 |
Средневзвешенна цена капитала.
|
|
|
|
Традиционный подход.
До работ ММ по теории структуры капитала (до 1958 г.) был распространен подход, основанный на анализе финансовых решений. Практика показывала, что с ростом доли заемных средств до некоторого уровня стоимость собственного капитала не менялась, а затем увеличивалась возрастающими темпами. Стоимость заемного капитала вне зависимости от его величины ниже стоимости СК из-за меньшего риска kd < ks. При небольшом увеличении доли заемных средств стоимость заемного капитала неизменна или даже снижается (положительная оценка корпорации привлекает инвесторов, и больший заем обходится дешевле)
3. Компромиссный подход.
Оптимальная структура капитала по компромиссной модели определяется соотношением выгод от налогового щита (возможности включения платы за заемный капитал в себестоимость) и убытков от возможного банкротства. В соответствии с компромиссным подходом корпорации следует устанавливать целевую структуру капитала так, чтобы предельная стоимость капитала и предельный эффект от финансового рычага были равны. Общая рекомендация по компромиссному подходу сводится к тому, что и 100%-й заемный капитал, и исключительно собственное финансирование являются неоптимальными стратегиями финансового управления.
Общая рекомендация по компромиссному подходу сводится к тому, что и 100%-й заемный капитал, и исключительно собственное финансирование являются неоптимальными стратегиями финансового управления.
7. Стоимость источников собственного капитала организации
Стоимость собственного капитала - это требуемая отдача на собственный капитал. Стоимость собственного капитала можно рассматривать как уровень доходности по альтернативным вариантам его использования с учетом рисков. Основными элементами собственных средств являются акции и нераспределенная прибыль. Если привлечение заемного капитала основывается на определенных контрактных или иных фиксированных обязательствах организации, то привлечение основной суммы СК таких контрактных обязательств не содержит (за исключением эмиссии привилегированных акций).
|
|
|
При определении стоимости собственных средств необходимо исходить из того, что издержки по их обслуживанию в значительной мере связаны с необходимостью выплат дивидендов акционерам. Следует учитывать, что если фирма в течение рассматриваемого периода воздерживается от выплаты дивидендов, осуществляя их капитализацию, то это не означает возможность игнорирования расходов данного вида, поскольку обязательства будущих выплат можно рассматривать как скрытые издержки.
С позиции расчета стоимости капитала целесообразно выделять три источника собственных средств компании: привилегированные и обыкновенные акции, а также нераспределенную прибыль.
Акционеры в обмен на предоставление своих средств коммерческой организации рассчитывают на получение дивидендов. Их доход будет равен затратам организации по обеспечению данного источника средств. Поэтому с позиции предприятия стоимость такого источника приблизительно равна уровню дивидендов, выплачиваемых акционерам.
Поскольку по привилегированным акциям выплачивается фиксированный процент от номинала, т.е. известна величина дивиденда, то стоимость источника средств «привилегированные акции» рассчитывается по следующей формуле:
Rа = [(P1– P0) / n] /P0 +D/ P0
где P0— цена покупки акции; P1 — цена продажи акции; D —величина годовых дивидендов; n— ожидаемое число лет владения акцией.
Пример. Акция приобретена инвестором за 50 руб., продана через два года за 60 руб. Величина годовых дивидендов составляет 4 руб. на акцию. Определить доходность за период владения акцией.
|
|
|
Rа = [(60– 50) / 2] /50 +4/ 50 = 0,18 или 18%.
Таким образом, в данном примере стоимость источника капитала «привилегированные акции» составляет 18%.
Для обыкновенных акций в условиях неопределенности величины дивидендов используют ряд моделей:
• роста дивидендов,
• доходности по прибыли на акцию,
• цены капитальных активов.
Возможности применения этих моделей в значительной мере определяются наличием информации. Так, модель роста дивидендов может быть использована в случае, когда предполагается постоянный и равномерный характер дивидендных выплат. В этом случае для определения цены дополнительно привлекаемого капитала используется выражение:
R = D*I/[СК*(1-Cпр)],
где, D – величина дивидендных выплат в отчетном периоде, СК – величина привлекаемого капитала, I – планируемый индекс роста дивидендов, Cпр – единовременные затраты на выпуск акций.
Пример. Величина капитала, привлеченного за счет эмиссии обыкновенных акций, составляет 100 млн. руб. Размер дивидендов, выплаченных в отчетном периоде составил 10 млн. руб. Затраты на эмиссию акций составили 3% от стоимости привлеченного капитала. Планируемый индекс роста дивидендов составляет 5%. Стоимость привлеченного капитала составит:
R = D*I/[СК*(1-Cпр)] = 10*1,05/[100*(1-0,03)] = 10.8%.
При неопределенности величины будущих дивидендных выплат, их неравномерном и случайном характере используются другие методы оценки доходности акций. Наиболее простым подходом к оценке требуемой доходности акционерного капитала является использование модели доходности по прибыли на акцию. Эта модель исходит из того, что чистая прибыль в расчете на одну акцию выступает как величина дохода, получаемого акционером в виде дивидендов при распределении прибыли после уплаты налогов.
Доходность в расчете на одну акцию определяется по формуле
R = Е /Р,
где Е — чистая прибыль на одну акцию;
Р — рыночная цена одной акции.
Эта доходность в данном случае определяет стоимость источника капитала «обыкновенные акции».
Степень развития фондового рынка и наличия относительно полной и точной информации о его конъюнктуре определяет возможность использования для оценки требуемой доходности модели цены капитальных активов (САРМ):
|
|
|
R=Rf+ 
*[Rm – Rf],
где R - требуемая доходность;
Rf – безрисковая рыночная ставка;
Rm - средняя рыночная доходность;
— коэффициент, характеризующий рыночный риск.
Модель САРМ имеет широкое распространение в современной западной практике. В соответствии с данной моделью доходность конкретных финансовых инструментов зависит от доходности безрисковых ценных бумаг и коэффициента , отражающего чувствительность данного вида акций к изменениям рынка.
Исходным пунктом определения требуемой доходности является определение доходности безрисковых финансовых инструментов, в качестве которых принимаются, как правило, государственные ценные бумаги.
Значения коэффициента определяются на основе сопоставления динамики курса данного финансового инструмента и изменения фондовых индексов. Требуемая доходность в данном случае определяет цену источника капитала.
8. Оценка стоимости средств заемных источников финансирования организации.
Основные виды долгосрочных заемных источников формирования капитала: кредиты банков; облигационные займы, размещаемые на фондовом рынке; лизинг и др.
Стоимость большинства заемных источников можно определить, исходя из чистой суммы привлеченных средств и потока платежей по их погашению. Для этого используют формулу для расчета внутренней нормы доходности (IRR) денежного потока:
 ,
| (11) |
где CIFi – денежный поток (ежегодные платежи по долгу, включая проценты по займу и тело кредита); IRR – внутренняя норма доходности данного потока платежей (полная стоимость займа); n – общее число выплат; D0 – величина привлеченного займа в периоде i = 0; ТС – суммарная величина затрат, связанных с его получением.
Уравнение решается итерационными методами, либо путем интерполяции.
Важнейшее свойство любых видов займа заключается в том, что в процентные платежи по их обслуживанию относятся на расходы для целей налогообложения. Поэтому полученную из (11) величину IRR корректируют на поправочный множитель (1 – t) с целью отражения данного эффекта.
|
|
|
Таким образом, окончательная цена заемного капитала определяется с учетом влияния на выплачиваемые налоги:
 ,
| (12) |
где CD – стоимость займа; t – ставка налога на прибыль.
Данный эффект «удешевления» стоимости капитала носит название «налоговый щит». Однако, если предприятие убыточно, то цена заемного капитала не изменится, поскольку отсутствует реальная возможность исключить финансовые издержки.
Цена облигационного займа может быть также определена по упрощенной методике, учитывающей два вида выплат: купонный доход и дисконтный доход. Формула для расчета цены облигационного займа:
 .
| (13) |
где F - нарицательная стоимость облигации; k – годовая купонная ставка процента по облигации (в долях); P - реализационная цена облигации (за минусом дисконта); n - срок займа (количество лет); t - ставка налога на прибыль (в долях).
9. Средневзвешенная и предельная цена капитала и их определение.
СРЕДНЕВЗВЕШЕННА ЦЕНА КАПИТАЛА.
Т.к. стоимость источников средств различна, стоимость капитала организации находится по формуле средней арифметической взвешенной, т.е. показателем, отражающим относительный уровень общей суммы расходов на поддержание оптимальной структуры капитала, явл-ся средневзвешенная стоимость капитала (WACC). Этот показатель рассчитывается как средняя арифметическая взвешенная величина стоимости отдельных элементов капитала. В качестве «весов» каждого элемента выступает его удельный вес в общей сумме сформированного или намечаемого к формированию капитала:
где:
ССj – стоимость (цена) j-того источника средств
dj – удельный вес j-того источника средств в общей их сумме (сумма dj = 1)
Средневзвешенная стоимость капитала показывает минимальный возврат средств организации на вложенный в её деятельность капитал или его рентабельность, то есть показатель средневзвешенной стоимости капитала отражает сложившийся в организации минимум возврата на вложенный в её деятельность капитал.
WACC характеризует стоимость капитала, авансированного в деятельность организации.
Экономический смысл этого показателя в том, что организация может принимать любые решения, если уровень их рентабельности не ниже текущего значения показателя средневзвешенной стоимости капитала. Показатель средневзвешенной стоимость капитала организации интегрирует в себе информацию о конкретном составе элементов, сформированного капитала, их индивид стоимости и значимости в общей сумме капитала. Он определяет относительный уровень расходов за пользование авансированными в деятельность организации финансовыми ресурсами.
|
|
|
Основная сложность при расчётах этого показателя – в исчислении цены единицы капитала, полученного из конкретного источника средств, т.к. от этого зависит точность расчёта WACC.
Взвешивание может быть:
§ первоначальным
§ целевым.
Первоначальное – основано на существующей структуре капитала, которая признаётся оптимальной и должна сохраниться в будущем, и может осуществляться по балансовой или рыночной стоимости источников. Взвешивание по балансовой стоимости предполагает, что новое дополнительное финансирование будет осуществляться с использованием тех же методов, которые применялись для формирования существующей структуры капитала. Удельный вес каждого источника опр-ся: балансовая стоимости/ балансовая стоимость всех долгосрочных источников капитала. При взвешивании по рыночной стоимости источников капитала: рыночная стоимость каждого источника/общая рыночная стоимость всех источников. Этот метод явл-ся более точным по сравнению с предыдущим, т.к. учитывает реальную конъюнктуру фондового рынка и др.
Целевое – применяется, если организация хочет сформировать оптимальную для себя структуру капитала, когда запланированное соотношение собственных и заёмных средств в общем объёме источников должна сохраняться в течение длительного промежутка времени.
Средневзвешенную стоимость капитала организации можно определять:
§ Фактическая средневзвешенная стоимость капитала – рассчитывается по фактически сложившейся структуре эл-тов капитала и фактическому уровню стоимости каждого из них.
§ Прогнозируемая средневзвешенная стоимость капитала – рассчитанная по планируемой динамике структура эл-тов капитала и по прогнозируемому уровню стоимости каждого из них.
§ Оптимальная средневзвешенная стоимость капитала – рассчитывается по оптимальной целевой структуре эл-тов капитала и прогнозируемому уровню стоимости каждого из них.
При оценке и прогнозировании средневзвешенной стоимости капитала организации должны учитываться след факторы:
1. Структура эл-тов капитала по источникам формирования
2. Продолжительность использования привлекаемого капитала
3. Уровня риска хоз деятельности организации, характеризуемой состоянием фин устойчивости, платёжеспособности, деловой активности и рентабельности.
4. Средняя оценка ссудного процента, то есть динамика, определяемая колебанием конъюнктуры рынка денег, рынка капитала.
5. Уровень ставки налогообложения прибыли, установленного для данного вида деятельности.
6. Дивидендная политика организации, определяемая стоимостью собственного капитала.
7. Доступность различных источников финансирования, определяющая фин гибкость организации.
8. Отраслевые особенности деятельности организации, опр длительность её производственного цикла и уровень ликвидности активов.
9. Соотношение объёмов капитала, используемых в производственной и инвестиционной деятельности организации
10. Стадия жизненного цикла организации
Корректность расчётов WACC по формуле средней арифметической взвешенной предполагает определённую сопоставимость её слагаемых (стоимость источников), в частности сопоставимость по методологии исчисления.
|
|
|
