Трансформация предприятий в России в 1996-2000 гг. (обобщение данных эмпирического исследования)

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Вид трансфор­мации	Вариант трансформации	Количество трансфор­маций	Количество предпри­ятий, уча­ствующих в трансфор­мациях
Соединение	Слияние
Присоединение
Поглощение
ИТОГО
Объедине­ние	Независимые
Частично зависимые
Полностью зависимые
ИТОГО
Рекомби­нация	Совместные предприятия
Франчайзинг
ИТОГО
Преобразо­вание	Преобразование
Деление	Продажа
Разделение		о Э
Выделение
ИТОГО
Разъедине­ние	Разъединение
Ликвидация	Ликвидация
	ИТОГО

Таблица 3

Волны слияний и поглощений в США и меры государственного регулирования

 

Волны слия­ний и погло­щений	Основные формы	Причины в сфере государственно­го регулирования
На стадии роста с 1893 г. до начала спада в 1904 г. (монополис­тическая)	Горизонтальные слияния (тяжелая промышленность). Стремление компаний трансформироваться из региональных в национальные. «Слияния для монополии»70.	Принято законодательство, запрещаю­щее картельные соглашения.
На стадии роста с 1922 г. до 1929 г. (олигополисти-ческая)	Вертикальные и горизонтальные слияния, приведшие к созданию олигополий (помимо тяжелой промышленности, пищевая, хими­ческая, угледобывающая, финан­совые институты). Стремление компаний усилить монополистиче­скую мощь и расширить сегменты своего рынка.	Изменения 20-х гг. в системе коммуни­каций, транспорта и технологии мно­гих индустрий США.
На фоне роста экономики 1940-1948 гг. («волна зака­та»)	Третья волна горизонтальных слияний. Дружественные поглоще­ния небольших частных компаний крупными.	Изменения в налоговом законодатель­стве, хотя убедительных рациональных объяснений нет.
Сер. 50-х -1969 г. (конгломе-ративная волна 1967-1969 гг. в период быстро­го роста)	1)Завершение эры горизонтальных слияний. Создание конгломератов на основе слияний и поглощений. Наиболее активно - автомобильная и аэрокосмическая отрасли. 2) Отход от широко распростра­ненной (фактически основной) практики недружественного захва­та контроля над Советами дирек­торов через голосование по дове­ренности без покупки контролирующей доли (proxy contests, proxy fights). В середине 50-х гг. на смену голосованию по доверенности пришли тендерные предложения на покупку акций.	1) Принятие в 1950 г. акта Celler-Kefauver, который дал возможность признавать слия­ния, ведущие к монополистической концен­трации в отрасли, противозаконными. 2) Со второй половины 50-х гг. издержки голосования существенно возросли: Комис­сия по ценным бумагам США в 1955 г. изменила требования к голосованию по доверенности: стали необходимы предвари­тельная экспертиза документов, подаваемых в комиссию перед сбором голосов, полное раскрытие имен тех, кому отдаются голоса, информирование об этом всех акционеров. С 1964 г. эти требования еще более ужесточе­ны. В итоге вероятность успеха оспаривания действий сборщиков доверенностей в суде резко возросла

⁷⁰ Stigler, 1950. 150

Таблица 3 продолжение

Волны слия­ний и погло­щений	Основные формы	Причины в сфере государственно­го регулирования
1981-1989 гг.	Все известные типы слияний (го­ризонтальные, вертикальные, конгломеративные и др.). Все отрасли. Жесткие поглощения конгломератов и деконгломерати-зация (распродажа захваченных компаний по частям - bust-up takeovers). Развитие LBO (выкуп компаний в кредит)	-
90-е гг. Спад волны слияний, при некотором оживлении после 1993 г. с началом пе­риода роста, затем после 1998 г.	Формы и отрасли аналогично предыдущей волне. Слияния с образованием конгломератов наименее популярны. Преобладает горизонтальный тип слияния как реакция на жесткую конкуренцию в условиях меняющихся рынков, неопределенность внешней среды, глобализацию экономики (напри­мер, сталелитейная промышлен­ность, Интернет-технологии, фи­нансовые институты).	Ожидаемое создание европейского экономического и валютного союза. В то же время заметное ужесточение законодательства и правоприменения: законодательно приняты противопог-лотительные поправки (ограничение на использование заемных средств при поглощении), судебное преследование за сделки с инсайдеровской информа­цией (а также усилившееся сопротив­ление менеджеров поглощению, рост банкротств поглощенных в ходе обрат­ного выкупа компаний)

Таблица 4

Некоторые сравнительные характеристики вариантов иностранных и российских сделок «враждебного поглощения»

 

Характери­стика	Западное «враждеб­ное поглощение»	Российское «враждебное поглощение»
Форма	Выстраивание пакета (до 10%) в компании-цели; открытый тендер против воли управ­ляющих.	«Тихая» скупка; открытое предложение; приобре­тение долговых обязательств.
Инициатор атаки	Агрессор (его дочерняя финансовая компания или уполномоченный инвестиционный банк).	Оффшоры агрессора.
Инстру­мент полу­чения кон­троля	Акции компании-цели.	Акции (органы управления захватчика должны принять формальное решение; формально развито антимонопольное регулирование и методы защи­ты в рамках корпоративного права; налоговый режим - налог на прибыль; возможность приоб­ретения самой компанией-целью -до 10%; стои­мость приобретения рыночная или контрактная). Долговые обязательства (нет необходимости в принятии формального решения; ограничения антимонопольного законодательства отсутствуют; налоговый режим - налог на прибыль, возможен НДС; возможность приобретения самой компани­ей-целью - нет прямых ограничений; стоимость приобретения - контрактная, за исключением части векселей).
Форма оплаты	Наличные; акции аг­рессора; иные ценные бумаги (агрессора и третьих лиц).	Наличные; векселя агрессора или принятые рын­ком; PRINs и IANs.
Стоимость операции	Рыночные котировки акций плюс премия.	Рыночные котировки акций или прямые соглаше­ния с кредиторами (цена может варьироваться от 6,5 до 90% величины денежного обязательства, без учета штрафов, и т.п.).
Инициато­ры	Управляющие «захват­чика»; инвестицион­ные банки (гораздо реже).	Реальные владельцы «захватчика».
Главный бенефициар	Акционеры компании-цели; управляющие «захватчика»; управ­ляющие компании-цели.	Реальные владельцы «захватчика»; Некоторые акционеры компании-цели; Некоторые кредиторы компании-цели.

Таблица 4 продолжение

Характери­стика	Западное «враждеб­ное поглощение»	Российское «враждебное поглощение»
Перспекти­вы компа­нии-цели	Присоединение к ком-пании-«захватчику»; отчуждение большей части непрофильных активов; последующая продажа.	Реструктуризация; разделение активов; возмож­ное прекращение деятельности.
Влияние третьих лиц	Возможно только со стороны судов (в слу­чае начала тяжбы), антимонопольных органов, ключевых кредиторов компании-цели; влияние прави­тельства минимально; резко возросло влияние инвестиционных бан­ков.	Исключительно высоко, в том числе с учетом «коммерциализации» государственных и иных общественных институтов.

Таблица 5 Методы защиты от враждебных (жестких) поглощений

 

Методы защиты, создаваемые корпорацией до появления непосредственной угрозы жесткого поглощения (pre-offer defenses)
Тип защиты	Описание	Защитное воздействие
«Отпугивание акул» (Shark repellants) 1: Разделенный совет директоров (Staggered Board).	Совет директоров корпорации-цели разделяет на три равные группы; только одна группа избирается на один год. В Рос­сии:через поправки к уставу затруднена смена членов совета директоров («Газпром», «Крас­ное Сормово» и др.).	Корпорация-покупатель оказыва­ется лишена возможности полу­чения контроля над компанией после приобретения контрольно­го пакета.
«Отпугивание акул» 2: Условие суперболь­шинства (Super-majority).	Устанавливает высокий про­центный барьер акций, необхо­димых для одобрения поглоще­ния, обычно 80-90%.	Увеличивает количество акций, необходимых корпорации-покупателю для получения кон­троля над компанией.
«Отпугивание акул» 3: Условие справедливой цены (Fair Price).	Заставляет корпорацию-покупателя выкупать все акции по одной цене вне зависимости от того, какая группа акционеров владеет ими. Как правило, по выполнению этого условия кор­порация-цель снимает защиту супербольшинства.	Предотвращает двусторонние тен­дерные предложения, т.е. создание условий выкупа акций, дискрими­национных по отношению к раз­личным группам акционеров; вы­нуждает корпорацию-покупателя реструктурировать тендерное пред­ложение.

Таблица 5 продолжение

Методы защиты, создаваемые корпорацией до появления непосредственной угрозы жесткого поглощения (pre-offer defenses)
Тип защиты	Описание	Защитное воздействие
«Ядовитые пилюли» (Poison Pills).	Между акционерами корпорации-цели распределяются специальные права («ядовитые пилюли»). В случае жесткого поглощения кор­порации «ядовитые пилюли» дают акционерам корпорации-цели право приобретения дополнитель­ных акций со значительным дис­контом или продажи своих акций корпорации-покупателю со значи­тельной премией. В России:«фор­вардные» контракты на покупку акций СП «Орими-Строем»/АОЗТ «Лехтенгаз». В классическом виде (создание особого вида ценных бумаг) очень редки.	Для корпорации-покупателя проведение жесткого поглощения становится невозможным из-за возросшего объема финансовых ресурсов, необходимых для вы­купа контрольного пакета акций. Может заблокировать попытки корпорации-покупателя по про­ведению переговоров напрямую с акционерами корпорации-цели.
«Золотые, серебрян-ные, оловянные пара­шюты» (контракты на управление)	С руководством или служащими компании заключаются трудовые договоры, в которых оговаривают­ся значительные компенсации в случае их увольнения. В России:этот метод применила кондитер­ская фабрика «Красный Октябрь», защищаясь в 1995 г. от поглощения «МЕНАТЕПом». Была запланиро­вана «Газпромом» и «Роснефтью» при размещении ценных бумаг на западных рынках.	Увеличивается стоимость по­глощения и снижается его инве­стиционная привлекательность (в случае с «Красным Октябрем» -в три раза).
Использование различ­ных схем участия ра­ботников в капитале компании	Такие планы обычно предусмат­ривают, что акции компании покупаются на заемные средст­ва. Купленные акции депониру­ются в качестве залога.	Голосование по эти акциям осу­ществляют менеджеры компа­нии.
Рекапитализация выс­шего класса (Dual class recapitalization)	Между акционерами корпора­ции-цели распределяется новый класс акций, обладающих при­оритетным правом голоса, по ним не выплачиваются дивиден­ды, и они не обращаются на открытом рынке. Владелец по­добной акции получает право ее обмена на обыкновенную акцию.	Позволяет менеджменту корпо­рации-цели получить большин­ство голосов, не владея кон­трольным пакетом акций компании.

Таблица 5 продолжение

Методы защиты, создаваемые корпорацией до появления непосредственной угрозы жесткого поглощения (pre-offer defenses)
Тип защиты	Описание	Защитное воздействие
Защита реестра от несанкционирован­ного доступа	Ведение реестра реестродержа­телем с хорошей деловой репу­тацией Принципиальным является по­стоянный анализ изменений в реестре (на предмет выявления активизации сделок с акциями).	Защищает компанию от доступа к реестру акционеров с целью быстрой скупки акций.
Санкционирован-ные привилегирован-ные акции (Authorization of preferred stock)	Совет директоров корпорации-цели принимает решение о соз­дании нового класса ценных бумаг, обладающих специаль­ными правами голоса (иногда к этому методу защиты относят «ядовитые пилюли»).	Усложняет для корпорации-покупателя процедуру получения контроля над cоветом директо­ров.
Сокращение в кумуля­тивном голосование (Reduction in comulative voting)	Ограничивает право акционеров аккумулировать свои голоса за определенного члена совета директоров. Количество голосов, которым обладает акционер, равно количеству принадлежа­щих ему обыкновенных голо­сующих акций умноженному на количество членов совета дирек­торов избираемых в данном году.	Усложняет для корпорации-покупателя процедуру получения контроля над советом директоров. Акционеры корпорации-цели, не согласные с условиями жесткого поглощения их компании, получа­ют возможность провести в совет директоров своих членов, даже не обладая контрольным пакетом акций компании. Эта защита уве­личивает вероятность того, что акционерам корпорации-цели (даже в условиях когда они не обладают контрольным пакетом) удастся сохранить своего представителя на посту топ-менеджера.
Изменение места реги­страции корпорации (reincorporation)	Учитывая разницу в законода­тельстве отдельных штатов (ре­гионов, провинций), выбирается то место регистрации, в котором можно проще провести защит­ные поправки в устав и облег­чить судебную защиту или где более жестким является антимо­нопольное законодательство.	Облегчает компании-цели орга­низацию процедурных моментов в ходе защиты от поглощения.
Ограничение отмены поправок в уставе (lock-in amendment)	Вводятся положения, ограничи­вающие возможность отмены ранее принятых поправок.	Затруднение удаления из устава ранее одобренных поправок даже в случае аккумуляции «агрессо­ром» значительного пакета акций.

Таблица 5 продолжение

Методы защиты, создаваемые корпорацией до появления непосредственной угрозы жесткого поглощения (pre-offer defenses)
Тип защиты	Описание	Защитное воздействие
Выкуп с использовани­ем заемных средств	Покупка компании или ее под­разделения группой частных инвесторов (в том числе менед­жерами) с привлечением высо­кой доли заемных средств. В России:достаточно часто с использованием «карманного» банка, который выступает гаран­том оплаты, аккумулируемых требований.	Акции компании, выкупаемой таким образом, больше не про­даются свободно на фондовом рынке.
Создание стратегиче­ской сети (Strategic Stakes)	Обмен пакетами акций между компаниями-союзниками. В России:только краткосрочные альянсы без обмена пакетами.	Создание альянса для взаимного предотвращения нападения на одну из компаний-участниц.
Сохранение в составе компании регулируе­мого бизнеса	Например, сохранение в составе компании радиостанции потре­бует от покупателя необходимо­сти испрашивать разрешения на сделку у уполномоченных госу­дарственных органов.	Возможность заблокировать сделку в целом посредством бюрократических проволочек.

 

Методы защиты, создаваемые уже после того, как тендерное предложение на выкуп акций было сделано (post-offer defenses)
Вид защиты	Краткая характеристика вида защиты
Защита Пэк-Мена (PacMan defence)	Контрнападение на акции «захватчика». Корпорация-цель делает встречное тендерное предложение акционерам покупателя. В России:«Славнефть» приобрела незначительные пакеты акций дочерних компаний ТНК; группа «Интеррос» пыталась приобрести 49% акций ТНК на инвестконкурсе.
«Обратная» интеграцион­ная операция	Приобретение компании-покупателя как ответ на агрессию, но с учетом возможных технологических связей. В России:«ОНЭКСИМбанк» и РАО «Норильский никель» против «Нориль-скгазпром»
Тяжба (Letiga-tion)	Возбуждается судебное разбирательство против «захватчика» за нарушение антимонопольного законодательства или законодательства о ценных бумагах. В России:очень широко по любому формальному поводу, хотя более свой­ственно для тактики «агрессора».
Конкуренция доверенностей (proxy fight)	Борьба за доверенности акционеров для проведения необходимого решения на общем собрании или установления контроля над советом директоров. В России:попытка «ОНЭКСИМбанка» получить место в совете директоров РАО «Газпром»; управление пакетами акций «Залог-банком» в отношении Новосибирского электродного завода.

Таблица 5 продолжение

Методы защиты, создаваемые уже после того, как тендерное предложение на выкуп акций было сделано (post-offer defenses)
Вид защиты	Краткая характеристика вида защиты
Слияние с «белым рыца­рем» (White knight)	В качестве последней попытки защититься от поглощения можно использо­вать вариант объединения с дружественной компанией, которую обычно называют «белым рыцарем» (который может оказаться «серым» и провести реструктуризацию). В России:в ходе борьбы за Новокузнецкий алюминиевый завод группы компаний М.Жи вило с «Русским алюминием» - продажа 66% акций фор­мально независимым компаниям Г.Лучанского.
«Белый сквайр» (White squire)	Модификация метода «белого рыцаря», при котором «белый сквайр» не получает контроля над корпорацией. Выкупая крупный пакет, его облада­тель одновременно подписывает соглашение о невмешательстве.
Соглашение о «не­поглощении» (Standstill agreement)	Заключается добровольно, когда поглощающая компания купила большой, но недостаточный для контроля совета директоров, пакет акций. Соглашение обыч­но предусматривает, что поглощающая компания воздержится от увеличения своей доли в поглощаемой компании в течение нескольких лет и не голосует по доверенностям других акционеров. Соглашение может сопровождаться выкупом части акций у поглощающей компании по цене выше рыночной.
Включение покупателя в финансово-технологичес­кую цепочку	Метод приемлем тогда, когда захватчика интересует не столько контроль над предприятием, сколько участие в производственно-технологической цепи.
Предложение о выку­пе/Обратный выкуп с пре­мией (Repur­chase of­fer/Premium buy-backs/ Greenmail)	Некоторые компании делают группе инвесторов, угрожающей им захватом, предложение (чаще конфиденциальное) об обратном выкупе с премией, т.е. предложение о выкупе компанией своих акций по цене, превышающей ры­ночную и, как правило, превышающей цену, которую уплатила за эти акции данная группа.
Реструктури­зация активов	1) Покупка активов, которые не понравятся захватчику или которые создадут антимонопольные проблемы. 2) Избавление от привлекательных активов (защита «терновый ве­нец» - crown jewel defence). В России - реструктуризация РАО «Но­рильский никель» в форме трансферта активов в пользу «Норильской горной компании». 3) В крайнем варианте - защита «выжженная земля» - scorched earth). В России - очень распространена, но чаще всего не влияет на желание захватчика установить контроль над целью. Срочная реструктуризация с целью повышения цены акций. Перекачка активов в дочерние компании. В России - очень широко.

Методы защиты, создаваемые уже после того, как тендерное предложение на выкуп акций было сделано (post-offer defenses)
Вид защиты	Краткая характеристика вида защиты
Реструктури­зация обяза­тельств	Выпуск акций для дружественной третьей стороны или увеличение числа акционеров. Выкуп акций с премией у существующих акционеров. В России: очень широко.Обычная практика размывания с помощью до­полнительной эмиссии (до 2002 г.). Использование механизма «объявлен­ных» акций (эмиссия решением совета директоров). Обременение компании долговыми и иными обязательствами («Сургутнефтегаз» перед залоговым аукционом, инвестиционная программа при приватизации пакета акций «ЛУКОЙЛ» в 1999 г.). Выкуп долгов дочерних обществ («Славнефть» при­обрела всю кредиторскую задолженность своих дочерних компаний).
PR-защита	1) Формирование имиджа компании как важной для страны (регио­на) 2) Информационная война против «агрессора» В России: очень широко

Методы защиты от жесткого поглощения также можно классифициро­вать на операционные (operating) и неоперационные (nonoperating) методы. Операционные методы защиты - это методы, требующие для своего при­менения изменения состава или структуры активов (пассивов) компании.

Таблица 6

⇐ Предыдущая123456Следующая ⇒

Поделиться:

Воспользуйтесь поиском по сайту: