 |
18 января 1965 г.. Налоги
|
|
|
|
18 января 1965 г.
Налоги
В этом году партнеры хором жалуются на свои налоговые обязательства. Надо думать, вряд ли кто стал бы вздыхать, если бы его налоговый счет был нулевым.
Из‑ за «налоговых соображений» вполне разумные в иных обстоятельствах люди совершают больше инвестиционных промахов, чем по любой другой причине. Один из моих друзей – известный философ Западного побережья – утверждает, что большинство ошибок в нашей жизни связано с тем, что мы забываем, к чему в действительности стремимся. Именно это происходит, когда такой сильно затрагивающий наши эмоции элемент, как налоги, появляется на горизонте (у меня есть еще один друг – известный философ Восточного побережья, – который говорит, что возражает не против подачи декларации, а против налогообложения).
Но вернемся к Западному побережью. К чему на самом деле необходимо стремиться в инвестиционном мире? Не к тому, чтобы платить минимальные налоги, хотя это, возможно, и следует учитывать на завершающем этапе. Нельзя смешивать, однако, средства с целью, а цель заключается в выходе из инвестиции с наибольшей доходностью после налогообложения. Совершенно очевидно, если две стратегии обещают равные доходности до налогообложения, и при этом одна из них предполагает возникновение налога, а другая нет, то вторая является более предпочтительной.
Крайне маловероятно, что 20 акций, отобранных, скажем, из 3000 возможностей, окажутся оптимальным портфелем и в данный момент, и год спустя при совершенно других ценах (как для выбранных акций, так и для альтернативных вариантов). Если наша цель состоит в получении максимальной ставки в сложных процентах после налогообложения, то нам просто нужны самые привлекательные акции при нынешних ценах. А при наличии 3000 быстро меняющихся переменных это неизбежно означает изменение (надо полагать, «генерирующее налог» изменение). Очевидно, что результативность акции в прошлом году или в прошлом месяце не является сама по себе причиной держать ее или не держать сейчас. Очевидно, что неспособность «выйти на безубыточность» ценной бумаги, которая упала, не имеет значения. Очевидно, что внутренний энтузиазм, оставшийся после владения акцией‑ победителем в прошлом году, не имеет значения при принятии решения относительно того, должен ли этот победитель входить в оптимальный портфель в этом году.
|
|
|
В случае появления прироста капитала изменение состава портфеля ведет к необходимости уплаты налогов. За исключением особых случаев (которые, я вполне допускаю, могут встречаться) размер налога имеет второстепенное значение, если разница в ожидаемой результативности значительна. Я никогда не понимал, почему налог воспринимается многими людьми как тяжкое бремя, когда ставка обложения долгосрочного прироста капитала ниже, чем ставки обложения большинства видов деятельности (налоговая политика государства явно говорит о том, что рытье канав с социальной точки зрения менее желательно, чем перетасовка сертификатов акций).
С учетом того, что среди моих читателей значительна доля прагматиков, я лучше оставлю эти идеалистические рассуждения. Существуют только три способа избежать уплаты налога в конце: (1) умереть с активами на руках – это чересчур для меня – даже фанатичные приверженцы воспринимают этот «рецепт» со смешанными чувствами; (2) раздать активы безвозмездно – в этом случае вы определенно не будете платить налоги, но, конечно, и вам ничего не заплатят, и (3) упустить выигрыш – если у вас текут слюнки при виде такого способа экономии на налогах, то я восхищаюсь вами – вы определенно достойны своих убеждений.
|
|
|
Таким образом, политика BPL по‑ прежнему заключается в максимизации прироста стоимости инвестиций, а не в минимизации налогов. Мы всеми силами будем доводить наш прирост капитала до наивысшего уровня, чтобы приносить Министерству финансов максимальный доход, но при минимальных ставках налогообложения, допускаемых правилами.
Любопытный подход к этой проблеме с налогами, индивидуальный инвестиционный менеджмент, появился в последние несколько лет. Он связан с изобретением так называемых своповых фондов. Они представляют собой инвестиционные компании, обменивающие свои акции на ценные бумаги широкого рынка, которыми владеют потенциальные инвесторы. Доминирующим аргументом при продаже была отсрочка (отсрочка, когда продавцы с энтузиазмом расхваливают ее, иногда кажется очень созвучной устранению) налога на прирост капитала при обмене одной ценной бумаги на диверсифицированный портфель. Налог уплачивается только в конце, когда выкупаются акции свопового фонда. У счастливчиков налог устраняется полностью в случае реализации одной из возможностей, о которой говорилось двумя абзацами ранее.
Предполагаемая мотивировка вхождения в своп довольно интересна. Участник свопа, очевидно, не должен хотеть в реальности держать то, что у него есть, иначе зачем ему пользоваться возможностью обмена (и платить очень приличную комиссию – обычно до $100 000), имеющегося на кучу таких же активов, принадлежащих другим озабоченным налогами инвесторам. Справедливости ради следует подчеркнуть, что после того, как все участники предоставят свои ценные бумаги для обмена и смогут проанализировать предлагаемый портфель, у них появляется возможность отказаться от участия, однако, насколько мне известно, довольно мало кто поступает так.
С момента зарождения этой идеи в 1960 г. появились 12 таких фондов (о которых мне известно), а в последнее время к ним добавились еще несколько. Данная идея не лишена привлекательности, учитывая, что совокупный объем продаж у фондов перевалил за $600 млн. Во всех этих фондах есть инвестиционный менеджер, которому они обычно платят 1 % от стоимости активов. Перед этим инвестиционным менеджером стоит интересная проблема: ему платят за грамотное управление фондом (в пяти крупнейших фондах вознаграждение варьирует от $250 000 до $700 000 в год), однако из‑ за низкой налоговой базы, унаследованной от вкладчиков ценных бумаг, практически любое его действие приводит к возникновению обязательств по уплате налога на прирост капитала. И, конечно, ему прекрасно известно, что такие обязательства он создает для людей, которые крайне чувствительны к налогам, иначе они не держали бы акции свопового фонда.
|
|
|
Я преподношу все это немного гипертрофированно и не сомневаюсь, что в некоторых случаях своповые фонды могут быть наилучшим ответом на сочетание налоговых и инвестиционных проблем отдельных людей. Тем не менее, на мой взгляд, они представляют собой очень оригинальный тест для оценки способностей некоторых уважаемых инвестиционных консультантов, которые пытаются управлять инвестициями без уплаты (значительных) налогов.
Три крупнейших своповых фонда были организованы в 1961 г., в настоящий момент их активы в сумме составляют примерно $300 млн. Один из них, Diversification Fund, предоставляет отчетность на основе финансового года, что крайне затрудняет получение данных, необходимых для сопоставлений на основе календарного года. Другие два, Federal Street Fund и Westminster Fund (соответственно первый и третий по величине в группе), управляются инвестиционными консультантами, в распоряжении которых находятся не менее $2 млрд.
Вот их результаты за все полные годы существования:
Это сугубо результаты управления. Они не учитывают комиссию за вход и налоги, уплаченные фондом от имени акционеров.
Ну что, кто теперь за налоги?
|
|
|
