. Результаты приведены ниже (в %):

Метод	Оценка
САРМ	12.1
DCF	14.0
Доходность по облигациям плюс премия за риск	15.4

 

Несовпадение результатов вызывает некоторое беспокойство, тем не менее вам нужна конкретная оценка. Какие факторы вы приняли бы во внимание, если бы попытались поставить рядом с вышеперечисленными данными некоторые оценки достоверности?

6.8. График MCC. «Longstreet Communications, Inc.» (LCI) имеет следующую структуру капитала, которую можно считать оптимальной (в %):

Заемный капитал...............................……….
Привилегированные акции......................…
Обыкновенные акции............................……
Всего …………………………………………

В этом году чистый доход LCI ожидается в размере 17142.86 дол.; установленная доля выплаты дивидендов из прибыли составляет 30%; ставка налога равна 40%. Инвесторы ожидают, что в будущем доходы и дивиденды будут расти с постоянным темпом 9%. В прошлом году LCI выплатила дивиденд по акции, D₀, в размере 3.60 дол., а сегодня ее акции продаются по цене 60 дол. Доходность казначейских облигаций равна 11%, ожидаемая доходность средней акции — 14%, -коэффициент LCI — 1.51. Дополнительное привлечение капитала может быть осуществлено на следующих условиях.

Обыкновенные акции: затраты на размещение новых обыкновенных акций составляют 10%.

Привилегированные акции: новые привилегированные акции могут продаваться по цене 100 дол. за акцию с дивидендом 11 дол.; затраты на размещение составляют 5 дол. на акцию.

Заемный капитал: облигации могут быть размещены под 12%.

а. Найдите цену источников: заемный капитал, привилегированные акции, нераспределенная прибыль и обыкновенные акции нового выпуска.

б. Какой прирост капитала может быть достигнут LCI до того, как ей придется на­чать продажу новых обыкновенных акций? (Другими словами, найдите точку перелома нераспределенной прибыли).

в. Какова величина WACC компании LCI, когда она обеспечивает свои потребности в собственном капитале за счет нераспределенной прибыли? за счет обыкновенных акций нового выпуска?

г. Постройте график МСС компании LCI.

д. Предположим, что прогнозируемые амортизационные отчисления компании LCI за планируемый период составят 10000 дол. Какое влияние это окажет на график МСС?

6.9. Оценка WACC. «Travellers Inn, Inc.» (TII) появилась в результате слияния не­скольких региональных мотелей. Она собирается составить конкуренцию на националь­ном рынке компании «Holiday Inn». Баланс ТII 31 декабря 1992 г. приведен ниже (в млн. дол.):

Актив		Пассив
Денежные средства		Кредиторская задолженность
Дебиторская задолженность		Начисления
Запасы		Краткосрочные кредиты
Всего оборотных средств		Всего краткосрочных пассивов
Основные средства (остато­чная		Долгосрочные пассивы
стоимость)		Привилегированные акции
		Собственный капитал:
		Обыкновенные акции
		Нераспределенная прибыль
		Всего собственного капитала
Баланс		Баланс

Для компании ТII приведены также следующие данные.

1. Краткосрочные кредиты представляют собой банковские кредиты с текущей про­центной ставкой 10% и ежеквартальным начислением процентов. Эти кредиты исполь­зуются для финансирования запасов и дебиторской задолженности на сезонной основе; таким образом, в сезонном затишье величина банковских кредитов равна нулю.

2. Долгосрочные пассивы представляют собой облигационный заем со сроком пога­шения 20 лет, полугодовым начислением процентов и купонной ставкой 8%. Облигации обеспечены закладной под недвижимость. На данный момент эти облигации обеспечи­вают инвесторам доходность =12%. При продаже новых облигаций их доходность 5удет равна также 12%, но для их продажи требуется осуществить затраты на размеще­ние в размере 5%.

3. Номинал непогашаемых привилегированных акций ТII равен 100 дол.; по ним оплачивается ежеквартальный дивиденд в размере 2 дол. Доходность этих акций равна 11%. Новый выпуск непогашаемых привилегированных акций должен приносить инвесторам ту же доходность, но компания должна осуществить затраты на их размещение в размере 5%.

4. Компания выпустила 4 млн. обыкновенных акций. P₀ = 20 дол., но недавно акции продавались в пределах от 17 до 23 дол. D₀ = 1 дол. и EPS₀ =2 дол. В 1992 г. ROE, основанная на средней величине собственного капитала, была равна 24%. В этом году менеджеры ожидают увеличения данного показателя до 30%, однако фондовые аналитики нe осведомлены о таких оптимистических прогнозах.

5. По сообщению фондовых аналитиков, -коэффициент варьирует от 1.3 до 1.7. Ставка процента по казначейским облигациям равна 10%. Величина , оцененная различными брокерскими домами, варьирует от 14.5 до 15.5%. Кроме того, брокерские дома на обозримое будущее предсказывают темпы прироста в размере от 10 до 15%. однако некоторые аналитики не дают точных прогнозов темпов прироста и сообщают своим клиентам, что для компании ТII ожидается продолжение сложившихся тенденций. ниже приводятся исторические данные о EPS и DPS (в дол.):

Год	EPS	DPS		Год	EPS	DPS
	0.09	0.00			0.78	0.00
	-0.20	0.00			0.80	0.00
	0.40	0.00			1.20	0.20
	0.52	0.00			0.95	0.40
	0.10	0.00			1.30	0.60
	0.57	0.00			1.60	0.80
	0.61	0.00			2.00	1.00
	0.70	0.00

Скорректировано с учетом дробления акций в 1982 г. в отношении 2: 1 и 3: 1 в 1990 г. и 10% дивидендов по акциям в 1979 и 1987 гг.

6. На недавно прошедшей конференции вице-президент по финансам компании ТII получил данные от инвестиционных управляющих некоторых пенсионных фондов о той минимальной доходности, которую они желали бы получить от обыкновенных акций ТII для того, чтобы предпочесть их облигациям той же компании (при том что доходность облигаций компании составляет 12%). Эти ответы дали значение премии за риск, равной превышению над доходностью облигаций ТП, в размере от 4 до 6%.

7. Ставка налога для компании ТII составляет 40%. Доминирующая ставка налого­обложения ее акционеров равна 28%.

8. Затраты на размещение нового выпуска обыкновенных акций составят 10%.

9. Основной инвестирующий компанию ТII банк «Henry, Kaufman & Company» пред­сказывает падение процентных ставок в следующем размере: упадет до 10%, а процент по казначейским облигациям — до 8%, хотя при этом «Henry, Kaufman & Company» при­знает, что увеличение ожидаемого размера инфляции может привести к увеличению, а не к падению процентных ставок.

10. Фирма ожидает, что в текущем году величина амортизационных отчислений составит 5 млн. дол.

Предположим, что вас недавно наняли на должность финансового аналитика и ваш босс, являющийся финансовым менеджером, дал вам задание оценить WACC компании при одновременном использовании в качестве источников средств нераспределенной при­были и обыкновенных акций нового выпуска. Ваши значения цены капитала на любом уровне могут быть предназначены для использования в оцениваемых проектах, имеющих ту же степень риска, что и активы фирмы, отраженные в балансе.

 

Мини-ситуация

 

Вас только что наняли на должность финансового аналитика в фирму «Harry Davis Industries». Вашим первым поручением является оценка цены капитала фирмы. Для начала ваш руководитель предоставил следующую информацию.

1. Ставка налогообложения фирмы составляет 40%.

2. Фирма выпустила 12%-ные безотзывные облигации со сроком погашения 15 лет и полугодовыми купонными выплатами. Они продаются по цене 1153.72 дол. Фирма не использует на постоянной основе краткосрочных кредитов.

3. Текущая цена безотзывных привилегированных акций фирмы (10%-ные, номинал 100 дол., ежеквартальные платежи) составляет 113.10 дол. Новые безотзывные привиле­гированные акции могут быть проданы по этой же цене, но затраты на размещение для «Davis» составят 2.00 дол. на акцию.

4. Обыкновенные акции фирмы на данный момент продаются по цене 50 дол. за акцию. Последний дивиденд по ним, D0, составил 4.19 дол., и инвесторы ожидают, что этот дивиденд в обозримом будущем будет расти с постоянным темпом прироста 5%. -коэффициент фирмы равен 1.2, текущая доходность казначейских облигаций — 7%, оценка рыночной премии за риск — 6%. При использовании метода «доходность обли­гаций плюс премия за риск» менеджеры предполагают, что премия за риск равна 4 про­центным пунктам.

5. Затраты на размещение по выпуску новых обыкновенных акций, включая рыноч­ное давление, составляют 15%.

6. Оптимальная структура капитала фирмы включает 30% заемного капитала, 10% привилегированных акций и 60% собственного капитала.

7. На текущий год прогноз нераспределенной прибыли компании составляет 300 000 дол.

8. Ожидается, что амортизационные отчисления за текущий год составят 500 000 дол.

Для того чтобы структурировать задачу, руководитель просит вас ответить на следу­ющие вопросы.

1. а. Какие источники средств могут быть включены в оценку WACC фирмы «Harry Davis»?

б. На какой базе следует оценивать цену составляющих капитала: посленалоговой или доналоговой?

в. Цена источников отражает историческую или новую (предельную) стоимость?

2. а. Какова цена заемного капитала фирмы?

б. Следует ли учитывать затраты на размещение?

в. Следует ли вам использовать номинальную цену заемного капитала или его эф­фективную годовую ставку?

г. Может ли оценка цены заемного капитала, основанная на ставке по облигациям со сроком погашения 15 лет, быть достоверной оценкой , если фирма на данный момент планирует выпустить облигации со сроком погашения 30 лет?

3. а. Какова цена источника «привилегированные акции фирмы»?

б. Являются ли привилегированные акции более или менее рисковыми для инве­сторов по сравнению с заемным капиталом? Почему доходность по привилегированным акциям для инвесторов меньше, чем доходность облигаций к погашению?

в. Допустим, вы обнаружили, что у привилегированных акций фирмы есть обязатель­ство о досрочном выкупе акций в течение 5-летнего срока по цене 110 дол. за акцию. Какова будет цена источника «привилегированные акции фирмы» при таком условии? (В других пунктах это условие не учитывайте).

4. а. Почему нераспределенная прибыль как источник средств имеет свою цену?

б. Какова цена этого источника, рассчитанная на основе САРМ?

в. Почему в качестве оценки безрисковой ставки рекомендуется использовать про­центную ставку по казначейским облигациям, а не по казначейским векселям?

г. Каковы различия между фактическими, уточненными и фундаментальными зна­чениями ?

д. Опишите два метода, которые могут быть использованы для оценки рыночной премии за риск.

5. а. Какова цена источника «нераспределенная прибыль» фирмы, , рассчитанная по модели DCF?

6. Предположим, что фирма фактически получила на собственный капитал 15%-ную прибыль (ROE) и вложила в дело 35% прибыли. Инвесторы ожидают, что такая ситуация сохранит место и в будущем. Как вы смогли бы использовать эту инфор­мацию для того, чтобы оценить темп прироста дивиденда в будущем, и какое его значение при этом вы получите? Согласуется ли этот темп прироста с 5%-ным, полученным ранее?

в. Может ли модель DCF использоваться при непостоянном темпе прироста? как?

6. Какова цена источника «нераспределенная прибыль» компании, основанная на применении метода «доходность облигаций плюс премия за риск»?

7. Какова ваша окончательная оценка ?

8. а. Какова цена источника «обыкновенные акции нового выпуска» фирмы, ?

б. Объясните, почему цена источника «обыкновенные акции нового выпуска» выше, чем цена источника «нераспределенная прибыль».

9. а. Какова WACC фирмы при использовании в качестве источника собственного капитала только нераспределенной прибыли?

б. Какова величина WACC при использовании фирмой в качестве составляющей соб­ственного капитала обыкновенных акций нового выпуска?

10. а. При каком объеме новых инвестиций фирма начнет выпускать новые обыкновенные акции? (Денежный поток амортизации не учитывайте).

б. Постройте график МСС фирмы. Можно ли предположить, что график МСС фирмы останется неизменным после точки перелома нераспределенной прибыли, невзирая на величину потребности в капитале? Может ли на WACC повлиять то, как фирма собирается использовать привлеченные ею средства?

11. Мы знаем, что годовой денежный поток фирмы равен прибыли фирмы плюс расходы, не входящие в денежный поток (обычно это прибыль плюс амортизация), хотя до сих пор в анализе денежный поток амортизации игнорировался. Какое влияние на график МСС компании «Davis» оказывает амортизация? Может ли учет амортизации повлиять на приемлемость предложенных проектов капиталовложений и величину общего бюджета капиталовложений? Поясните.

 

ДОПОЛНИТЕЛЬНАЯ ЛИТЕРАТУРА

 

Ниже приведены статьи, описывающие применение САРМ для оценки цены собственного капитала.

 

Beaver W. H., Kettler P., Scholes M. The Association between Market Determined and Accounting Determined Risk Measures // Accounting Rev. 1970. Oct. P. 654-682.

Bowman R. G. The Theoretical Relationship between Systematic Risk and Financial (Accounting) Variables // Journ. Finance. 1979. June. P. 617-630.

Chen C. R. Time-Series Analysis of Beta Stationarity and Its Determinants: A Case of Public Utilities // Financial Management. 1982. Autumn. P. 64-70.

Cooley P. L. A Review of the Use of Beta in Regulatory Proceedings // Ibid. 1981. Winter. P. 75-81.

 

Средневзвешенная цена капитала, описанная в данной главе, широко используется как в промышленности, так и в теоретических работах. Это понятие критиковалось по многим пунктам, но реальной альтернативы ему нет. См. следующие работы:

 

Arditti F. D., Levy Я. The Weighted Average Cost of Capital as a Cutoff Rate: A Critical Examination of the Classical Textbook Weighted Average // Financial Management. 1977. Fall. P. 24-34.

Beranett W. The Weighted Average Cost of Capital and Shareholder Wealth Maximization // Journ. Financial a. Quantitative Analysis. 1977. March. P. 17-32.

Boudreaux K. J.. Long H. W., Ezzell J. R.. Porter R. В., Horim M. В., Shapiro А. С. Тhe Weighted Average Cost of Capital: A Discussion // Financial Management. 1979. Summer. P. 7-23.

Reilly R. R., Wacker W. E. On the Weighted Average Cost of Capital // Journ. Financial a. Quantitative Analysis. 1973. Jan. P. 123-126.

 

Ниже упомянуты несколько других интересных статей, относящихся к данной теме:

 

Alberts W. W., Archer S. H. Some Evidence on the Effect of Company Size on the Cost of Equity Capital // Journ. Financial a. Quantitative Analysis. 1973. March. P. 229-242.

Amihud Y., Mendelson H. Liquidity and Cost of Capital: Implications for Corporate Management // Journ. Applied Corporate Finance. 1989. Fall. P. 65-73.

Brigham E. F.. Shome D. K., Vinson S. R. The Risk Premium Approach to Measuring a

Utility's Cost of Equity // Financial Management. 1985. Spring. P. 33-45.

Chen A. Recent Developments in the Cost of Debt Capital // Journ. Finance. 1978. June. P. 863-883.

Harris R. S. Using Analysts' Growth Forecasts to Estimate Shareholder Required Rates of Return // Financial Management. 1986. Spring. P. 58-67.

Myers St. C. Interactions of Corporate Financing and Investments Decisions—Implication for Capital Budgeting // Journ. Finance. 1974. March. P. 1-25.

Nantell T. J., Carlson C. R. The Cost of Capital as a Weighted Average // Ibid. 1975. Dec. P. 1343-1355.

Siegal J. J. The Application of DCF Methodology for Determining the Cost of Equity Capital // Financial Management. 1985. Spring. P. 46-53.

Taggart R. A.. Jr. Consistent Valuation and Cost of Capital Expressions with Corporate and Personal Taxes // Ibid. 1991. Autumn. P. 8-20.

Timme St. G., Eisemann P. C. On the Use of Consensus Forecasts of Growth in the Constant Growth Model: The Case of Electric Utilities // Ibid. 1989. Winter. P. 23-35.

 

Относительно методов определения цены капитала в крупных фирмах см.:

 

Gitman L. J., Mercurio V. A. Cost of Capital Techniques Used by Major U.S. Firms: Survey and Analysis of Fortune's 1000 // Financial Management. 1982. Winter. P. 21-29.

 

Дополнительные библиографические ссылки, касающиеся цены капитала, приведены в главах 3, 8 и 9.

 

Ситуация 4 «Silicon Valley Medical Technologies Inc.» и ситуация 5 «Telecommunications Services, Inc.» в сборнике экономических ситуаций Бригхема и Гапенски (см. Дополнительную литературу к главе 2) акцентируют внимание на исчислении цены капитала корпораций, а ситуация 6 «Randolph Corporation» — на исчислении цены капитала подразделений корпорации.

 

Глава 7

⇐ Предыдущая23242526272829303132Следующая ⇒

Поделиться:

Воспользуйтесь поиском по сайту: