 |
Соображения стратегического характера
|
|
|
|
Большую часть инвестиций корпорация делает на основании соображений стратегического характера. Например, несколько лет назад эксперты «General Motors» проводили анализ целесообразности выпуска электромобилей с питанием от батарей и пришли к выводу, что они в обозримом будущем не станут рентабельными. Несмотря на это, «General Motors» продолжила работу и потратила миллионы долларов на разработку нескольких опытных моделей электромобилей. Руководство сочло, что такое капиталовложение было необходимо для приобретения технологического опыта, который в свою очередь, на взгляд руководства, необходим для укрепления достигнутого положения фиры в транспортной промышленности. Сегодня разработкой электромобилей заняты по существу все основные производители автомобилей.
Многие компании США по стратегическим мотивам вложили свои средства в Японии. Японские производственные технологии превосходят американские во многих областях, поэтому американские компании инвестируют свои средства в Японии для того, чтобы «научиться работать так, как японцы». Вообще такие инвестиции связаны с покупкой в японской компании неконтрольного пакета акций наряду с организацией совместного предприятия между японской и американскими фирмами. Теперь каждый крупный производитель автомобилей США имеет связи с японской фирмой: «General Motors» с «Toyota», «Ford» c «Mazda», «Chrysler» c «Mitsubishi».
Стратегическое инвестирование уже давно практикуется японскими фирмами. Например, «Toyota» и «Honda» построили крупные производственные предприятия в Соединенных Штатах, где производятся самые популярные их модели. Японские производители опасались того, что политические деятели США введут обязательные квоты на импорт, потому, переведя некоторую часть производства в Соединенные Штаты, они приобрели защиту от таких квот.
|
|
|
Стратегические инвестиции, включая слияние компаний, осуществляются с самыми разнообразными целями. Тем не менее они все же имеют, как правило, два общих элемента: 1) трудно с достаточной точностью спрогнозировать денежные потоки, кроме того, такие прогнозы часто недостаточны для обоснования проекта и 2) стратегические инвестиции страхуют на тот случай, если в будущем устоявшийся способ ведения бизнеса станет нежизнеспособным. Как показано в главе 8, можно считать, что стратегические проекты ценны своими управленческими опционами, хотя дать количественную их оценку на практике весьма трудно.
Вопрос для самопроверки
Какие дополнительные факторы могут учитываться при принятии решения о выборе проектов капиталовложений?
Резюме
В данной главе описывалось, каким образом разрабатывается оптимальный бюджет капитальных вложений, и было введено понятие «оптимизация бюджета капиталовложений». Рассмотрены следующие ключевые концепции.
• График предельной цены капитала — это график средневзвешенной цены «Капитала как функции объема необходимых денежных средств.
• График инвестиционных возможностей (IOS) — это графическое изображение рассматриваемых проектов, расположенных в порядке снижения внутренней доходности (IRR) рассматриваемых проектов. По оси X откладывается суммарный объем необходимых денежных средств.
• Предельная цена капитала (МСС) фирмы определяется точкой пересечения графиков IOS и МСС. Эта ставка является показателем минимальной приемлемой доходности по инвестициям в проекты средней степени риска.
• На практике для определения оптимального бюджета капитальных вложений фирмы обычно используют подход, основанный на принципе целесообразности и состоящий из четырех этапов:
|
|
|
1) финансовый менеджер на основе графика МСС и предварительно определенного размера бюджета капиталовложений вырабатывает оценочное значение MСС фирмы;
2) чтобы отразить структуру капитала и степень риска деятельности конфетного самостоятельного подразделения, рассчитанное значение МСС корпорации повышается или понижается;
3) проекты внутри каждого подразделения классифицируются на три группы — высокого, среднего или низкого риска; значение МСС подразделения корректируют и тем самым устанавливают цену капитала для каждого конкретного проекта;
4) в оптимальный бюджет капитальных вложений включают независимые проекты, имеющие положительный NPV с учетом риска, а также те из взаимоисключающих проектов, которые имеют наибольшие значения NPV.
• Оптимизация бюджета капиталовложений имеет место всякий раз, когда фирма ограничивает сверху размер инвестиций.
• В условиях политики оптимизации менеджеры должны отобрать ту совокупность проектов, которая максимизирует суммарное значение NPV и вместе с тем не выходит за установленный предел объема капиталовложений.
• Для решения проблем оптимизации капиталовложений были разработаны количественные методы, но, возможно, лучшее и несомненно наиболее простое решение состоит в том, чтобы избежать самой проблемы, сместив график МСС вверх.
• Выбирая проекты, менеджеры учитывают не только NPV, но и другие факторы. В число этих факторов входит наряду с соображениями стратегического характера воздействие проекта на изменение прибыли и рост доходов по акциям.
Эта глава завершает тему, посвященную выбору решения по долгосрочным инвестициям. В следующей главе будут рассмотрены вопросы о том, как принимать решение по структуре капитала.
Вопросы
10.1. Дайте определение следующих понятий:
а) график инвестиционных возможностей (IOS);
б) график предельной цены капитала (МСС);
в) МСС;
г) точка перелома;
д) оптимизация бюджета капиталовложений.
10.2. Опишите логику экономических рассуждений, лежащих в основе концепции оптимального бюджета капиталовложений.
10.3. Как на практике получают оптимальный бюджет капиталовложений?
10.4. Предположим, что графики МСС и IOS, построенные для анализа программы капиталовложений следующего года, пересекаются в точке 10% (10 млн дол.). Какую цену капитала слрдурт использовать для опенки проектов со средним, высоким и низким уровнем риска?
|
|
|
10.5. Графики МСС и IOS скорее можно представить в виде полос, а не линий, чтобы отразить достаточно высокую степень неопределенности этих предварительных оценок истинных графиков МСС и IOS.
а. Как вы думаете, какая полоса будет шире — для графика МСС или для графика IOS? Отвечая на этот вопрос, мысленно представьте себе каждую точку на графиках МСС и IOS как ожидаемое значение распределения вероятностей.
б. Будут ли одинаковы для каждого проекта полосы, или доверительные интервалы, графика IOS? Если нет, что это означает и как это может сказаться на формировании бюджета капиталовложений?
Задачи
10.1. Оптимальный бюджет капиталовложений. Текущая структура капитала «Hadaway», одновременно являющаяся ее целевой структурой, предусматривает 50% заемных средств и 50% обыкновенных акций. У фирмы есть только один потенциальный проект — программа расширения деятельности с IRR= 10.2% и ценой 20 млн. дол., но он абсолютно делим, т. е. «Hadaway» может инвестировать любую сумму в пределах до 20 млн. дол. На следующий год фирма рассчитывает реинвестировать 3 млн. дол. прибыли. Она может привлечь до 5 млн. дол. дополнительных заемных средств ценой (до налогообложения) 8%; возможно привлечение заемных средств и свыше 5 млн дол., но на условиях уже 10%. Цена источника «нераспределенная прибыль» составляет 12%. «Hadaway» может неограниченно эмитировать и размещать обыкновенные акции при условии, что цена новго источника средств составит 15%. Предельная налоговая ставка (федеральные плюс местные налоги) фирмы составляет 40%. Каков оптимальный бюджет капиталовложении «Hadaway»?
10.2. Оптимальный бюджет капиталовложений. Руководство компании «Tampa Phosphate» (ТРС) составляет бюджет капиталовложений на следующий год. ТРС преполагает, что в следующем году ее чистая прибыль составит 10500 дол., а коэффициент выплаты дивидендов — 40%. Доходы и дивиденды компании растут с постоянным темпом 5%. Последний дивиденд, D0, был равным 0.90 дол., текущая рыночная акций — 8.59 дол. ТРС может привлечь до 10000 дол. заемных средств ценой до
|
|
|
налогообложения 12%, ссуды свыше 10000 дол. будут стоить 14%, а все заемные средства свыше 20000 дол. будут стоить 16%. Если TPC выпустит дополнительные обыкновенные акции, затраты на их размещение составит не более 16 000 дол, их можно будет разместить на фондовом рынке по текущей по текущей низкой цене; размещение акций выпуска сверх 16000 дол. может быть сделано лишь по более низкой цене - 7.63 дол. ТРС имеет оптимальную струтуру капитала: 40% заемных средств и 60% собственного капитала. Предельная налоговая ставка фирмы – 40%. ТРС имеет следующие независимые, неделимые и одинаково рисковые инвестиционные возможности:
| Проект | Стоимость, дол. | IRR % |
| А | ||
| В | ||
| С | ||
| D |
Каков оптимальный бюджет капиталовложений фирмы ТРС?
10.3. Учет риска. Обратимся к задаче 10.2. Руководство не позаботилось о том, чтобы учесть в анализе дифференциацию проектов по риску. Принцип ТРС — увеличивать (уменьшать) на 2 процентных пункта цену капитала фирмы для проектов, имеющих риск значительно выше (ниже) среднего. Руководство считает, что степень риска проекта А высокая, проектов С и D средняя, а проекта В низкая. Каков оптимальный бюджет капиталовложений с учетом степени риска проектов?
10.4. Оптимальный бюджет капиталовложений. Целевая структура капитала фирмы «Muscarella»: 30% заемных средств и 70% собственного капитала. В следующем году руководство предполагает получить чистую прибыль в размере 105000 дол. Принцип начисления дивидендов в прошлом, по которому выплачивалось 50% прибыли, остается в силе. Фирма имеет договор с банком, в соответствии с которым она может получать кредиты на следующих условиях:
| Кредит, дол. | Процентная ставка, % |
| 0-42000 | |
| 42001 и более |
Налоговая ставка компании 40%. Текущая рыночная цена ее акций — 50 дол. за акцию. Последний выплаченный дивиденд составил 1.85 дол. на акцию. Ожидается постоянный темп прироста доходов и дивидендов в размере 8%. Возможна дополнительная эмиссия обыкновенных акций, при этом затраты на размещение составят 15%.
Инвестиционные возможности фирмы на следующий год таковы:
| Проект | Стоимость, дол. | Ожидаемые денежные поступления в конце года, дол. | Срок действия проекта, лет | IRR, % |
| A | 13.0 | |||
| B | 9.0 | |||
| C | — | |||
| D | 12.0 | |||
| E | — |
Руководство просит вас помочь определить, какие проекты (если таковые имеются) следует принять к исполнению. Приступайте к анализу, отвечая на следующие вопросы.
|
|
|
а. Сколько точек перелома имеет график МСС?
б. При каких объемах прогнозируемых капитальных вложений возникают точки перелома и что является их причиной?
в. Какова WACC в каждом интервале между точками перелома?
г. Каковы значения IRR для проектов С и Е?
д. Начертите графики IOS и МСС.
е. Какие проекты фирмы следует принять?
ж. Какой риск подразумевается в этой задаче? Если бы вы узнали, что проекты Е, А и D имеют риск выше среднего, а фирма выбрала проекты, которые вы указали в пункте «е», как бы это повлияло на ситуацию?
10.5. Взаимоисключающие проекты. В октябре 1992 г. руководители корпорации «Stevens» работали над составлением бюджета капиталовложений на 1993 г. Предполагается, что на 31 декабря 1992 г. структура капитала фирмы будет иметь следующий вид (балансовая оценка, в дол.):
| Заемные средства................................................…………………………………. | |
| Привилегированные акции (25000 акций).......................……………………….. | |
| Обыкновенные акции (1 000 000 акций)...........................………………………. | |
| Нераспределенная прибыль......................................…………………………….. | |
| Всего …………………………………………………………………………….. |
За последние семь лет доходы по акциям стабильно росли с 1.65 дол. в 1985 г. до планируемых 3.00 дол. в 1992 г. Инвесторы предполагают, что рост продолжится, но с меньшим темпом. Средний темп прироста, составлявший в прошлом 9%, упал недавно до 5% и по предположениям останется постоянным на этом же уровне. Исходя из 5%-ного темпа прироста, акции теперь продаются по цене, соответствующей отношению курсовой цены к доходу на акцию, равному 6. Последний дивиденд, D0, составил 1.88 дол.; предполагается, что он тоже увеличится с темпом 5%.
Привилегированные акции «Stevens», выпущенные несколько лет назад, имеют балансовую стоимость 100 дол. за акцию, по ним выплачивается дивиденд 9 дол. В настоящее время доход по привилегированным акциям данной степени риска составляет
11.25%.
Заемные средства представляют собой облигационный заем, рассчитанный на 20 лет. Номинал облигации 1000 дол.; купонный доход по ставке 4.135% выплачивается раз в полгода. Эти облигации были выпущены 7 лет назад, и, следовательно, до их погашения осталось 13 лет. В настоящее время ТМ этих облигаций составляет 6.0%.
Прирост нераспределенной прибыли, планируемый на 1992 г., составляет
(EPS- DPS)1 000 000 дол. = (3.00 дол. - 1.974 дол.)1 000 000 = 1 026 000 дол.
так как
DPS = 1.88 дол. • 1.05 = 1.974 дол.
Эти денежные средства фирма будет иметь в своем распоряжении в течение 1993-го бюджетного года. Налоговая ставка корпорации составляет 40%.
Полагая, что выясняемые в пункте «а» соотношения в структуре рыночной оценки капитала фирмы сохраняются, можно эмитировать новые ценные бумаги; при этом цена соответствующего источника составит:
• заемные средства; при выпуске новых облигаций на сумму до 3 млн. дол. — 6.67% (с учетом затрат на размещение); средства в диапазоне от 3 млн. до 5 млн. дол. будут стоить 7.00%, свыше 5 млн. дол. — 9.33%;
• привилегированные акции; дополнительные привилегированные акции можно продать инвесторам по цене 100 дол. за акцию (это номинальная цена) с купоном 11.25%, однако компания понесет затраты на размещение акций в размере 5%, следовательно, чистыми получит только 95 дол. за акцию;
• обыкновенные акции; дополнительные обыкновенные акции, выпущенные до 3 млн. дол., можно разместить по текущей рыночной цене, а свыше 3 млн. дол. — по цене 16.11 дол.; в обоих случаях затраты на размещение акций составят 5%.
На основании этих данных сделайте расчеты и ответьте на вопросы.
а. Рассчитайте структуру капитала в рыночной оценке источников средств. Полученные значения округлите до миллилнов долларов.
б. Каким значения объема привлекаемого капитала соответствуют точки перелома на графике MCC?
в. Рассчитайте WACC в интервале между точками перелома и затем начертите график MCC.
г. Предположим, что компания имеет ряд инвестиционных возможностей. Все они неделимы, т.е. их следует принять целиком или отвергнуть. Кроме того, проекты А и А' являются взаимоисключающими. Это значит, что только один (если годятся оба) может быть принят. Все проекты имеют срок действия 1 год:
| Проект | Стоимость при t = 0, дол. | Ожидаемые денежные поступления в конце года, дол. |
| A | ||
| A' | ||
| B | ||
| C | ||
| D | ||
| E |
Разработайте график инвестиционных возможностей и определите, какие проекты будут приняты. (Указания: 1) начертите график МСС и два графика IOS (один — А, другой — А') на одном и том же чертеже, 2) начертите графики NPV для А и А' и 3) рассмотрите выбор между А и А' в свете этих двух графиков, приняв к сведению, что МСС корпорации (цена последнего привлеченного доллара, являющаяся точкой на графике МСС) постоянна и составляет 13.4% вне зависимости от того, какой проект, А или А', выбран).
д. «Stevens» получает некоторую новую информацию, в результате чего руководство снижает денежные поступления по проекту С с 16995000 до 16800000 дол. Как это повлияет на ранжирование проектов и решение принять (отвергнуть)? (Указание: вам нужно построить новые графики IOS на чертеже, где уже нанесен график МСС).
10.6. Оптимальный бюджет капиталовложений. Фирма «Garlington» имеет следующую структуру капитала, которую считает оптимальной (в %):
| Заемные средства.......…………………………………………………………….. | |
| Привилегированные акции ……………………………………………………….. | |
| Обыкновенные акции....………………………………………………………….. | |
| Всего……………………………………………………………………………. |
Ожидаемая в этом году фирмой «Garlington» чистая прибыль равна 17142,86 дол., коэффициент выплаты дивидендов — 30%; налоговая ставка — 40%. Инвесторы предполагают, что в будущем прибыль и дивиденды будут расти с постоянным темпом 9%. «Garlington» в прошлом году выплатила дивиденд в размере 3.60 дол. на акцию. В настоящее время ее акции продаются по цене 60 дол. Казначейские облигации дают доход 11%; средняя акция имеет ожидаемую доходность 14%; 
фирмы равна 1.51.
«Garlington» может привлечь дополнительный капитал на следующих условиях:
• заемные средства; до 2500 дол. заемных средств может быть получено с процентной ставкой 12%; заемные средства в диапазоне от 2501 до 5000 дол. — 14%; все заемные средства сверх 5000 дол. — 16%;
• привилегированные акции; новые привилегированные акции могут быть проданы по цене 100 дол. за акцию с дивидендом 11 дол.; затраты на размещение составят 5 дол. на акцию для акций на сумму до 3750 дол., в то время как эти затраты поднимутся до 10 дол., или 10%, для всех привилегированных акций сверх 3750 дол.;
• обыкновенные акции; новые обыкновенные акции будут иметь затраты на размещение 10% для акций на сумму до 6000 дол. и 20% для акций сверх 6000 дол.
| Проект | Стоимость при t = 0, дол. | Ожидаемые денежные поступления в конце года, дол. | Срок действия проекта, лет | IRR, % |
| А | 1095.60 | 12.0 | ||
| B | 1577.21 | 17.4 | ||
| C | 1085.09 | 14.2 | ||
| D | 1894.74 | 13.7 | ||
| Е | 2713.92 | —— |
а. Найдите точки перелома на графике МСС.
б. Определите составляющие цены капитала для каждого элемента структуры капитала.
в. Рассчитайте WACC в интервалах между точками перелома на графике МСС.
г. Рассчитайте IRR для проекта Е.
д. Постройте на одном рисунке графики МСС и IOS.
е. Какие проекты следует принять фирме «Garlington»?
10.7. Амортизационные отчисления и учет риска. Приведены некоторые сведения о фирме «Maness Mining».
1. Целевая структура капитала: 40% — заемные средства, 10% — привилегированные акции и 50% — собственный капитал.
2. Прогнозируемая чистая прибыль, доступная к распределению среди держателей обыкновенных акций в следующем году, составляет 10 млн. дол. Коэффициент выплаты дивидендов — 40%. По привилегированным акциям, совокупная номинальная стоимость которых 10 млн. дол., выплачивается дивиденд в размере 10%. Ожидается, что амортизация в следующем году составит 1 млн. дол.
3. Фирма имеет постоянный темп роста производства, при этом D0 = 2 дол., Р0 = 20 дол. и g = 5%.
4. По новым привилегированным акциям дивиденд составит 12%. Затраты на размещение новых обыкновенных акций составляют 20%, новых привилегированных акций — 5%.
5. kd = 10% для заемных средств до 1 млн. дол., kd = 14% для всех заемных средств
сверх 1 млн. дол.
6. Т = 40% (включает в себя федеральный и местный налог на прибыль).
7. Перечисленные ниже четыре проекта рассматриваются на предмет включения в бюджет капиталовложений следующего года:
| Проект | Стоимость, млн. дол. | IRR, % |
| А | 2.5 | 12.0 |
| B | 5.0 | 13.6 |
| C | 7.5 | 15.0 |
| D | 2.5 | 12.8 |
а. Рассчитайте необходимые данные и затем постройте график МСС.
б. Постройте график IOS.
в. При допущении абсолютной делимости проектов и средней степени риска какие проекты фирмы следует принять? Какой должна быть величина бюджета фирмы? Какие проекты и в какой доле принимаются частично?
г. Предположив, что проекты неделимы и имеют средний риск, определите, какие проекты следует принять и каков размер оптимального бюджета капиталовложений.
д. Допустим, что МСС фирмы «Maness» составляет 13%. Фирма корректирует свою МСС в соответствии со степенью риска, умножая ее на коэффициент 1.1 для проектов с высоким риском и на коэффициент 0.9 для проектов с низким риском. Руководитель отдела капиталовложений определил, что С — проект с высоким риском, А — проект с низким риском, а В и D имеют средний риск. Какова учитывающая риск цена капитала для каждого проекта? Какие проекты фирма должна принять с учетом риска?
10.8. Оптимальный бюджет капиталовложений. Целевая структура капитала фирмы «Nantell Enterprises» составляет 40% заемных средств и 60% обыкновенных акции.
На следующий год руководство предполагает получить прибыль после налогообложения, равную 1.25 млн. дол. Ранее действовавщий принцип выплаты 40% прибыли в виде дивидендов останется в силе. Существующий договор фирмы с банком позволяет ей получить заемные средства по следующей схеме:
| Величина ссуды, дол. | Процентная става, % |
| 0 – 400000 | |
| 400001 – 750000 | |
| 750001 и более |
Налоговая ставка компании составляет 34%, текущая рыночная цена ее акций — 20 дол., ее последний дивиденд — 1.10 дол. на акцию. Ожидаемый постоянный темп прироста — 9%. Дополнительные обыкновенные акции можно эмитировать при затратах на размещение в размере 15%.
На следующий год фирма имеет инвестиционные возможности, перечисленные ниже:
| Проект | Стоимость, дол. | Ожидаемые денежные поступления в конце года, дол. | Срок действия проекта, лет | IRR, % |
| — | ||||
| 15.0 | ||||
| — | ||||
| 12.0 | ||||
| 11.0 |
Руководство просит вас помочь определить, какие проекты (если таковые найдутся) следует принять к исполнению. Вы приступаете к анализу, отвечая на следующие вопросы, расположенные в логической последовательности.
а. Сколько точек перелома имеется на графике МСС?
б. При каких величинах привлекаемого капитала точки перелома имеют место, чем они вызваны?
в. Какова WACC в каждом интервале между точками перелома?
г. Каковы значения IRR для проектов 1 и 3?
д. Начертите графики IOS и МСС.
е. Какие проекты фирме следует принять?
ж. Какие допущения в отношении риска подразумевает данная задача? Если бы вы узнали, что риск проектов 1-3 выше среднего, но фирма выбрала проекты, указанные вами в пункте «е», как бы это повлияло на ситуацию?
з. В задаче было сказано, что фирма выплачивает 40% своей прибыли в виде дивидендов. Как изменится анализ, если коэффициент выплаты дивидендов равен: а) 0%,
б) 100%, в) некоторой величине из интервала (0%,100%)?
(Остальные задания выполняются с помощью компьютера и электронных таблиц).
и. Предположим, что ставка налогообложения упала до нуля, а другие переменные остались неизменными. Как это повлияет на график МСС?
к. Вернем ставке налогообложения значение 34%. Допустим, что доля заемных средств увеличилась до 70%. В связи с этим все процентные ставки увеличились на один пункт (11, 13, 15%), a g увеличилось с 9 до 10%. Что произойдет с графиком МСС и бюджетом капиталовложений?
л. На основании новой информации приходится внести изменения в сценарий пункта «к»: ожидаемая прибыль равна лишь 750000 дол., а темп прироста — 12%. Как это повлияет на бюджет капиталовложений?
м. Целесообразно ли использовать компьютерную модель для анализа результатов
изменения коэффициента выплаты дивидендов, если другие переменные не меняются?
Мини-ситуация
Рон Редвайн, финансовый менеджер фирмы «Ozark Industries», разрабатывает оптимальный бюджет капиталовложений фирмы на следующий год. Он выявил пять потенциальных проектов; проекты В к В1 являются взаимоисключающими, а все остальные — независимыми:
| Проект | Стоимость, дол. |  , дол.
| Срок действия проекта, лет | IRR, % |
| A | ||||
| B | ||||
| B' | ||||
| C | ||||
| D |
С целью определения WACC фирмы «Ozark» была подготовлена следующая информация:
| Процентная ставка по новым займам.........................………. | 8.0 % |
| Налоговая ставка............................................…………………. | 40.0 % |
| Доля заемных средств........................................……………… | 60.0 % |
| Текущая цена акций, Р0......................................…………….. | 20.0 дол. |
| Последний дивиденд, D0......................................…………… | 2.0 дол. |
| Ожидаемый темп прироста, g.................................…………. | 6.0 % |
| Затраты на размещение обыкновенных акций, F..............…. | 19.0 % |
| Ожидаемый прирост нераспределенной прибыли................. | 200 000 дол. |
«Ozark» дифференцирует проекты по риску, увеличивая или уменьшая на 2 процентных пункта предельную цену капитала фирмы.
1. Рассчитайте WACC, а затем постройте графики IOS и МСС фирмы. Какова с точки зрения формирования бюджета капиталовложений МСС фирмы?
2. Допустим для начала, что все пять проектов имеют среднюю степень риска. Каков оптимальный бюджет фирмы «Ozark»? Дайте полный ответ.
3. а. Как выглядит график IOS, если его построить на основе модифицированной IRR (МIRR) каждого проекта, а не обычной IRR?
б. Может ли использование MIRR повлиять на величину оптимального бюджета капиталовложений? Отвечая на вопрос, исходите из предположения, что «Ozark» исполъзует анализ IOS/IRR для определения цены капитала, необходимой для расчета NPV. При этом ранжирование и принятие проектов на основе IRR (или MIRR) не делается. Следовательно, вопрос таков: может ли использование MIRR изменить по сравнению с IRR цену капитала, используемую в анализе NPV? Изменится ли совокупность отвергнугых фирмой проектов? Поясните свой ответ.
в. Можете ли вы предвидеть возникновение каких-либо трудностей в проиедении анализа с помощью MIRR, а не IRR? Если да, как вы предполагаете их преодолеть?
4. Допустим, что точка перелома для нераспределенной прибыли имеет место при 900 000 дол. нового капитала. Как это повлияет на график МСС фирмы и ее оптимальный бюджет капиталовложений?
5. Предположим, что в анализе не был учтен денежный поток в размере 200 000 дол., генерируемый начисленной амортизацией и отложенным к выплате налогом. Поясните, как это может повлиять на график МСС фирмы и ее оптимальный бюджет капиталовложений.
6. Теперь исключите из рассмотрения 200000 дол. амортизации и отложенных налоговых платежей и вернитесь к ситуации пункта 1, где точка перелома имеет место при 500000 дол. Предположим, что после уточнения проект А отнесли к классу проектов высокого риска, а проекты С и D — низкого риска. Проекты В к В' по-прежнему обладают средней степенью риска. Как эти изменения повлияют на оптимальный бюджет капиталовложений фирмы «Ozark»?
7. В реальной жизни компании типа «Ozark» имеют каждый год сотни проектов, подлежащих оценке, а потому чертить графики IOS и МСС для всех потенциальных проектов нецелесообразно. Рассмотрим подобную ситуацию применительно к «Ozark». Предположим, что компания имеет три отделения, L, А и Н, с низким, средним и высоким риском соответственно и что проекты внутри каждого отделения можно также сгруппировать по трем категориям риска. Опишите, каким образом «Ozark» могла бы приступить к структурированию процесса принятия решения по формированию бюджета капиталовложений и выбору оптимальной совокупности проектов при условии, что общая WACC фирмы оценивается в 11.0%. Частью вашего ответа станет определение соответствующих минимально приемлемых значений доходности по отделениям и проектам с учетом дифференциации по риску.
8. а. Исходя из условий задачи, не кажется ли вам, что «Ozark» вынуждена прибегать к политике оптимизации бюджета капиталовложений? Поясните. Мотивируйте ответ с помощью графиков МСС, IOS.
б. Если компания вынуждена ограничивать капиталовложения, каким образом ей следует попытаться максимизировать богатство акционеров, имея соответствующее ограничение?
ДОПОЛНИТЕЛЬНАЯ ЛИТЕРАТУРА
Глава 6 содержит обширную литературу, имеющую отношение к цене капитала и ее использованию в процессе принятия решения по формированию бюджета капиталовложений. Проблемы оптимизации капиталовложений, кроме того, подробно освещены в статье:
Weingartner H. M. Capital Rationing: Authors in Search of a Plot // Journ. Finance. Dec. 1977. P. 1403-1431.
Превосходство критерия NPV основывается на предпосылке, что цена капитала — это соответствующие альтернативные затраты по отношению к денежным потокам будущих проектов. См. об этом:
Bacon P. W. The Evaluation of Mutually Exclusive Projects // Financial Management. 1977. В Summer. P. 55-58.
На данном этапе полезно рассмотреть ситуацию 18 «Zawn Depot, Inc.» из сборника экономических ситуаций Бригхема и Гапенски (см. Дополнительную литературу к главе 2), где иллюстрируется процесс формирования оптимального бюджета капиталовложений.
ЧАСТЬ III
|
|
|
